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序论：在您撰写医药行业增长率时，参考他人的优秀作品可以开阔视野，小编为您整理的7篇范文，希望这些建议能够激发您的创作热情，引导您走向新的创作高度。
关键词：银行业 全要素生产率 Malmquist指数 共同边界生产函数
一、引言
索洛（1957）在《技术进步与总量生产函数》一文中，首次将技术进步因素纳入经济增长模型，将人均产出增长扣除资本集约程度增长后未被解释的部分称为技术进步率，后人称为“索洛余值”或全要素生产率的增长率。但由于索洛本人采用的全要素生产率的增长率测算方法有着明显的缺陷，后经丹尼森、乔根森等一批经济学家的努力，成功地发展了“索洛余值”的测算体系。全要素生产率增长的测算作为经济学领域中一个重要的研究工具，曾经广泛运用于一国整体经济、工业、农业等领域的测算，后有学者创造性地将此测算方法运用到金融业领域的测算中。国外学者对全要素生产率的研究，从参数法（随机前沿生产函数法）到非参数法（DEA的Malmquist指数）逐渐过渡，并在非参数法的基础上进行了三次较大的创新发展。而我国学者对银行业全要素生产率的研究主要还停留在简单模仿国外研究手段的阶段，在国外研究工具上进行自主创新的文献并不多见。本文将从国际和国内两个角度具体阐述银行业全要素生产率增长率的测量手段的变迁发展过程，最后对该领域的研究加以评述，以使国内学者对该课题的发展有一个较为全面的认识。
二、国际：从参数法到非参数法的发展
（ 一 ）运用参数法进行的研究 参数法主要包括索洛余值法、增长核算法、随机前沿生产函数法（SFA）。前两种方法假设所有生产者都能实现最优的生产效率，从而将产出增长扣除要素投入贡献以外的部分全部归为技术进步的结果，这两种方法较为传统。而随机前沿生产函数法是由Aigner、Lovell、Schmidt和Meeusen、van den Broeck（1977）分别独立提出的，该方法的主要优势是打破传统方法中关于技术有效论的假设，允许技术无效率的存在，并将全要素生产率的变化分解为生产可能性边界的移动和技术效率的变化，这种方法比传统法更接近于生产和经济增长的实际情况。Bauer等人（1993）利用随机前沿生产函数法对1977-1988年间美国银行业全要素生产率的增长情况进行度量，发现其增长率在0.1%—3.35%间变化。Kumbhakar（1990）运用面板数据模型在技术无效的前提下将影响全要素生产率的增长因素分解为技术效率、规模经济、投入要素的配置效率以及技术进步等四个方面。另外还有Schmidt（1980、1986）、Kumbhakar（1988、1990）、Battese和Coelli（1988、1992、1995）、Kalirajan（1993）等学者利用随机前沿生产函数法针对技术效率对全要素生产率和产出的影响做了大量的实证研究。
（ 二 ）运用非参数法进行的研究 （1）传统型非参数法。参数法需要假定一个具体的生产函数的数学表达式，但由于假定的数学表达式不一定符合实际情况，难免出现“生搬硬套”的情况，而非参数法无需假定投入产出之间的函数关系，仅依靠分析实际观测到的数据对生产单元进行相对有效性的评价，这是非参数法的一大优点，另外参数法往往只能处理单输出的情况，对于多投入多产出的情况处理起来则非常复杂，而非参数法却是分析多投入多产出相对有效性的有力工具。其三，对于无效单元，参数法仅能说明无效程度的大小，而非参数法除了指出每项产出的改进目标外，若采用投入导向型还可以指出每项输入的减少程度，以使生产单元到达相对有效性。从上述三个方面来看，非参数法比参数法更具有优越性。非参数法主要包括指数法、数据包络法和Malmquist指数法。Malmquist指数最初由Malmquist（1953）提出，Caves et al （1982）首先将该指数应用于生产率增长的测算，后来与Charmes et al（1978）建立的数据包络法相结合，于是基于DEA的Malmquist指数法应运而生，在全要素生产率的测算领域中受到了越来越多的重视。Berger et al（1992）利用Malmquist指数测量了挪威银行业在放松管制期间的生产率增长情况，研究发现放开管制前的生产率是下降的，而放开管制后却是增长的。E.Grifell、Tatj’e.E.et al（1999）运用DEA的Malmquist指数探索了西班牙银行业全要素生产率的变化情况，把潜在的生产率变化分解为机构效率变化、技术变化和规模经济变化。Wheelock，D.C，Wilson，P.W（1999）运用Malmquist指数研究了20世纪80年代至90年代初期美国银行业的全要素生产率，发现在此期间美国大型商业银行的生产率是负增长的。Howcroft、Ataullah（2005）运用DEA方法测算了印度和巴基斯坦商业银行1992年至1998年间全要素生产率的变化情况，发现在政府的政策实施期间两个国家的全要素生产率的增长率都是最高的。（2）创新发展后的非参数法。首先有学者发现运用Malmquist指数或基于DEA的Malmquist指数进行研究时，将不良贷款和正常贷款混合在一起，直接用总贷款额作为产出项来研究时会高估银行业全要素生产率的增长率，减弱了研究结果的可信度。于是大量学者更新研究观念，开始将不良贷款从总贷款额中独立出来研究。如Drake and Hall（2003）是继Berger and Humphrey（1997）关注不良贷款问题之后，将不良贷款作为一项投入指标引进DEA模型，但是此法遭到了质疑，Hirofumi Fukuyama et al（2002）认为不良贷款作为贷款的副产品，只有在贷款行为发生后才有可能产生，所以更严谨地说，不良贷款应该作为一项“非理想”产出项，而不是作为投入项来考虑，之后的学者几乎统一了不良贷款作为产出项的意见。接着有学者发现，运用Malmquist指数或基于DEA的Malmquist指数进行研究时都是基于传统技术距离函数，这种函数只考虑投入或者产出某一方面的变化情况，两者不能同时兼顾，甚至出现分别运用投入导向型和产出导向型对同一样本进行研究时，结果却截然相反的情况。另外现在的产出项有“理想”产出和“非理想”产出之分，“理想”产出需要扩大，“非理想”产出希望缩小。若继续运用传统技术距离函数来处理这种较为复杂的产出项时，大致有三种思路：其一，增加“理想”产出的同时增加“非理想”产出；其二，减少“理想”产出，同时也就减少了“非理想”产出；其三，干脆不生产，就不会有“非理想”产出，但也不会有“理想”产出。很显然传统的技术距离函数不能满足既增加“理想”产出又减少“非理想”产出的要求。于是大量学者进行积极探索，Chung and Grosskopf et al （1997）在研究瑞典纸浆厂的生产率时，考虑到这种“理想”产出需要扩大，而对空气造成损害的废气和悬浮固体等“非理想”产出需要缩小的情形，首次使用了方向性技术距离函数，可以既扩大“理想”产出，又缩小“非理想”产出，从而在技术上解决了这个难题。此方法后经印度学者Surender Kumar（2006）加以完善，他运用方向性技术距离函数研究了41个发达经济体和发展中经济体在1971年至1992年间具有环境敏感性的全要素生产率的变化情况，将二氧化碳（CO2）作为“非理想”产出，运用DEA模型构建了可拆分为技术效率变化和技术变化的Malmquist-Luenberger指数。之后有学者认为，银行业作为特殊的生产性企业，不良贷款属于“非理想”产出，而且处理这种“非理想”产出的技术也日趋成熟。典型的有Park和Weber（2006）考虑到不良贷款这种“非理想”产出，运用方向性技术距离函数估计了1992年至2002年间韩国银行业全要素生产率的增长情况，认为韩国银行业在研究期间技术进步超过了技术效率的下降，从而使全要素生产率保持增长态势，这也佐证了韩国银行业改革取得的成功。Hirofumi Fukuyama and William L.Weber（2008） 同时运用了两种方法（一种是方向性技术距离函数法，一种是较为传统的线性规划法）测算了2002年至2004年间日本银行业的无效率值和不良贷款这种“非理想”产出的影子价格，得出这两种方法测算的银行无效率值是相似的，不良贷款的影子价格略有偏离。这也可以在一定程度上检验了方向性技术距离函数测算的科学性。除了不良贷款的问题外，学者发现另一缺陷，那就是假设所有评价单位的技术水平都是相同的。但是在相同技术水平的假设下并不能正确地反映现实中不同技术水平条件下各银行的生产率状况。现实中往往存在着多群体多效率的状况，为了解决现实中技术水平参差不齐的问题，Hayami（1969）在研究跨国间农业生产率差异时，首次提出共同生产函数（Metaproduction Function）的概念，接着有大量的学者不断发展和完善了共同边界生产函数。如Sharma and Leung（2000）运用共同边界生产函数模型来测量半集约式和集约式鲤鱼养殖业在南非国家间技术效率的差异，结果显示尼泊尔半集约式的平均技术效率是0.68，印度是0.79；孟加拉国集约式的平均技术效率是0.48，巴基斯坦是0.62等，该文献还比较了各样本国基于自身生产前沿技术测算的效率值和基于共同边界生产函数测量的效率值之间的差异。Battese、Rao and O’Donnell（2004）采用共同边界生产函数研究了印尼1990年至1995年间在五个不同地区的大中型服装公司的技术效率值，以及基于组群边界与共同边界间的技术落差比（TGR）。O’Donnell、Rao and Battese（2006）运用共同边界法研究联合国中97个样本国在1986年至1990年间的农业生产率的增长情况，同时运用了参数法和非参数法来测算共同边界下的农业生产率增长情况。Rambaldi、Rao and Dolan（2007）运用共同边界生产函数法测算69个国家在1982年至2000年间的生产率情况，提供了共同边界下Malmquist指数的分解式，并测算出基于组群边界的生产率和基于共同边界的生产率情况。Dong-hyum Oh.Jeong-dong Lee（2007）运用面板数据模型研究了58个国家1970年至2000年间基于共同边界的Malmquist生产率指数，该方法同时测算了技术效率的变化和技术变化，结果显示亚洲国家正试图走向前沿技术水平，欧洲国家已经率先走在世界前沿技术水平。
从上述阐述中可以看出共同边界起初用于一国生产力发展水平、工业、农业等领域的测算，随着共同边界生产函数理论的不断完善，有学者将该理论引入银行业的效率与生产率的测量中，但主要局限于研究效率方面，尤其是技术落差比率方面。例如：邱郁芳（2006）基于共同成本边界模型考察了中国香港、中国台湾、泰国、马来西亚、韩国和日本六国的银行业绩效，发现日本银行业的生产技术最高，如果各国和地区间的技术水平都处于共同边界面上，生产成本可减少28%。Huang et al（2007）基于共同边界方法评价了16个欧洲国家商业银行在1994-2003年间的成本效率和技术落差比，结果发现欧洲市场的金融部门总体效率回落到之前的水平，并且与技术落差呈现负相关关系，而且技术落差的缩减程度远远落后于技术效率的恶化程度，这也就意味着只有少量银行在推动共同成本边界的外延。Bos et al（2007）利用单一边界和共同边界分别考察了1993年至2000年间欧洲主要银行市场上5000余家大型商业银行的效率，通过比较发现：传统的边界方法会低估样本国的成本和利润效率。Naceur et al（2009）使用共同边界生产函数法考察了1993年至2006年间埃及、约旦、摩洛哥和突尼斯四国银行在金融改革过程中绩效的改善情况，结果显示：摩洛哥和突尼斯的银行效率表现较好，埃及和约旦的银行技术落差比较低，而且约旦银行表现出逐渐追赶潜在边界的趋势。Kontolaimou et al（2010）以所有权不同为标准对欧洲合作银行进行了组群划分，并利用共同边界生产函数法对其经营效率进行评价，对技术落差进一步分解后发现，导致技术落差出现的主要原因在于产出而不是投入。
三、国内：从简单模仿到自主创新
（ 一 ）简单模型阶段 国内学者对银行业全要素生产率增长的研究相对较晚，而且主要集中于Malmquist指数或基于DEA的Malmquist指数这种非参数法的角度。张健华（2003）利用Malmquist指数法对中国51家银行1997年至2001年间的生产率进行分析，实证结果发现：我国银行业从1997年起全要素生产率一直处于上升阶段。朱超（2006）以13家中国商业银行为样本计算出Malmqusit生产率指数并将其分解为技术效率变化和技术变化，发现2000年至2004年间中国银行业的全要素生产率一直处于上升趋势。袁晓玲、张宝山（2009）基于Malmquist生产率指数对中国15家银行1999年至2006年间的全要素生产率进行研究，发现样本期间中国商业银行的全要素生产率整体呈下降趋势，其中股份制商业银行的全要素生产率高于国有商业银行的生产率。蔡跃洲、郭梅军（2009）同样以Malmquist指数对中国11家主要上市商业银行的全要素生产率进行分析，结果显示：2004年后中国商业银行的全要素生产率总体上略有下降，其中技术变化指数下降较为明显，技术效率变化指数和规模效率变化指数略有提高，进一步研究发现宏观调控和货币信贷政策等影响了技术进步的变化。张健华、王鹏（2010）根据产出导向的传统距离函数，对国有商业银行、股份制商业银行和城市商业银行的全要素生产率进行研究，结果发现技术效率的提高是考察前期全要素生产率进步的主要原因，而技术进步在考察后期贡献突出。
（二）自主创新阶段 随着国外研究手段的不断发展与完善，融合方向性技术距离函数和共同边界生产函数的研究理念，逐步形成了一套较为科学合理的研究方法。我国学者在引入这种较为先进的研究手段的同时，并根据我国银行业的实际情况，选取符合我国国情的指标进行研究，只是文献并不丰富。柯孔林、冯宗宪（2008）采用定向技术距离函数处理不良贷款这种“非理想”产出，研究了2000年至2005年间中国银行业全要素生产率的增长情况，得出平均增长率为4.8%，而且主要来源于技术进步的作用。王兵、朱宁（2011）同时采用了方向性技术距离函数和共同边界生产函数法，研究了我国银行业2004年至2009年间的全要素生产率的增长情况，发现我国银行业的全要素生产率总体而言是进步的，纯技术进步是推动全要素进步的主要动力，纯技术效率和规模效率变化进步都不明显等结论。
四、结论与评述
从上面的叙述中可以看出，国外学者对全要素生产率的研究，从参数法到非参数法逐渐过渡，同时非参数法又经历了三次较大的创新发展，首先是研究观念的创新，将不良贷款统一作为“非理想”产出项；接着在技术手段上加以创新，运用方向性技术距离函数，同时处理“理想”产出需要扩大，“非理想”产出需要缩小的情形，最后放宽了之前研究中技术水平是相同的假设，运用共同边界生产函数解决了多群体多效率的问题，从而使得全要素生产率的研究结果更具有科学性和现实意义。国内学者对全要素生产率的研究从之前的简单模仿，而且主要是运用西方非参数法中的Malmquist指数或基于DEA的Malmquist指数，但随着国外研究手段的不断发展，近年来我国学术界也出现了融合方向性技术距离函数和共同边界生产函数理念，并结合我国银行业的具体特征选择指标对全要素生产率进行研究的文献。但我国学者对此课题的研究工具进行自主创新的还不是很多，国内文献也不是十分充足。笔者希望在今后的研究中我国学者能多考虑影响我国银行业全要素生产率增长的因素是什么，是否与外资银行进入导致的技术外溢有关；与国外发达国家的银行业的全要素生产率相比较，找出差距，为今后更好的发展提供政策建议。
参考文献：
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文章编号：1005-913X（2015）07-0135-02
一、我国医药行业的现状分析
医药行业是我国国民经济的重要组成部分，是传统产业和现代产业相结合，一、二、三产业为一体的产业。根据国家统计局的《国民经济行业分类》，医药制造行业包括七个子行业：化学药品原药制造、化学药品制剂制造、中药饰品加工、中成药制造、兽用药品制造、生物、生化制品的制造以及卫生材料及医药服务器制造七个子行业。
医药行业是世界上公认的最具发展前景的国际化高技术产业之一，也是世界贸易增加最快的朝阳产业之一。从2003年至2011年，我国医药行业工业产值从3103亿元增长到15382亿元，平均年复合增长率达22.3%，高出同时期我国国内生产总值平均年复合增长率近6个百分点。
2012年我国医药产业产值、对外贸易、经济效益、完成投资继续保持稳定增长，总体呈现平稳发展态势。我国医药产业总资产16408亿元，同比增长18.4%；完成产值18255亿元，同比增长21.7%。其中，化学原料药3305亿元，同比增长16.6%；化学药品制剂5089亿元，同比增长24.7%；中药饮片1020亿元，同比增长26.4%；中成药4136亿元，同比增长21.3%；生物生化药品1853亿元，同比增长20.5%；医疗器械1573亿元，同比增长20.6%。
2012年，医药产业实现主营业务收入17950亿元，同比增长20.1%；利润总额1731亿元，同比增长20.4%，继续维持较高水平。在七个子行业中，化学制剂药行业的毛利率和净利润率均高于行业水平；生物制剂行业虽然毛利率与行业平均水平持平，但由于得到高新技术税收优惠的支持，其净利润率最高；同样属于中药类子行业，中药饮品的市场规模和盈利性均不大理想，而中成药则表现较好；化学原料药行业则由于竞争激烈，其毛利率和净利率皆处于较低水平。
二、医药行业上市公司经营绩效分析
根据中国证券监督管理委员会2012年10月26日颁布的《上市公司行业分类指引》中的划分标准，选择了A股上市公司中门类为“C制造业”，大类为“C27医药制造业”中的以化学制药为主要经营业务的20家公司作为研究样本，其中上交所11家、深交所9家，研究样本为：浙江医药、海正药业、恒瑞医药、现代医药、天药股份、联环药业、康美药业、华海药业、哈药股份、西南药业、华北制药、东北制药、普洛股份、新华制药、北大医药、广济药业、京新药业、海翔药业、莱美药业、华仁药业。
（一）数据来源及处理
本文上市公司基本数据来自于上海证券交易所和深圳证券交易所网站上对外公开的上市公司年度财务报告、国泰安数据库和证券之星等。上述20个医药上市公司样本的15个财务指标均是根据指标公式，借助Excel软件计算而成。
（二）财务绩效评价指标的分析
1.盈利能力评价
（1）每股收益
从每股收益来看，20家医药行业上市公司的平均水平为0.338。收益最高的为浙江医药，每股收益为1.79；每股收益最低的为广济药业，每股收益为-0.38。
（2）销售毛利率
医药行业一直有着较高的毛利率。从销售毛利率来看，20家医药行业上市公司的平均水平为31.2%。这说明医药上市公司在主营业务收入固定的前提下，考虑加入其他业务净利润的盈利能力、以及剔除管理费用、销售费用及财务费用对利润的影响因素，每一元销售收入对利润总额贡献0.312元。收益最高的为恒瑞医药，销售毛利率为84%，销售利润率最低的为广济药业，销售利润率为3.4%。
（3）销售净利率
从净利率来看，20家医药行业上市公司的平均水平为5.7%。这表明医药行业上市公司的每一元主营业务收入能给净利润贡献0.057元。净利率最高的为恒瑞医药，净利润率为21.2%；净利率最低的为广济药业，净利率为-26.3%。由于广济药业的指标值为负，且绝对值较大，对医药上市公司整体净利润率的计算影响过大，故应剔除该特殊值点计算出相对客观的行业数据，调整计算出的行业净利率指标值为0.074。广济药业该指标为负数的原因是本期发生了亏损。
（4）净资产收益率
从净资产收益率来看，20家医药行业上市公司的平均水平为7.8%。表明该行业上市公司的每一元净资产能创造0.078元的净利润。净资产收益率最高的为恒瑞医药，收益率为23.34%，收益率最低的为广济药业，收益率为-14%。20家上市公司仅有广济药业因当年出现亏损该指标呈负数，另外，华北制药和东北制药的净资产收益率虽然为正数，但是仅分别为0.004、0.007，股东的投资报酬率不甚理想。
（5）成本费用利润率
从成本费用利润率来看，20家医药行业上市公司的平均水平为8.9%。成本费用利润率最高的公司为恒瑞医药，为32.2%；成本费用利润率最低的公司为广济药业，为-20.3%。
2.偿债能力评价
（1）流动比率
2012年20家医药行业上市公司的流动比率的平均水平为2.274，一般认为流动比率为2较为合适，相比之下，医药行业上市公司2012年该指标略高。在中华全国工商业联合会经济部和中华财务咨询有限公司联合的“2012年中华工商上市公司财务指标指数”（以下简称“中华工商”）中，其流动比率参考值为1.68，医药行业的该指标也高于参考值。样本公司中流动比率最高的为恒瑞医药，其流动比率为10.258；流动比率最低的为广济药业，其流动比率为0.653；只有5家样本公司的流动比率在平均水平以上，在平均值左右的公司有现代制药，其流动比率为1.738，还有康美药业，其流动比率为3.07。
（2）速动比率
速动比率是对流动比率的进行补充的一个比率，它比流动比率更能反映公司的偿债能力，指标值越高，短期偿债越有保障，该指标一般以1为宜，属于适度指标。2012年样本公司的速动比率平均水平为1.547，相比之下，医药行业该指标略高。在“中华工商”中，其速动比率的参考值为1.16，医药行业的该指标也高于参考值。样本公司中速动比率最高的为恒瑞医药，值为8.685；样本公司中速动比率最低的为广济药业，值为0.329；只有5家样本公司的速动比率在平均值以上；在平均值左右的公司有现代制药，速动比率为1.127，康美药业，其速动比率为2.01。
（3）资产负债率
反映公司偿债能力的指标还有资产负债率，2012年样本公司的资产负债率的平均水平为46.2%。样本公司中资产负债率最高的公司为西南药业，其资产负债率为71.4%样本公司中资产负债率最低的为恒瑞医药，其资产负债率为13.79%。在“中华工商”中，其资产负债率的参考值为35.53%，在这一水平左右的公司有康美药业、京新药业。
3.营运能力评价
（1）存货周转率
2012年，选取的20家医药行业上市公司的存货周转率的平均值为3.67。表现最好的公司为华北制药，其存货周转率为7.06；表现最差的公司为华海药业，其存货周转率为1.76。
（2）应收账款周转率
2012年，选取的20家医药行业上市公司的应收账款周转率的平均值为7.38。表现最好的公司为天药股份，其应收账款周转率为14.25；表现最差的公司为华仁药业，其应收账款周转率为2.60。
（3）总资产周转率
2012年，选取的20家医药行业上市公司的总资产周转率的平均值为0.73。表现最好的公司为哈药股份，其总资产周转率为1.14，表明该公司的总资产周转速度快，经营利用效果较好，公司的销售能力强，利用全部资产进行经营的效率高；表现最差的公司为广济药业，其总资产周转率为0.26。
4.发展能力评价
（1）总资产增长率
2012年，我国医药行业上市公司的成长能力表现各有千秋。在样本公司中，2012年总资产增长率的平均值为25.83%。总资产增长最快的公司是普洛股份，增长率为99.21%；增长率最低的是西南药业，增长率为-3.78%。
（2）主营业务增长率
2012年，样本公司的主营业务增长率的平均值为20.06%，增长最高的公司为普洛股份，增长率为126.79%，增长最低的为广济药业，增长率为-13.05%。由于普洛股份的指标值为正，且绝对值较大，对医药上市公司整体主营业务增长率的计算影响过大，故应剔除该特殊值点计算出相对客观的行业数据，调整计算出的行业净利率指标值为14.44%。在“中华工商”中该指标的参考值为5.98%，与之相比，医药上市公司的该指标值高了8.46%。指标值比参考值大表明2012年主营业务较上年的增长速度快，市场前景很好。
（3）净利润增长率
2012年，样本公司的净利润增长率的平均值为-9.36%（由于普洛股份和广济药业偏差明显较大，因此在计算平均值时剔除了这2个数据）。净利润增长率最高公司为普洛股份，其增长率为4065.17%；净利润增长率最低的公司为广济药业，其增长率为-13070.33%。
5.研发状况
在样本公司中，2012年研发收入比的平均值为2.86%。该指标最大的为恒瑞医药，研发收入比为9.84%，由此可见，恒瑞医药的研发能力突出，具有核心竞争力；指标最小的是北大医药，研发收入比为0.08%。
三、综合财务绩效评价
（一）基于沃尔评分法的评价体系及其指标选取
1.沃尔评分法
沃尔评分法，是由财务状况综合评价的先驱者之一，亚历山大?沃尔在20世纪初出版的《信用晴雨表研究》和《财务报表比率分析》中提出的。该评价方法，最初主要是用于信用评价，后来通过研究改进，较广泛地应用于企业财务绩效的比较评价。
沃尔评分法的操作步骤是，首先选取若干反映企业财务绩效的财务指标，然后分别依据不同的标准设定标准数值，将实际数值与标准数值进行比较，并结合该指标的权重，最终确定分值来评价企业的财务绩效。
2.指标选取
关于评价指标，基于相关性、可比性原则，本文分别从偿债能力、营运能力、盈利能力、发展能力四个方面，对公司的财务绩效指标进行选取。对于偿债能力，选取了反映企业短期偿债能力的流动比率，速动比率和反映企业长期偿债能力的资产负债率；对于营运能力，选取与营运成本相关的存货周转率以及与营业收入相关的应收账款周转率和总资产周转率；对于盈利能力，选取了反映经营盈利能力的销售净利率，以及每股收益、净资产收益率和成本费用利润率；对于企业发展能力，选取反映盈利增长能力的营业收入增长率、净利润增长率，以及总资产增长率。
（二）熵值法
熵反映了系统无序化程度。我们可以通过计算熵值，来判断一个事件的随机性及无序程度，也可以用熵值来判断某个指标的离散程度。对于财务绩效评价，如果某一指标对于不同的企业其差异程度比较小，这说明该指标区分和评价企业财务状况优劣的作用也较小，差异系数小，相应的信息熵较大；反之，相应的信息熵较小。由此可见，某一指标下，不同评价对象的差异程度的大小，反映了该指标在财务评价指标体系中的评价地位的高低。因此，我们可以根据财务指标差异程度，以信息熵为工具，对各财务指标赋予恰当的权重。
熵值法的基本步骤如下：
a.指标预处理：在该指标体系中，除了偿债能力指标，其他的都是越大越理想的指标。因此对偿债能力指标做以下处理，将其转化成越大越理想的指标。
（三）实证分析研究
分析中选择样本中的18家上市公司2012年的13个指标，进行基于熵值法确定权重的沃尔评分法财务绩效评价。
第一，依据上文的方法步骤，数据经预处理，得出无量纲化处理后的指标数据。由于东北制药和普洛股份数据偏差较大，故不列入表。
第二，为保证求对数有意义，坐标平移，并求权重。
关键词：医药行业上市公司 可持续增长能力 因子分析
企业的可持续增长是一种适度增长过程，这种适度体现在企业发展与内部资源的协调性、与外部环境的适应性以及与盈利本质的吻合性上。评价企业的可持续增长能力，可以促进国民经济发展，帮助企业克服短期行为，提高企业经济效率，还可以推动企业经营管理科学化，促进企业技术进步。因此，本文在希金斯可持续增长模型的基础上，结合我国医药行业上市公司的具体特点，运用因子分析法，试图建立适合我国医药行业上市公司的可持续增长能力评价模型。
一、文献回顾
(一)国外文献国外关于企业可持续增长的研究已经比较深入，有定性的说明也有定量的分析，其理论研究主要集中在企业增长理论和企业可持续增长的财务管理理论两方面。其中比较经典的是可以归为两大类的四个可持续增长模型：一类是基于会计口径的可持续增长模型(包括希金斯的可持续增长模型和范霍恩的可持续增长模型)；一类是基于现金流口径的可持续增长模型(包括拉巴波特的可持续增长模型和科雷的可持续增长模型)。基于会计口径的希金斯可持续增长模型和范霍恩可持续增长模型都肯定了资产负债率、股利支付率、资产周转率和销售净利率共同决定了可持续增长率。希金斯的模型明确指出不增加新股，而范霍恩的可持续增长模型更强调可持续增长率是一个目标值，松动了希金斯不采用股权融资这一假设前提。虽然希金斯与范霍恩的可持续增长模型在计算形式上有所不同，但二者是可以相互转换的。另一类基于现金流口径的可持续增长模型均建立在现金流量的基础上，与基于会计口径的可持续增长模型相比，更注重增长于现金余缺之间的关系。拉巴波特认为可持续增长率是现金流(锁定为自由现金流)为零时的增长率，利用相对数指标描述出企业增长与现金流的线性负相关关系。科雷认为现金流量与增长率之间是线性负相关关系，即当实际增长大于这个增长率时，企业的现金流量为负，而当实际增长小于现金余额的增长时，企业有正的现金流。科雷在其著作的后面论述中默认了现金余额的增长率即为可持续增长率。虽然拉巴波特在其建立的可持续增长模型中使用的是相对数指标，科雷使用的是绝对数指标，但是二者通过同时乘以(或者除以)销售额来互相转化，因此从本质上说，二者也是一致的。
(二)国内文献国内对可持续增长的研究主要侧重于可持续思想的论述、国外可持续增长理论的一般性介绍以及可持续增长模型的拓展等。主要有以下几个方面：一是对上市公司可持续增长模型的实证研究。王玉春、花贵如(2007)以经典的罗伯特・希金斯的可持续增长模型为理论基础，对我国信息技术上市公司可持续增长进行实证研究。研究发现，我国信息技术上市公司的实际增长率超过可持续增长率，并且可持续增长率逐年下滑，存在财务上的增长过快现象。二是对可持续增长模型的比较分析与案例验证。汤谷良、游尤(2005)通过对现有四种可持续增长模型进行比较分析，揭示出其在逻辑上和应用中的优势与局限，并利用万科1998年至2004年间的数据对不同模型进行数据验证。最终得出：基于现金流口径的可持续增长模型计算的可持续增长率波动更为激烈，与企业现金流的关系更为明确。三是对可持续增长模型的重构研究。樊行健等(2007)通过对希金斯和范霍恩可持续增长模型的回顾分析，指出两个可持续增长模型的优势与不足，重构了企业可持续增长财务模型。重构的模型吸纳了希金斯模型简单、易于操作的优点，并充分考虑企业增长的动态特征，区分平衡增长、资本结构变动、发行新股三种情况，逐步将希金斯增长理论中的假设条件放宽。四是对可持续增长模型与财务管理策略的研究。郭泽光、郭冰(2002)以财务目标为起点，从财务基本平衡等式人手，分析制约企业增长的关键因素。论证股票发行、企业负债与企业增长的关系，提出实现企业增长的基本财务策略。通过一个平衡等式推导，得出结论：单纯企业增长率并不意味着企业创造价值。五是对企业可持续增长能力的评价研究。陈兴述、祝小勤(2007)借助于希金斯的可持续增长模型，将企业的财务可持续增长能力分解为盈利能力、营运能力、杠杆能力、分配能力以及成长能力五个方面。并在企业财务可持续增长能力评价指标的基础上，借助于数学方法，建立了企业财务可持续增长能力的模糊评价体系，并通过案例进行了应用举例。
本文在希金斯可持续增长模型的基础上，尝试运用因子分析和聚类分析，结合我国医药行业上市公司的具体特点，试图建立适合我国医药行业上市公司的可持续增长能力评价模型。
二、研究设计
(一)理论基础本文的研究是基于罗伯特・希金斯的可持续增长模型展开的。希金斯定义的可持续增长率是指再不需要耗尽财务资源的情况下，公司销售所能增长的最大比率。在其可持续增长模型中对一定条件下公司的增长速度受经营水平、财务资源、政策的制约关系进行了描述，特别是考虑到了通货膨胀对可持续增长率数值的影响。按可持续增长率制定销售目标，可使企业合理地权衡增加收入与控制负债规模之间的关系。可持续增长(Sustainable Growth Rote)是企业在不增加权益融资并保持当前经营效率(表现为资产周转率和销售净利率)和财务政策(表现为资产负债率和收益留存率)的条件下公司销售收入的最大增长率，它实际上是一种平衡增长。希金斯的可持续增长模型基于以下假设：公司想以市场允许的速度来发展；管理者不可能或不愿意筹集新的权益成本，即企业发行在外的股数不变；公司要继续维持一个目标资本结构和目标股利政策；公司资产周转率水平保持不变。希金斯的可持续增长模型从会计恒等式出发，认为企业的增长受股东权益增长的限制。依据希金斯的方法，企业的销售增长率必须以新增的资产作为支撑，如果公司的期初销售额为s，本年的销售增长率为g，为了保持期初总资产A和对应的销售额s的目标比率A／S不变，公司的期末总资产也应扩大g倍。支持公司销售增长的资金来源有两部分：一部分是净利润减去红利发放后的公司留存收益；另一部分是随着公司的所有者权益的增长，为保持公司的资本结构不变，负债所实现的同步增长。根据“资产=负债+所有者权益衡”等式得到公式：g=股东权益变动值／期初股东权益=P*R*A*T。从上述公式可以看出，―个公司要依靠自身来实现销售增长，其可持续销售增长率与公司的留存收益率L、销售净利率P、总资产周转率Q和权益乘数R四个比率的乘积有密切的关系。这四个比率涉及到公司财务管理的所有主要内容，公式中的P和O概括了企业的盈利能力和资产运营能力，而R和L描述了企业主要财务政策(R反映了公司的财务杠杆政策，而L体现了管理层对待股利发放的态度)。希金斯可持续增长理论的一项重要结论就是：增长不是―件非要达到最大化不可的事情。在很多公司，限制增长以便在财务上养精蓄锐可能是必要的；在其他一些公司，用于为无利可图的增长提供的资金可能最好是还给股东。
(二)研究方法为了解决传统评价方法中的缺陷，本文运用因子分析模型来建立综合评价指标和公共因子分析指标来进行可持续增长能力的评价研究。该方法在构造综合评价指标值时所涉及的权数都是通过数学变化产生，不是人为确定，具有客观性、科学性。同时，通过设定公共因子可以解决传统方法中指标设置过多，相互间存在相关性的弊端，能清晰地揭示影响医药行业上市公司可持续增长能力的关键因素，对促进医药行业上市公司的持续发展具有重要意义。在因子分析的基础上，本文借助于聚类分析，建立医药行业上市公司的可持续增长能力的评级体系并对评级提下的有效性进行分析和说明。
(三)模型与指标遴选在构建医药行业上市公司可持续增长模型的过程中，利用因子分析技术，从反映受评对象可持续增长能力的财务指标体系中提取不可测的公共因子，并运用与主成分分析类似的科学赋权方法赋予公共因子权重，据此计算因子得分的综合评价值，借以评价医药行业上市公司的可持续增长能力，有效地解决了变量多重共线性给应用带来的问题。为构建上市公司信用风险评价指标体系，本文选择了15个财务指标，其中Xl、X2、X3、X13和X14分别代表：净资产收益率、销售净利率、每股净利润、成本费用利润率、资产净利率，用于反映公司的盈利能力；X6、X7、X8和X12分别代表流动比率、速动比率、现金比率、资产负债率，用于反映公司的偿债能力；X4、X5和X15分别代表：流动资产周转率、存货周转率、总资产周转率，用于反映公司的经营能力；X9、X19、X11分别表示：无形资产增长率、资本积累率、总资产增长率，用于反映公司的成长能力。
(四)样本选择和数据来源本文选择证券之星网站公布的99家医药行业上市公司作为总体，排除ST、*ST、S*ST、SST和已被宣布停牌的公司，同时排除数据不全的公司，将对69家医药行业上市公司作为样本进行重点研究。本文选择了医药行业上市公司2003年至2007年的数据作为分析期，具体数据由各公司的年报获取。
三、实证结果分析
(一)标准化处理为了消除各项财务指标由于量纲单位不同或正、逆性指标不同所带来的不可公度性，需将各项指标进行标准化处理。本文在计算各样本公司15项财务指标平均值的基础上，采取z Scores法，将各变量值或指标减去均值后除以标准差。标准化后的平均值为0，标准差为1。
(二)相关性检验在进行因子分析之前，为了考察15个指标之间是否存在一定的线性相关性，采用了KMO检验进行相关性检验。在对数据标准化的基础上，进行因子分析得出检验(表1)。可以看到：KMO and Bartlett's检验值为0.700>0.5，适合用因子分析方法。
(三)因子分析利用SPSS软件，采用主成分析法，进一步得到财务比率相关系数表以及正交旋转前后主成份特征向量与贡献率(表2)。从(表3)可以看出，正交旋转前后4个因子的累计方差贡献率都是83.894％，说明保留了原有15个指标中83.894％的信息。正交旋转并没有改变因子总体的解释能力。但正交旋转后，每个因子的特征根值变化了，相应的每个因子的方差贡献率也变化了。说明因子旋转缩小了各因子方差贡献率之间的差距，使各因子解释原来变量的能力更加平衡。从(表4)可以看出：(1)因素1：X1、X2、X3、X13和X14的权重较大，故F1主要由净资产收益率、销售净利率、每股净利润、成本费用利润率和资产净利率这5个财务比率反映，代表了企业的盈利能力。盈利能力对医药行业上市公司的可持续增长能力的贡献最大，因子贡献率达到了27.332％。它是影响企业长足发展的主要因素。(2)因素2：X6、X7、X8和Xl2的权重较大，故F2主要由流动比率、速动比率、资产负债率和现金比率这4个财务比率反映，代表了企业的偿债能力。因子贡献率达到了24.512％，也是影响医药行业上市公司可持续增长能力的重要因素。(3)因素3：X4、X5和X15的权重较大，故F3主要由存货周转率、总资产周转率和流动资产周转率这3个财务比率反映，代表了企业的营运能力。对于医药行业上市公司可持续增长能力比较重要，因子贡献率达到了18.668％，营运的速度影响企业的可持续增长。(4)因素4：X9、X10和X11的权重较大较大，故F4主要由无形资产增长率、资本积累率和总资产增长率这3个财务比率反映，代表了企业的成长能力。因子贡献率达到了13.381％，企业成长过快或者过慢都应该引起管理层的关注。由此得到的4个因子所代表的经济意义为：Fl――盈利能力；F2――偿债能力；F3――营运能力；F4――成长能力。在确定了各因子的经济意义之后，以各因子的方差贡献率为权数，求得可持续增长能力Z值的计算公式如下：Z=0.27332×F1+0.24512×F2+0.18668×F3+0.13381×F4。其中：F1=0.828*X1+0.888*X2+0.783*X3+0.874*X13+0.913*X14；F2=0.969*X6+0.977*X7-0.808*X8+0.952*X12；F3=0，848*X4+0，928*X5+0.816*X15；F4=0.876*X9+O.643*X10+0.758*X11。
四、研究结论与建议
综上所述，本文得出如下结论：第一，医药行业上市公司的可持续增长能力主要由盈利能力决定，而且与最利能力正相关。从(表5)中，可以看出在正交旋转后，盈利能力的方差贡献率最大，为27.332％。从实证结果上看，可持续增长能力的Z值大的公司，其盈利能力的排名也比较靠前。海王生物、华邦制药、九芝堂、上海医药的平均净资产收益率指标均在10％以上；平均销售净利率指标除九芝堂为8.60％，不足10％外，其余三家公司均达到或超过10％；平均每股净利润指标除上海医药在0.5元，股以下外，其余均超过所有上市公司的平均值0.28854元／股；平均成本费用利润率指标均在6％以上，上海医药的平均成本费用利润率指标超过平均值接近17个百分点。反之，盈利能力比较差的企业，其总体排名也比较靠后。总的来说，企业的盈利能力是与利润增长有关的，而利润增长既与资产的盈利能力有关，又与公司资产的投入有关。从资产盈利能力看，资产盈利能力强，公司的可持续发展能力也越强；反之，资产盈利能力弱，其持续能力就可能受到影响。从公司投入增长方面看，公司的投入分为内部投入和外部投入。内部投入是指公司将盈利资金不分配，全部投入到再生产中去，或将盈利分配一部分，另一部分投入到再生产中去。第二，医药行业上市公司的可持续增长能力受偿债能力的影响比较明显，并且与偿债能力呈正相关的关系，由于对资产负债率作了正向化处理，所以医药行业上市公司可持续增长能力与流动比率、速动比率和现金比率呈正相关，与资产负债率呈负相关。具体来看，新华制药的偿债能力分值最高，从而使得整体的可持续增长能力排在了第3位。其余排在前五的公司其偿债能力得分也都比较靠前。第三，医药行业上市公司的可持续增长能力受营运能力的影响并不十分显著。马应龙的营运能力的分值最高，但其可持续增长能力的综合排名却在十名以后，而可持续增长能力的综合排名排在前五的医药行业上市公司，单就营运能力的排名而言，均在前十以后。这是由于医药行业的特殊性决定的，医药行业是高技术、高投入的产业，医药行业上市公司投资回收周期长，资产周转的速度慢。第四，企业的可持续增长与企业的成长能力呈弱相关或者呈负相关，从(表5)中，可以看出在正交旋转后，成长能力的方差贡献率最小，为13，381％，即成长的速度过快或者过慢都影响医药行业上市公司可持续增长的持续性。如成长能力排在第一位的华海药业，其2003年至2007年实际增长率的平均值为3l・51％，而可椿续增长率的平均值仅为8.74％。其可持续增长率与实际增长率之间存在着巨大差异。
作者简介：
(1966-)，女，辽宁义县人，北京物资学院商学院副教授
杨晓兰(1983-)，女，内蒙古赤峰人，中国中纺集团公司财务部会计师
参考文献：
[1]刘斌、刘星、黄永红：《中国上市公司可持续增长的主因素分析》，《重庆大学学报(自然科学版)》2003年第12期。
[2]汤谷良、游尤：《可持续增长模型的比较分析与案例验证》，《会计研究》2005年第8期。
[3]樊行健：《可持续增长模型的重构研究及启示》，《会计研究》2007年第5期。
[4]油晓峰、王志芳：《可持续增长模型及其应用》，《会计研究》2003年第6期。
[5]王玉春、华贵如：《从财务视角审视上市公司可持续增长》，《会计研究》2007年第2期。
[6]苏冬蔚、昊仰儒：《我国上市公司可持续发展的计量模型与实证分析》，《经济研究》2005第1期。
[7]詹姆斯・范霍恩：《财务管理与政策》，北京大学出版社2006年版。
有业内人士指出，虽然今年以来医药板块迎来上涨行情，但部分子板块和个股仍处于估值洼地，前期涨幅较低的医药行业仍存补涨机会，医药类主题基金值得投资者关注。其中，南方基金旗下跟踪中证500医药指数的南方500医药ETF（基金代码：512300）今年以来的净值增长率高达74.26%，十分注目。
医药股防御性凸显
7月，A股整体下跌幅度达到11.89%，医药行业的跌幅8.05%，明显强于大盘，在市场行情整体趋冷的情况下，其防御性凸显。
从137家已经中期业绩报告的医药企业来看，76%的企业预告上半年净利润增长，比去年有较小幅度的提升；36家已经披露中报业绩或者是业绩快报的公司来看，整体收入增速为13.5%，高于去年同期的12.5%，整体净利润增速为38.5%，在28个行业中排名第8位。同时，从7月份的行业估值水平来看，医药行业估值水平在所有行业中居第15位，静态和动态市盈率分别为54倍和38倍，估值溢价率在今年以来持续低于历史低位。
从医药指数表现来看，据Wind数据显示，从2004年12月31日至2015年8月17日的这十年间，中证500医药指数的累计收益率为1594.28%，而同期沪深300指数的累计收益率仅为306.17%，医药行业大幅度跑赢大盘。而在震荡市行情中，医药卫生行业的防御优势也十分突出。在2008年至2013年股市低迷的六年间，中证500医药指数的累计收益率为64.70%，而同期沪深300指数的累计收益率为-56.35%，显示出医药板块具有较强的穿越牛熊周期的属性。
主题基金获益良多
医药行业的较好表现，使得跟踪医药股行业的主题基金获益良多。据Wind数据统计显示，截至8月17日，南方基金旗下跟踪中证500医药指数的南方500医药ETF（基金代码：512300）今年以来的净值增长率高达74.26%，在可比的515只标准指数股票型基金中排名第二，同时也以优异的业绩领跑全行业医药类主题基金。
分析如下：
一、中药材、中成药业从中药制药行业整体发展看来，上游中药材价格基本保持稳定，中药行业的成本因素变动不大；而在市场需求方面，由于人口老龄化以及对中药产品在慢性病治疗中安全性疗效认识的增强，下游市场需求保持稳步增长；此外，采用新工艺制造的先进剂型的中药产品大有逐步替代原有传统剂型品种的趋势。技术和市场将是左右未来中成药行业发展的重要因素。在这种大环境下，具备较完善的产品结构，营销能力较强的中药制药公司有望继续保持高于行业的平均增长幅度。
二、化学药制造业化学原料药行业是化学药制造业中产品品种最多、生产销售规模最大的子行业。预计抗生素原料药企业在××年的赢利能力将仍然较弱。而对于细分品种如心血管类药物等，多数品种在升级换代、国际产业转移、专利到期促进仿制等因素的影响下，在××年虽面临价格持续下跌的可能，但通过规模效应、成本控制、以及产品从成长期进入成熟期的稳定供求关系的依托，仍然在快速增长的同时保持相对较高的盈利水平。化学原料药行业整体而言，预计××年大致与××年情况持平，处于自然增长状态。
××年中国医药行业前景的总体展望分析认为：
第一，××年，全球医药产业依然稳定发展，预计未来年世界医药市场年增长率％左右，生物制药市场年增长率大概为％（引自新疆证券）。专利药将继续主导市场发展但增幅减缓，普药的市场份额将扩大。
第二；××年，医药行业利润增速出现阶段性的回落。自年以来，中国医药工业经济连续保持两位数的产销和利润的稳定增长，但××年季度以来政策与市场两大层面的多种负面因素集中显现，这一惯性将在××年持续。
第三；××年，我国医药需求将持续增加。人口增长、人口老龄化、人均用药水平提高等行业长期增长的内在驱动因素并未改变；而××年月份以来占据国内第一大用药领域地位的抗感染药物市场逐步回暖，对于化学原料药与化学制剂药行业的整体效益水平回升具有重要意义；加上中药行业销售与利润水平的持续稳定增长和生物制品行业的快速成长，××年医药行业效益有望回升。预计未来年国内药品市场年增长率～％。
第四；××年，中药行业与特色原料药子行业仍将是中国医药经济的比较优势行业，整体上具备更突出的核心竞争力和稳定增长前景。相对而言，国内化学制剂药企业普遍缺乏创新，在全球竞争市场竞争，仍然需要努力。
分析如下：
一、中药材、中成药业 从中药制药行业整体发展看来，上游中药材价格基本保持稳定，中药行业的成本因素变动不大；而在市场需求方面，由于人口老龄化以及对中药产品在慢性病治疗中安全性疗效认识的增强，下游市场需求保持稳步增长；此外，采用新工艺制造的先进剂型的中药产品大有逐步替代原有传统剂型品种的趋势。技术和市场将是左右未来中成药行业发展的重要因素。在这种大环境下，具备较完善的产品结构，营销能力较强的中药制药公司有望继续保持高于行业15%的平均增长幅度。
二、化学药制造业 化学原料药行业是化学药制造业中产品品种最多、生产销售规模最大的子行业。预计抗生素原料药企业在2008年的赢利能力将仍然较弱。而对于细分品种如心血管类药物等，多数品种在升级换代、国际产业转移、专利到期促进仿制等因素的影响下，在2008年虽面临价格持续下跌的可能，但通过规模效应、成本控制、以及产品从成长期进入成熟期的稳定供求关系的依托，仍然在快速增长的同时保持相对较高的盈利水平。化学原料药行业整体而言，预计2008年大致与2008年情况持平，处于自然增长状态。
2008年中国医药行业前景的总体展望分析认为：
第一，2008年，全球医药产业依然稳定发展，预计未来3年世界医药市场年增长率9％左右，生物制药市场年增长率大概为20％（引自新疆证券）。专利药将继续主导市场发展但增幅减缓，普药的市场份额将扩大。
第二；2008年，医药行业利润增速出现阶段性的回落。自1999年以来，中国医药工业经济连续保持两位数的产销和利润的稳定增长，但2008年3季度以来政策与市场两大层面的多种负面因素集中显现，这一惯性将在2008年持续。
第三；2008年，我国医药需求将持续增加。人口增长、人口老龄化、人均用药水平提高等行业长期增长的内在驱动因素并未改变；而2008年8月份以来占据国内第一大用药领域地位的抗感染药物市场逐步回暖，对于化学原料药与化学制剂药行业的整体效益水平回升具有重要意义；加上中药行业销售与利润水平的持续稳定增长和生物制品行业的快速成长，2008年医药行业效益有望回升。预计未来3年国内药品市场年增长率13%～17％。
第四；2008年，中药行业与特色原料药子行业仍将是中国医药经济的比较优势行业，整体上具备更突出的核心竞争力和稳定增长前景。相对而言，国内化学制剂药企业普遍缺乏创新，在全球竞争市场竞争，仍然需要努力。
[关键词]医药行业 资本结构 影响因素
一、医药行业上市公司资本结构影响因素分析――宏观因素
1.经济发展水平
经济的快速发展将带动资本市场的发展，从而为医药行业上市公司提供了更好的融资环境和融资来源。当经济增长率较高时，经济处于高涨、繁荣时期，医药公司的盈利水平较高且有良好的预期，抵抗经济周期性波动的力量就大，受宏观经济影响而调整资本结构的可能性就小，负债能力较强，这时医药公司会更倾向于债权融资，财务杠杆应较大。相反，当经济增长减缓时，医药公司盈利的实际水平与预期水平都会降低，债权融资的优势减弱，公司更倾向于股权融资方式，财务杠杆相应减小。因此从理论上讲，企业财务杠杆的变化与经济增长率的变化成正相关关系。
2.通货膨胀率
一般认为在存在通货膨胀情况下企业负债经营是有益的。因为公司将来偿还的是更“廉价”的货币，但实际上公司在通货膨胀情况下，情况下，负债收益很大程度上取决于其盈利情况。在这种情况下，企业的负债率是伴随着通货膨胀率的增加而增加；而当企业的总资产收益率低于平均利率时，企业的负债率随着通货膨胀的上升而下降。因此，通货膨胀率与医药行业资本结构正相关。
3.利率
利息率是决定企业债权融资的成本的决定因素，所以利率也是影响公司资本结构的重要因素。当利率下降时，借入资本的成本随之下降，从而导致在其他条件不变的情况下，公司可以适当提高资产负债率；反之公司应减少资产负债。总的来说，利率与医药行业上市公司资本结构负相关。
4.所得税税率
所得税率是指所缴纳的所得税与利润总额的比例。资本结构的债务税盾固然可以降低所得税费用，降低上市公司所得税税率；但过分利用这点会造成公司内部运行上的恶性循环，不利于公司的长远发展。反过来，好的所得税税收政策既可以使上市公司的所得税费和所得税税率能长期持续保持合理化，又可以促进公司的融资方式和资本结构的平衡，极大地优化改善企业治理机制。税率是国家进行宏观调控的重要工具，企业利用负债可以获得减税利益，因此，所得税税率越高，负债的好处就越多；如果税率很低，则采用举债方式的减税利益就不显著。总而言之，所得税税率与医药行业上市公司资本结构具有显著的相关性。
二、医药行业上市公司资本结构影响因素分析――微观因素
1.企业规模
资本结构理论认为，企业规模对资本结构的影响是双重的。一是公司规模越大，内部筹资的能力就越强，因此企业的负债率就越低，两者应呈负相关关系；二是公司规模越大，多元经营可能性就越大，越能分散公司的经营风险，在其他同等条件下，公司易利用负债筹资，因此企业规模与公司资本结构影响因素呈正相关关系。表现企业规模的财务指标主要有：资产规模、销售额规模等。
2.公司的成长性
吕长江和韩慧博（2001）以主营业务收入增长率为解释变量，发现公司的成长速度越快，负债率越高。然而，根据理论，具有高成长性机会的公司较低成长性公司对将来投资具有更多选择权，使股东更容易侵蚀债权人的利益，债务成本较高，取得债务融资的可能性就更低，所以具有更多成长机会的公司更倾向于股权融资，以免错过正的净现值项目。同时，对未来成本预期越大，企业就越要保持较低的财务杠杆比率。因此，成长性与债务水平负相关。肖作平和吴世农（2002）以资产增长率为解释变量，研究结果也支持这个结论。从以上分析可以看出，关于成长性对企业资本结构的影响研究并未得出定论，但可以确定的是医药行业上市公司资本结构与成长性具有密切的关系。
3获利能力
陆正飞、辛宇（1998）以沪市上市公司样本，通过相关和回归的方法进行分析，得出以下结论：获利能力就短期而言对资本结构有着显著影响（负相关），而对长期负债比率的影响不显著。吕长江、韩慧博（2001）以沪深两市的上市公司为样本的研究也发现获利能力与负债负相关。因此，通过理论分析可见，获利能力与医药行业上市公司的资本结构负相关。
4.运营能力
公司运营能力对公司的偿债能力与获利能力产生决定性的影响。企业的运营能力越强，资产的管理效率越高，企业的财务状况越好，抵抗风险的能力就越强，越有条件进行举债经营。因此运营能力与负债呈正相关关系。
5.偿债能力
偿债能力是公司偿还到期债务（包括本息）的能力，偿债能力越强的公司说明资产变现能力越强，营运资金就越多，那么就减少公司因扩大规模等所需向外部筹借资本的额度，因此说偿债能力与医药行业上市公司负债呈负相关关系。
6.非负债税盾
除了负债外，企业还有其他一些可以降低税负、增加税后收入的机会，如提取固定资产折旧、投资中的税收减免以及养老金的提取等项目。这些项目被称为非债务税盾，它们是负债筹资税收优惠的一种有效的替代。所以说企业非债务节税机会越多，它依赖债务融资来降低税负的动机也就越小，企业的负债水平就越低。从历来实证研究结果看，非债务税盾与负债率显著正相关的结论。
