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序论：在您撰写金融资产定价方法时，参考他人的优秀作品可以开阔视野，小编为您整理的7篇范文，希望这些建议能够激发您的创作热情，引导您走向新的创作高度。
近三十年来，以大规模交易的金融期权、期货为代表的金融产品创新，成为国际金融领域中最引人瞩目的一幕。如何给期权等金融资产定价，也就随之成为了现代金融理论研究和实践运用中的最前沿和时尚的问题。
金融资产定价的主要方式一般有四种：偏微分方程定价方法（PDE）、二叉树期权定价法（BOPM）、蒙特卡罗模拟定价方法（MCS）和等价鞅测度定价方法（MPM）。其中，等价鞅测度定价方法是求解精确定价公式的最简单方法，是现代金融工程理论界和实务界不可或缺的定价工具。因此，研究金融资产的等价鞅定价方法具有十分重要的理论和现实意义。
一、基本概念
1. 鞅（martingale）
鞅是一个满足一定条件的随机过程。金融资产的价格变动过程与布朗运动有关，布朗运动是一个鞅过程，这意味着，金融资产的价格运动与鞅相关。然而，一般情况下，金融资产的价格变化，在给定的信息集下，并非完全不可预测。因此，大多数金融资产的价格运动不是鞅。
由于鞅是用条件期望来定义的，而条件期望的计算总是基于某种概率分布和特定信息集合。我们如果能找到某一种概率分布，把金融资产的未来价格用无风险收益率贴现之后，转变成一个鞅，则所谓的资产定价基本原理就可用于现实的金融产品定价工作中。
2. 等价鞅测度（Equivalent Martingale Measure）
概率测度的转化要通过Girsanov定理来实现。该定理表明，不同的概率测度之间是可以相互等价转换的，而联系等价概率测度之间的纽带就是Novikov导数，Novikov导数是某个滤波下的鞅。在P测度下，其的期望值可转化为Q测度下示性函数的期望值，实际上，这是一个概率。该概率测度Q就是等价鞅测度。
二、等价鞅测度方法的发展
“鞅”这个名词首先由法国概率学家Lévy在1939年引进，并作了若干奠基性的工作。后来由美国概率学家Doob发扬光大。鞅在金融经济学中的应用是随着Harrison和Kreps(1979)、Harrison和Pliska(1981)的两篇经典论文的发表开始的。在论文中，作者建立了经济学中的无套利、完全市场等概念和鞅分析理论中的等价鞅测度概念、鞅表示定理之间的联系，为鞅分析理论在期权定价理论中的应用开辟了道路。
Dalang R C，Morton A，and Willinger W(1990)，Schachermayer W(1992)以及Kabanov Y M，Kramkov D O(1994)等分别用不同的方法对市场无套利条件下任意基本资产价格的等价鞅测度定价作了进一步研究。Yan H，Liu S(2003)在假设原概率测度即为等价概率鞅测度的条件下，推导了股票价格的期望增长率以及泊松跳跃过程的参数均为变函数时，欧式期权的价格公式。
薛红，彭玉成（2000）、田蓉，柴俊（2003）分别研究了等价鞅在未定权益定价和外汇期权定价中的应用；李娜，柴俊，陈勇（2005）对支付已知红利股票的欧式期权定价的鞅方法做了进一步研究；彭勃,杜雪樵（2007）研究了支付红利股票的跳扩散过程下期权定价的鞅方法；邹杰涛，汪海燕，于海滨，吴润衡（2009）、熊炳忠（2009）则分别对公司负债的鞅定价以及平方根连续履约价选择权的鞅定价做了探索性研究。
三、金融资产的等价鞅测度定价方法的原理（以支付红利的股票为例）
在金融经济学中，经常假定支付红利的股票价格St满足下列随机微分方程：
这里μ称为漂移率，σ是波动率，q是红利率，wPt是概率测度P下的标准布朗运动。
通过Girsanov定理，将概率测度P转换为概率测度Q之下的随机过程，此时，支付红利的股票价格St满足下式：
对比两式可知，在概率测度Q下，原来的μ已被无风险利率r取代，但原来标的资产的波动率并未受到概率测度转化的影响。因此，称概率测度Q是风险中性的概率测度，即等价鞅测度。
很多时候在风险中性的概率测度Q下求期望很不容易。因此需要再次利用Girsanov定理，将风险中性概率测度Q转化为与之等价的另一种风险中性的概率测度R。这种定价方法称为等价的鞅测度定价方法。
等价鞅测度概念能够很好地说明为什么在公式Black-Scholes中不含有标的股票的预期收益和投资者的风险偏好。在金融市场均衡中，每种股票在等价鞅测度下的预期收益率正好是无风险收益率。所以，无论投资者是风险厌恶或者是风险爱好者，运用等价鞅测度，他们都将按照同一风险收益率r来衡量标的资产的收益。
参考文献
[l] BLACKF，SCHOLES M. The Pricing of options and Corporate Liabilities [J].Journal of Political Economy,1973,81(7):637-655.
[2] HARRISON J, KREPS P M.Martingales and Arbitrage in Mul-tiperiods Securities Markets [J].JEeon Theory,1979,20(2):38-48.
[3] 李娜,柴俊,陈勇.支付已知红利股票的欧式期权定价的鞅方法[J].华东师范大学学报（自然科学版）,2005(12):132-134.
［关键词］金融资产；公允价值；计量机制
一、引言
2008年国际金融危机的根源是美国等国实体经济和虚拟经济之间的结构失衡导致资产泡沫扩大，风险蔓延和经济失控。经济能否健康发展，风险能否可控，其关键之一是金融资产公允价值的定价机制[1]。
金融资产的公允价值计量机制是关于金融资产的公允价值计量的原理、结构、关系和功能构成的系统。研究金融资产的公允价值计量机制具有重要的现实意义。
二、研究综述
金融资产是持有方拥有的一切可以在有组织的金融市场上进行交易、具有现实价格和未来估价的，证明债权债务关系的合法凭证。
公允价值是在计量当天，市场参与者在有序交易中出售资产收到的价格或转移资产付出的价格(FAS157par.5)。公允价值是以市场为基础的定价，不是由特定主体确定的定价;公允价值是由假想交易(现行交易价格的非实际价格)形成的估计价格[2]。
自1952年马科维茨（Markowitz）提出资产组合理论（MPT），资产计量研究便拉开序幕。有代表性的研究有： 1970年，威廉·夏普(William Sharpe)提出资本资产定价模型 CAPM。1973年， RobertMerton建立了资产期权定价公式。1976年，Ross得出：资产的预期收益可表示为多个宏观经济因素的“线性组合”。1979年，布理登（Breeden）建立了基于消费的资本资产定价模型（CCAPM）。1994年，Shefrin提出行为资产定价模型（BAPM）。2007年，Peter提出了动态异质模型[3]。2008年，HULL给出确定金融衍生产品价格的方法[4]。
在国内，陆静，唐小我( 2006) 构造了基于流动性风险的多因素定价模型( LA- CAPM) [5]；孙有发(2007)提出了随机波动定价模型[6]；易荣华， 李必静 (2010)从四类定价因素入手分析股票定价模式[7]。
在上述研究中，人们囿于金融资产公允价值计量模型与方法，而对其定价原理、结构和影响因素研究不够，迄今未发现有一个完整的金融资产公允价值计量体系，即金融资产公允价值计量机制。
三、金融资产公允价值计量机制
（一）金融资产公允价值的定价原理
金融资产公允价值定价原理不可能凭空产生，产业资本向金融资本发展的演变过程昭示了：金融产品“源自”实体产品，因此，金融资产定价与实体产品定价同源，所以，同理。根据公允价值的定义，公允价值是以市场为基础的定价，市场由“看不见的手”左右，所以，金融资产公允价值定价应遵循“供求定价”原理。
从金融资产公允价值定价的现实基础角度看，即使在社会主义国家也没有纯粹的计划经济，即使是西方资本主义国家也没有纯粹的市场经济，事实上，都是一个市场多一点还是计划多一点的问题。从现实上看，目前“市场多一点”成为不争的现实。基于这一认识，金融资产定价应以市场为基础，遵循“供求定价”原理。公允价值是由市场供求决定的同类资产的脱手 “市场价格”。如果市场上的同一项资产在第一对交易主体之间达成一个价格（最高价），在第二对交易主体之间达成另一个价格（最低价），那么，在第三对交易双方信息对称的情况下，经过双方讨价还价，成交价格不会是最高价，也不会是最低价，应该是中位价，而中位表示的是平均的理念。因此，参照同类资产定价可以理解为以同类金融资产的平均价作为这类金融资产的公允价值。
我们来论证一下上述“平均理念”，第一，在经典的威廉·夏普(William Sharpe)先生的CAPM模型中，资产期望收益率实际上也是一个平均数，因为在概率论中，期望本身就是均值。第二，既然公允价值作为由假想交易形成的估计价格，当然是需要点估计的，而最一般的点估计就是认为总体平均数约等于样本平均数，这样，这个估计价格同样是平均数。
在市场失灵的情况下，投资者的情绪波动大、行为显著地从众，经济主体的有限理性变得更加有限。此时，“救市”成为政府“该出手时就出手”的必然选择，政府通过干预供应和需求对公允价值计量进行“制度安排”。
但是，根据公允价值的定义，公允价值不是由特定主体确定的价格，当然也不是由政府确定的价格，由政府的“制度安排”得出的“干预价格”同样不能作为金融资产的公允价值，而只能是对市场价格的“调整”，这仍然离不开以市场这一基础。总之，金融资产定价遵循“供求定价”原理。
（二）结构
金融资产公允价值应该是个什么样的结构？众所周知，价格是价值的表现，通过研究金融资产价格的结构就能够了解金融资产公允价值的结构。亚当·斯密 认为“利己心和竞争的作用使产品的价格和成本不会相差太大”[8]，这意味着价格与成本之差存在，这个差数实际上是毛利润。虽然在亚当·斯密时代，还没有出现金融资产公允价值计量问题。但是，我们根据上述商品价格和成本的关系，可以推理出：商品价格的基本结构是：成本+毛利，从而，金融资产公允价值的基本结构也是“成本+利润”。
（三）影响金融资产公允价值的主要因素
“看不见的手”决定金融资产公允价值，这在上面已述。除此之外，影响金融资产公允价值的主要因素有：
1.金融资产公允价值计量的会计准则
金融资产公允价值计量的会计准则虽然已有三个层次定价法，但在第一层次和第二层次的定价，其定价方法有待经过实践检验并进一步修订；在第三个定价层次上，企业有了较大的定价“自由空间”，由此容易产生金融资产“泡沫”，从而影响到金融资产的公允价值。具体来说，由于企业法人治理结构有待完善等原因，当企业有定价权时，管理层通常会选择有利于完成公司受托责任的定价策略，以达到既定的目标；当管理者面临政治影响时，出于降低政治成本的需要，通常会选择低政治成本的定价方案；企业为了自身利益，在有机会时，通常会充分利用外部性，尽可能地选择利润最大的定价方案。在存在信息不对称的情况下，企业有可能面临管理层的“道德风险”和“逆向选择”等等，这些无不影响到金融资产的公允价值。
2.投资者行为
投资者信心波动、投资者心理上的赢利期望、投资者的从众行为，这些都会使交易中的金融资产价格随之发生波动，投资者的情绪波动越大，金融资产价格波动越大。当数量巨大的投资者普遍具有从众行为时，金融资产交易价格会表现出相应的“集中趋势”，导致金融资产价格的大起大落，金融资产公允价值也会非理性地“船随浆动”。
3.估价模型与计量方法
“种瓜得瓜，种豆得豆”，选择什么样的估价模型就得到什么样的估价，采取什么样的计量方法就会得到什么样的金融资产价格。由于估价模型确定欠妥或计量方法选择不当，会使得金融资产“公允价值”和公允相去甚远。
4.利率和汇率变动
利率和汇率调整是金融管理的弑手锏之一。由于公允价值是一个折现值，根据未来收益折现来计算，现值直接受到资本市场上的利率大小和外汇市场上的汇率高低影响，通过直接影响现值，间接影响金融资产的公允价值。
5.社会与人心稳定
在稳定压倒一切的执政理念下，政府为了保障社会与人心稳定，会采取一些非市场的办法，对金融资产定价格进行间接或直接的干预，比如，直接提供某些金融产品，此时的金融资产价格是政府的“维稳价格”而不是公允价值。
6.金融、经济与法律制度
市场价格机制在国家的金融经济法律制度框架内，按照其自身的规律来运行，但是，市场价格机制并非万能。因此，政府有时必须对金融资产实行“价格规制”。在政府对金融资产的市场价格进行调控的过程中，应把政府及其官员的活动纳入法制的轨道。如果法制不健全，寻租活动屡禁不止，就会破坏金融资产的市场价格机制运行的环境，从而影响金融资产的公允价值。
（四）功能
金融资产公允价值计量机制的功能就是保障金融资产价值的公允。通过“刨掉”金融资产的泡沫，促进金融资产交易的有序和公平，为利益相关者提供可靠并且相关的公允价值会计信息，有助于管理与决策，提高经济主体抗风险能力，促进金融资产的优化配置。
第一，依据金融资产公允价值定价原理和公允价值会计准则，使会计人员处理公允价值会计业务时有理有据，从而提高会计信息的可靠性，保障公允价值会计的“信息质量”。
第二，通过为投资者、债权人等利益相关者提供金融资产公允价值会计信息，为利益相关者决策提供支撑，有助于发挥公允价值会计的“决策支持”功能。
第三，依靠金融资产公允价值计量机制，特别是对虚拟资产计量的规制，可以“刨掉”虚拟资产的“泡沫”，保障会计信息的可靠性，有利于平衡实体经济和虚拟经济之间的结构关系，提高经济主体应对金融风险的能力。
第四，通过发挥金融资产公允价值计量机制的市场价格功能，实现资本市场中金融资产的优化配置，提高金融资产效率。
四、完善金融资产公允价值计量机制的对策与建议
（一）紧紧抓住“刨掉金融资产泡沫”这个“牛鼻子”
金融危机的问题出在哪里？实际上出在“泡沫”上，“泡沫”又来自何方？主要来源于“虚拟资产”上面。“虚拟资产”是企业已经实际发生的费用或损失，在企业持续经营的条件下，将企业已经实际发生的费用或损失列作待摊、递延等“虚拟资产”项目，之后在持续经营期间按一定方法分期摊销转作费用时，抵减该期间的利润，并相应抵减应交的所得税，有的企业利用虚拟资产账户作为“蓄水池”，不及时确认、少摊或不摊销已经发生的费用和损失，粉饰会计报表，虚盈实亏、假盈真亏的现象屡见不鲜。比如，某上市公司，三年以上账龄的应收账款净额巨大，债务人被清盘，公司存货净额、其他长期应收款、待摊费用、长期待摊费用、待处理流动资产净损失巨大，公司净资产为负值。
“刨掉”金融资产泡沫是拉牛出泥潭的“牛鼻子”，抓住了这个“牛鼻子”，牛出泥潭就没问题了。因此，一方面要完善公允价值会计准则，修订公允价值计量方法；另一方面，要加强会计人员的公允价值会计业务技能培训，提高会计人员处理公允价值会计业务的能力，强制进行“虚拟资产”的内外部审计，严查应收账款净额，存货净额、其他长期应收款、待摊费用、长期待摊费用、待处理流动资产净损失等项目，挤掉水分。
（二）完善企业法人治理结构
提高中小股东进入监事会的比例，通过协调，发挥股东大会、董事会和监事会的功能。推行合理的信息公开制度，以消除信息不对称现象，从源头上治理管理层可能的“道德风险”和“逆向选择”。完善管理层受托责任绩效评价体系，专门制定针对虚拟资产审计的责任目标，建立健全对管理层的约束与激励机制，对不正当利用虚拟资产或增加资产泡沫的行为进行约束，对在抗风险方面取得成效的管理层进行奖励。
（三）着力对治负的外部性
对治负的外部性的办法是“堵和导”两种办法。“堵”是使企业打消利用负外部性获利的成本远远大于收益，使企业知损而后退，具体可通过在金融监管条例中增加对虚拟资产运用的一些限制性条件和产生虚拟资产泡沫时经济处罚条款。“导”是采取金融政策，将企业负外部性导向正的外部性，具体来说就是对具有正的外部性的企业给予政策上的优惠。
为了对治企业负的外部性，可以适度引入金融业竞争机制，打破垄断局面，形成有利消减负的外部性的局面，从而消解负外部性对金融资产公允价值的影响。
（四）善用利率杠杆
“给一个杠杆，可以撬动整个地球。” 利率调节是金融资产公允价值计量机制控制中的关键环节，直接影响到金融资产公允价值的大小。 金融资产公允价值本质上是一个未来现金净流量的现值，决定这个现值大小的主要就是折现率，通过调整利率可以直接影响折现率，通过折现率影响计算结果，从而实现对金融资产公允价值的调控。从宏观层面上说，如果市场上资产泡沫膨胀，那么可以通过调高利率、紧缩银根对流通中货币规模实施控制，比如说“次贷”量的总量控制，总量控制住了，起一点泡沫也成不了金融危机。
（五）形成金融资产公允价值计量的协调机制
以“刨掉”金融资产泡沫为主线，把会计准则制定机构、金融证券监管委员、会计师事务所、审计委员会、会计学会、物价局和企业行业委员会联系起来，由金融证券监管委员牵头，开展金融资产公允价值计量协作调研，通过职责分工明确的分项治理和有序协作综合治理，最终形成较为完善的金融资产公允价值计量协调管理机制，发挥其去泡沫、控风险、保经济和惠民生的重要作用。
［参考文献］
［1］刘玉廷.我国会计准则国际趋同走向纵深发展阶段——中国企业会计准则与国际财务报告准则持续趋同路线图解读［J］ .财务与会计，2010，(6).
［2］葛家澍.公允价值的定义问题——基于美国财务会计准则157号公允价值计量［J］ .财会学习，2009，(1).
［3］Peter， B. H . ， Hommesa， C. H . ， M anzan， S. . ehavior al heterog eneity in stock pr ices［J］ .Jo urnal ofEconomic Dynamics and Contro l， 2007， 31 : 1938- 1970.
［4］HULLJ.C.：Optionsfutures and other Derivatives［M］.prentice hall，2008.
［5］陆静，唐小我.基于流动性风险的多因素定价模型及其实证研究［J］ .中国管理科学，2006，(14).
［6］孙有发，张成科，高京广，邓飞其.现代证券定价模型研究［J］ .系统工程理论与实践，2007，(5).
［关键词］金融资产；公允价值；计量机制
一、引言
2008年国际金融危机的根源是美国等国实体经济和虚拟经济之间的结构失衡导致资产泡沫扩大，风险蔓延和经济失控。经济能否健康发展，风险能否可控，其关键之一是金融资产公允价值的定价机制[1]。
金融资产的公允价值计量机制是关于金融资产的公允价值计量的原理、结构、关系和功能构成的系统。研究金融资产的公允价值计量机制具有重要的现实意义。
二、研究综述
金融资产是持有方拥有的一切可以在有组织的金融市场上进行交易、具有现实价格和未来估价的，证明债权债务关系的合法凭证。
公允价值是在计量当天，市场参与者在有序交易中出售资产收到的价格或转移资产付出的价格(fas157par.5)。公允价值是以市场为基础的定价，不是由特定主体确定的定价;公允价值是由假想交易(现行交易价格的非实际价格)形成的估计价格[2]。
自1952年马科维茨（markowitz）提出资产组合理论（mpt），资产计量研究便拉开序幕。有代表性的研究有： 1970年,威廉·夏普(william sharpe)提出资本资产定价模型 capm。1973年, robertmerton建立了资产期权定价公式。1976年，ross得出：资产的预期收益可表示为多个宏观经济因素的“线性组合”。1979年，布理登（breeden）建立了基于消费的资本资产定价模型（ccapm）。1994年，shefrin提出行为资产定价模型（bapm）。2007年，peter提出了动态异质模型[3]。2008年，hull给出确定金融衍生产品价格的方法[4]。
在国内，陆静，唐小我( 2006) 构造了基于流动性风险的多因素定价模型( la- capm) [5]；孙有发(2007)提出了随机波动定价模型[6]；易荣华, 李必静 (2010)从四类定价因素入手分析股票定价模式[7]。
在上述研究中，人们囿于金融资产公允价值计量模型与方法，而对其定价原理、结构和影响因素研究不够，迄今未发现有一个完整的金融资产公允价值计量体系，即金融资产公允价值计量机制。
三、金融资产公允价值计量机制
（一）金融资产公允价值的定价原理
金融资产公允价值定价原理不可能凭空产生，产业资本向金融资本发展的演变过程昭示了：金融产品“源自”实体产品，因此，金融资产定价与实体产品定价同源，所以，同理。根据公允价值的定义，公允价值是以市场为基础的定价，市场由“看不见的手”左右，所以，金融资产公允价值定价应遵循“供求定价”原理。
从金融资产公允价值定价的现实基础角度看，即使在社会主义国家也没有纯粹的计划经济，即使是西方资本主义国家也没有纯粹的市场经济，事实上，都是一个市场多一点还是计划多一点的问题。从现实上看，目前“市场多一点”成为不争的现实。基于这一认识，金融资产定价应以市场为基础，遵循“供求定价”原理。公允价值是由市场供求决定的同类资产的脱手 “市场价格”。如果市场上的同一项资产在第一对交易主体之间达成一个价格（最高价），在第二对交易主体之间达成另一个价格（最低价），那么，在第三对交易双方信息对称的情况下，经过双方讨价还价，成交价格不会是最高价，也不会是最低价，应该是中位价，而中位表示的是平均的理念。因此，参照同类资产定价可以理解为以同类金融资产的平均价作为这类金融资产的公允价值。
我们来论证一下上述“平均理念”，第一，在经典的威廉·夏普(william sharpe)先生的capm模型中，资产期望收益率实际上也是一个平均数，因为在概率论中，期望本身就是均值。第二，既然公允价值作为由假想交易形成的估计价格，当然是需要点估计的，而最一般的点估计就是认为总体平均数约等于样本平均数，这样，这个估计价格同样是平均数。
在市场失灵的情况下，投资者的情绪波动大、行为显著地从众，经济主体的有限理性变得更加有限。此时，“救市”成为政府“该出手时就出手”的必然选择，政府通过干预供应和需求对公允价值计量进行“制度安排”。
但是，根据公允价值的定义，公允价值不是由特定主体确定的价格，当然也不是由政府确定的价格，由政府的“制度安排”得出的“干预价格”同样不能作为金融资产的公允价值，而只能是对市场价格的“调整”，这仍然离不开以市场这一基础。总之，金融资产定价遵循“供求定价”原理。
（二）结构
金融资产公允价值应该是个什么样的结构？众所周知，价格是价值的表现，通过研究金融资产价格的结构就能够了解金融资产公允价值的结构。亚当·斯密 认为“利己心和竞争的作用使产品的价格和成本不会相差太大”[8]，这意味着价格与成本之差存在，这个差数实际上是毛利润。虽然在亚当·斯密时代，还没有出现金融资产公允价值计量问题。但是，我们根据上述商品价格和成本的关系，可以推理出：商品价格的基本结构是：成本+毛利，从而，金融资产公允价值的基本结构也是“成本+利润”。
（三）影响金融资产公允价值的主要因素
“看不见的手”决定金融资产公允价值，这在上面已述。除此之外，影响金融资产公允价值的主要因素有：
1.金融资产公允价值计量的会计准则
金融资产公允价值计量的会计准则虽然已有三个层次定价法，但在第一层次和第二层次的定价，其定价方法有待经过实践检验并进一步修订；在第三个定价层次上，企业有了较大的定价“自由空间”，由此容易产生金融资产“泡沫”，从而影响到金融资产的公允价值。具体来说，由于企业法人治理结构有待完善等原因，当企业有定价权时，管理层通常会选择有利于完成公司受托责任的定价策略，以达到既定的目标；当管理者面临政治影响时，出于降低政治成本的需要，通常会选择低政治成本的定价方案；企业为了自身利益，在有机会时，通常会充分利用外部性，尽可能地选择利润最大的定价方案。在存在信息不对称的情况下，企业有可能面临管理层的“道德风险”和“逆向选择”等等，这些无不影响到金融资产的公允价值。
2.投资者行为
投资者信心波动、投资者心理上的赢利期望、投资者的从众行为，这些都会使交易中的金融资产价格随之发生波动，投资者的情绪波动越大，金融资产价格波动越大。当数量巨大的投资者普遍具有从众行为时，金融资产交易价格会表现出相应的“集中趋势”，导致金融资产价格的大起大落，金融资产公允价值也会非理性地“船随浆动”。
3.估价模型与计量方法
“种瓜得瓜，种豆得豆”，选择什么样的估价模型就得到什么样的估价，采取什么样的计量方法就会得到什么样的金融资产价格。由于估价模型确定欠妥或计量方法选择不当，会使得金融资产“公允价值”和公允相去甚远。
4.利率和汇率变动
利率和汇率调整是金融管理的弑手锏之一。由于公允价值是一个折现值，根据未来收益折现来计算，现值直接受到资本市场上的利率大小和外汇市场上的汇率高低影响，通过直接影响现值，间接影响金融资产的公允价值。
5.社会与人心稳定
在稳定压倒一切的执政理念下，政府为了保障社会与人心稳定，会采取一些非市场的办法，对金融资产定价格进行间接或直接的干预，比如，直接提供某些金融产品，此时的金融资产价格是政府的“维稳价格”而不是公允价值。
6.金融、经济与法律制度
市场价格机制在国家的金融经济法律制度框架内，按照其自身的规律来运行，但是，市场价格机制并非万能。因此，政府有时必须对金融资产实行“价格规制”。在政府对金融资产的市场价格进行调控的过程中，应把政府及其官员的活动纳入法制的轨道。如果法制不健全，寻租活动屡禁不止，就会破坏金融资产的市场价格机制运行的环境，从而影响金融资产的公允价值。
（四）功能
金融资产公允价值计量机制的功能就是保障金融资产价值的公允。通过“刨掉”金融资产的泡沫，促进金融资产交易的有序和公平，为利益相关者提供可靠并且相关的公允价值会计信息，有助于管理与决策，提高经济主体抗风险能力，促进金融资产的优化配置。
第一，依据金融资产公允价值定价原理和公允价值会计准则，使会计人员处理公允价值会计业务时有理有据，从而提高会计信息的可靠性，保障公允价值会计的“信息质量”。
第二，通过为投资者、债权人等利益相关者提供金融资产公允价值会计信息，为利益相关者决策提供支撑，有助于发挥公允价值会计的“决策支持”功能。
第三，依靠金融资产公允价值计量机制，特别是对虚拟资产计量的规制，可以“刨掉”虚拟资产的“泡沫”，保障会计信息的可靠性，有利于平衡实体经济和虚拟经济之间的结构关系，提高经济主体应对金融风险的能力。
第四，通过发挥金融资产公允价值计量机制的市场价格功能，实现资本市场中金融资产的优化配置，提高金融资产效率。
四、完善金融资产公允价值计量机制的对策与建议
（一）紧紧抓住“刨掉金融资产泡沫”这个“牛鼻子”
金融危机的问题出在哪里？实际上出在“泡沫”上，“泡沫”又来自何方？主要来源于“虚拟资产”上面。“虚拟资产”是企业已经实际发生的费用或损失，在企业持续经营的条件下，将企业已经实际发生的费用或损失列作待摊、递延等“虚拟资产”项目，之后在持续经营期间按一定方法分期摊销转作费用时，抵减该期间的利润，并相应抵减应交的所得税，有的企业利用虚拟资产账户作为“蓄水池”，不及时确认、少摊或不摊销已经发生的费用和损失，粉饰会计报表，虚盈实亏、假盈真亏的现象屡见不鲜。比如，某上市公司，三年以上账龄的应收账款净额巨大，债务人被清盘，公司存货净额、其他长期应收款、待摊费用、长期待摊费用、待处理流动资产净损失巨大，公司净资产为负值。
“刨掉”金融资产泡沫是拉牛出泥潭的“牛鼻子”，抓住了这个“牛鼻子”，牛出泥潭就没问题了。因此，一方面要完善公允价值会计准则，修订公允价值计量方法；另一方面，要加强会计人员的公允价值会计业务技能培训，提高会计人员处理公允价值会计业务的能力，强制进行“虚拟资产”的内外部审计，严查应收账款净额，存货净额、其他长期应收款、待摊费用、长期待摊费用、待处理流动资产净损失等项目，挤掉水分。
（二）完善企业法人治理结构
提高中小股东进入监事会的比例，通过协调，发挥股东大会、董事会和监事会的功能。推行合理的信息公开制度，以消除信息不对称现象，从源头上治理管理层可能的“道德风险”和“逆向选择”。完善管理层受托责任绩效评价体系，专门制定针对虚拟资产审计的责任目标，建立健全对管理层的约束与激励机制，对不正当利用虚拟资产或增加资产泡沫的行为进行约束，对在抗风险方面取得成效的管理层进行奖励。
（三）着力对治负的外部性
对治负的外部性的办法是“堵和导”两种办法。“堵”是使企业打消利用负外部性获利的成本远远大于收益，使企业知损而后退，具体可通过在金融监管条例中增加对虚拟资产运用的一些限制性条件和产生虚拟资产泡沫时经济处罚条款。“导”是采取金融政策，将企业负外部性导向正的外部性，具体来说就是对具有正的外部性的企业给予政策上的优惠。
为了对治企业负的外部性，可以适度引入金融业竞争机制，打破垄断局面，形成有利消减负的外部性的局面，从而消解负外部性对金融资产公允价值的影响。
（四）善用利率杠杆
“给一个杠杆，可以撬动整个地球。” 利率调节是金融资产公允价值计量机制控制中的关键环节，直接影响到金融资产公允价值的大小。 金融资产公允价值本质上是一个未来现金净流量的现值，决定这个现值大小的主要就是折现率，通过调整利率可以直接影响折现率，通过折现率影响计算结果，从而实现对金融资产公允价值的调控。从宏观层面上说，如果市场上资产泡沫膨胀，那么可以通过调高利率、紧缩银根对流通中货币规模实施控制，比如说“次贷”量的总量控制，总量控制住了，起一点泡沫也成不了金融危机。
（五）形成金融资产公允价值计量的协调机制
以“刨掉”金融资产泡沫为主线，把会计准则制定机构、金融证券监管委员、会计师事务所、审计委员会、会计学会、物价局和企业行业委员会联系起来，由金融证券监管委员牵头，开展金融资产公允价值计量协作调研，通过职责分工明确的分项治理和有序协作综合治理，最终形成较为完善的金融资产公允价值计量协调管理机制，发挥其去泡沫、控风险、保经济和惠民生的重要作用。
［参考文献］
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［5］陆静,唐小我.基于流动性风险的多因素定价模型及其实证研究［j］ .中国管理科学,2006,(14).
［6］孙有发,张成科,高京广,邓飞其.现代证券定价模型研究［j］ .系统工程理论与实践,2007,(5).
摘 要 近些年来随着我国社会主义市场经济的发发展，我国金融市场正在为了适应经济发展现状进行一系列改革，而其中利率市场化就是这一金融改革浪潮中的一个重要一步，利率市场化影响到了金融系统的各个环节，尤其是对金融工具创新的影响比较大，因此对其研究也就显得越来越重要。
关键词 利率市场化 金融工具创新 影响
随着世界金融市场的发展，必然会带来金融创新，而证券化就是金融创新的结果之一，而金融工具的创新在这场金融市场创新变革中就显得异常的抢眼。在我国加入世贸组织以后，我国经济发展的国际化程度在不断的加深，我国也在积极的应用国际市场上先进的管理方式，对金融工具的创新也是一样。在我国，金融工具的创新受到很多因素的应先，尤其是利率的市场化程度，因此我们要加强对利率市场化的研究。
一、金融定价原理及利率
金融工具就是一种能够在金融市场上进行交易的金融资产，而金融工具的形式不同，它们所承担的金融风险也是不同的。在金融工具创新过程中，金融资产定价又是一个重要环节。金融市场通常都是存在一定风险的，而利率风险是金融资产所面临的市场风险中的基本形式，同时利率收益是任何一个金融投资者所追求的最终目标，所以，金融资产在定价时要充分考虑利率的因素。
1.期权定价
期权是一种衍生的金融工具，它能够实现套期保值并且转移金融风险，所以，对它的定价一直是金融界关注的重点。期权定价的研究方法通常分为风险中性定价法以及二叉树定价法等，其中二叉树定价法所表示的是期权定价原理，由于期权是一种衍生的金融工具，所以其价值就可以通过标的物股票的预订价、价格等情况以及当时所处的市场利率水平来进行决定，正因如此，标的物股票再加上无风险证券就可以实现期权的复制，因此，二叉树定价对期权具有重要的意义。
2.期货定价
因为我国实施了利率市场化，所以原来金融工具的风险和收益都具有较强的不确定性，而我们所进行的科学预测就会受到这种不确定性的严重影响，也会导致资产出现不确定的损失，因此，具有保值性的金融工具创新就显得越来越重要，那么期货与远期就是这样一种金融工具。
二、利率市场化条件下的金融工具创新
1.金融工具创新影响因素
首先，随着我国金融市场加入国际市场步伐的加快，我国进行金融工具创新也是势在必行。其一，是为了提高自身的竞争力，在激烈的市场竞争中获得发展，所以，各个银行都在积极创新，这是金融工具能够实现创新的动力源泉。其二，银行也发展的市场竞争空前的激烈，再加上外资进入带来的压力，导致银行机构不得不面对风险参与竞争，以此来提高自身的盈利能力，所以银行机构必须进行经营方式的改变，也就带动了金融工具的创新。
其次，在影响金融工具创新因素中，最重要的因素要数利率市场化。第一，利率通常都是资金使用成本的基准，也是资金的时间价值。那么，如果利率水平受到国家调控的管制，那么，就会导致整个金融市场创新形势受到极大的束缚，因此，利率市场化就实现了金融市场的自主创新，自由空间变大。第二，金融资产定价与利率的关系是异常密切的，从中我们不难看出不论是债券、股票等原生性的金融资产还是期货、远期、期权等衍生性的金融资产，其资产的运行和定价都同市场的均衡利率有着不可分割的关系。利率如果在非市场化的条件下，那么利率就呈现一种僵化的状态，将无法灵活的反映出市场上的资金供需关系，也就不能够作为金融资产定价的基准，因此，我们国家所实施的利率市场化极大的推动了金融市场的发展，扩大了发展空间。第三，金融工具创新是需要一定技术支持的，而金融资产定价就完全可以成为这一技术支持。如果金融资产的价格失去了客观性，那么新金融资产将很难正常运行。
2.利率市场化对金融工具创新影响的表现
我国实施利率市场化之后，原来的金融垄断现象就被彻底的打破了，新一轮的创新竞争将会在金融业中重新展开，市场竞争让他们认识到，先进的服务手段、金融工具对客户需求的满足程度等都是他们在激烈竞争中求得发展的重要因素。同时，利率市场化实施之后也会将国有企业中这种只考虑企业资金可得性而忽视企业资金投入成本，从而不计成本的随意获取银行资金的状况彻底改变，同时也会在一定程度上推动企业的制度改革，实现企业和银行的密切合作，共同创新金融工具。
利率市场化实施后，银行存款和贷款之间的利差将会缩小，而中间业务收益比例将会逐渐增大，中间业务所使用的金融工具将会持续的创新出新的形式，金融工具创新渠道也会被扩展，最终会形成在中央银行调控下的商业银行微观收益工具以及金融资产合理定价的统一整体。
3.拓宽金融工具创新的途径
根据以上分析，我们不难看出，要想进一步推动我国金融工具的创新，我们必须加快我国金融市场的利率市场化改革步伐。首先，遵循市场运转规律，构筑新型利率体系。其次，要按照经济利益诱导的原则进行利率体系构建。再次，向国际市场靠拢，实现利率期限的拉长、利率档次的简化，利率结构系数的规范等。最后，还要重视对利率市场化过程中相关的配套经济以及金融进行改革。
三、结束语
利率市场化是对我国金融市场价格机制的形成起到了一定的规范作用，而我国金融工具创新将会在市场化条件下不断的开展，新型交易产品会将会不断的出现在金融市场当中，同时金融工具的创新业会为金融也的发展带来新的方向。所以金融市场主体要不断研究利率市场化条件下的金融工具创新途径以及方法，为金融市场的可持续发展做出贡献。
参考文献：
[1]王临彦.金融工具创新的优点以及思考.现代商业.2007（23）.
一、金融资产减值准则改革背景介绍
2008 年全球金融危机的爆发，现行国际会计准则特别是IAS39――金融工具会计准则开始被投资者、监管机构、政府质疑，G20要求国际会计准则理事会（IASB）与美国财务会计准则委员会（FASB）为代表的全球通用会计惯例制定机构降低金融会计准则的复杂性，完善贷款损失准备的确认尽快达成共识，统一金融资产减值准则，以尽量减少金融工具会计准则对金融市场波动的影响和提高对金融市场的信心。
2009 年11 月12 日，国际会计准则理事会（IASB）了《国际财务报告准则》IFRS9――金融工具，决定将分为金融资产分类和计量、减值方法、套期会计三个阶段进行并最终取代现行的IAS39 的内容。为此IASB 于2009 年11 “金融工具：摊余成本和减值”的征求意见稿，采用预期损失模型核算金融资产的减值。2011年1月了“金融资产减值准则的补充文件”，FASB 和IASB 提出达成共同模式将现行的已发生损失模型改为折中的预期损失模型，新的减值模型将带来信用损失衡量方法的根本性转变，将在会计理念上和银行实务上带来极具争议的变化，虽然目前最终的正式文本尚未出台，各国在确认金融工具减值的方式上存在着一些不同的看法，我国也应关注和研究国际会计准则变化所带来的影响，有必要深入了解其原理，分析实施可能遇到的问题，及时采取应对措施。
二、金融资产减值模型发展
其一，金融资产减值已发生模型（Incurred Loss model）。国际会计准则第39 号――《金融工具：确认和计量》（IAS39）采用实际损失法计提金融资产减值准备，其规定：当且仅当存在客观证据表明一项金融资产（或一组金融资产）初始确认以后发生的一个或多个事项（“损失事项”）导致该资产发生了减值，并且该损失事项（或多个损失事项）影响了可靠估计该金融资产或该组金融资产的预计未来现金流量时，该金融资产或该组金融资产发生了减值，并产生了减值损失；未来事项引起的预计损失，无论发生的可能性有多大，都不予以确认。已发生损失模型以客观证据为基础， 具有较高的可靠性， 其应用比较广泛。但是也有一定缺陷，减值损失的确认具有滞后性，并且该模型在经济景气时容易低估可能的损失而未能充分提取准备， 相反， 在经济衰退时， 又倾向于多提准备而高估损失， 因而存在顺周期性。
其二，预期损失模型 （Expected Loss model）。采用预期损失模型是《金融工具：摊余成本和减值》征求意见稿正式实施的基础。该征求意见稿适用于所有以摊余成本计量的金融工具，并基于预期损失模型（预期现金流量法）来支持以摊余成本计量。核心是以摊余成本计量金融资产的初始账面金额，应以考虑未来预期信用损失的现值为基础确定。在该方法下，确定用于金融资产后续计量的实际利率时要考虑预期信用损失，将预期信用损失作为预期现金流入的抵减项。在后续期间，企业对金融资产的预期现金流量（包括预期信用损失）进行持续评估，如果预期现金流量发生变化，则相应调整金融资产的账面价值。该模型在估计以摊余成本计量金融资产的未来现金流量时，不仅需考虑已发生的损失，还要考虑未来的损失。新的减值模型更好地反映了贷款人进行初始贷款决策时的经济状况以及贷款人在资产存续期内预期赚取的利息收入， 体现了贷款的经济实质和贷款人管理信用风险的方法。此外， 为增加信息的透明度， 提高信息质量和可比性， 征求意见稿还规定了详细的列报和披露要求， 并取消了有关减值迹象的相关规定，使得信用损失大规模出现的时间与市场预期同步，使损失确认和各期利润更为平滑， 在收入与损失的配比方面也比较合理。
其三，修正后的预期损失模型（Revised Expected Loss model）。根据IASB金融资产减值准则改革阶段，IASB认为预计的信用损失可以用来确定金融资产实际利率，所以，在IASB的最原始的草稿意见中，确定用于金融资产后续计量的实际利率时要考虑预期信用损失，将预期信用损失作为预期现金流入的抵减项，因为IASB 觉得这个实际利率是最能够反映贷款交易的经济实质。而FASB则认为预计的损失必须能够包括在该金融资产年限中所有的可预计的信用损失，所以FASB提出的方案是要求企业在预计自身金融资产的现金流量，只要预计其存在多大的信用损失都应该计提，因为这样可以解决在处于经济周期中衰退期时少计提和迟提信用损失的情况。为了解决减值模型的争议，IASB和FASB花费了大量的时间和精力来讨论希望达成最后的共同意见。IASB在继续强调金融资产的定价和信用损失之间的联系时也意识到在某些情况下，过分集中在资产期限的前期预计信用损失，有可能在这些损失真正发生的时候，提取的预计的损失不足以达到真正的损失。FASB仍旧强调必须确保提取的预计损失能够足够的涵盖当损失真正来临时的损失，确认在可预见的未来确认可预见的所有信用损失。最后，达成了新的修正的预期损失模型。这个模型将金融资产分成两种“好的（good）”和"坏的（bad）”，IASB和FASB对“坏的”金融资产是这样定义的：即若某种金融资产或是金融组合的可收回性变得不确定，持有该资产的信用管理目的已经发生改变并且从借款人得到的固定还款已经不能弥补该金融资产的部分或者所有的成本，那么该项资产就不能再用时间为基础的方法来分摊确认信用损失。这样金融资产就分为两类:若是好的，则根据IASB提出的预期损失模型计算，并且在这个模型中模引入了最小损失限额（floor），这个最小损失限额强调了FASB提出的充分的资产减值损失，不能少于在可见未来12个月的预期损失额，该种方式下则计提的信用损失是这两种方法下计算出来的最高值；若分为坏的金融资产，则根据FASB的建议立即计提所有的可预见的信用损失，见表1。
新的修正的预期损失模型，平衡了IASB和FASB在金融资产减值模型上的分歧，给世界提供共同的金融资产减值模型，尽管IASB和FASB还未正式文件，并还在对金融资产减值模型细节进行商榷，但是这种模型的提出基本已成定局，如何在细节上进行完善，如何在世界各个国家进行推广仍旧需以时间，其解决了FASB强调的要对风险进行完全控制，同时也满足了IASB要在金融资产定价模型和考虑信用损失下的实际利率的平衡。新的预期损失模型提出，在一定程度上降低了金融危机下公允价值对金融波动的放大作用，简化了金融资产减值的方法，消除了在已发生损失模型下的顺周期效益，但是同时也对金融机构提供了更高的技术要求，需要更加完善的金融资产定价系统来支撑，加大了金融机构的贷款成本。而对于整个注册会计师行业提出了更高的要求，需要更加完善的专业判断能力和金融专业知识，也提高了整个审计的成本。对于我国来说，我国已经实现了与国际财务报告准则的实质性趋同，金融资产减值也是我国会计实务中面临的疑点难点，我国应密切关注国际会计准则动向，积极参加IASB关于金融资产减值的全球征稿，认真分析差异，研究国内金融工具会计实务，积极寻找适合中国国情的金融资产减值模型。
参考文献：
［1］IASB.Exposure Draft Financial Instruments:Amortised Cost and Impairment， November 2009.
［2］International Financial Reporting Stardards（IFRS），2007
关键词:金融投资;套利;无套利假设
中图分类号:F830.591文献标识码:A
一、套利的基本概念
套利作为金融经济学中的一个重要概念。通常被定义为这样的一个过程:投资者通过在多个市场上同时进行投资活动,在没有投入实际成本的情况下却能获取无风险利润。传统意义上主要的套利方式分为三种:跨期套利(时间套利)、跨市场套利(空间套利)和跨商品套利。
跨期套利简单来讲就是当某一商品存在这种情况即:其在不同时期的价格不同(排除正常的时间价值),这时投资者就会利用这种机会本着低买高卖的方式进行交易活动从而赚取利润。跨市场套利是指当同种商品出现由于所处市场的制度、交易方式、法律政策等不同而导致的价格不一致时,投资者利用这种价格的不一致在价格相对较低市场买入,同时在价格较高的市场卖出,从而套取利润。跨商品套利就是利用两种不同的但相互关联的商品之间的价格变动进行套期谋利。
二、金融套利的条件
套利行为的前提是套利机会,也就是存在套利条件。市场的非均衡状态是套利行为得以进行的条件,如果市场运行保持均衡状态,那么也就不存在套利机会。市场均衡是一个立体的全面的概念,其要求市场中的各个方面、各个要素之间达到协调。这说明市场达到均衡状态所要求的条件是极其苛刻的,在现实经济中市场运行的均衡状态是偶然的、短期的,而市场的非均衡状态则是必然的、长期的,这就为套利提供了可能。
作为金融投资者其所关注的金融市场由两部分组成:价格形成机制和金融制度,价格形成机制是市场运行的基础,是金融市场运行的核心;金融制度是市场顺利运行的保障。与之相对应,金融市场的非均衡主要表现在两方面:价格的非均衡与制度的非均衡。对于金融市场来说,有效的价格形成机制是指依靠市场自身的运作,金融资产的价值能得到充分的发现,体现出合理的绝对价格和相对价格,形成一种价格均衡状态。有效的价格形成机制能够使市场达到并保持均衡,此时各种金融资产的价格都是合理的,因而也就不存在利用非正常的价格联系获取超额收益的价格套利行为。但实际金融市场的价格形成机制由于种种因素而存在缺陷,造成市场的非均衡,形成了价格间的非正常联系,这就为价格套利提供了可能。如同价格形成机制的缺陷引起资产价格的非均衡进而产生价格套利机会一样,金融制度的缺陷同样会引起制度的非均衡,并为制度套利提供了机会。
三、无套利理论
(一)无套利假设。在1990年与马科维茨、夏普一起分享诺贝尔奖的另一位经济学家米勒。他与另一位在1985年获得诺贝尔奖的莫迪利阿尼对于“公司的财务政策(分红、债权/股权比等)是否会影响公司的价值”这一主题进行了一系列的研究。他们创造性地提出了无套利假设并以此证明了在理想的市场条件下,公司的价值与财务政策无关的命题。即莫迪利阿尼-米勒定理(MM定理)。以无套利假设为假设条件在金融经济学领域出现了一系列关于金融资产的定价理论和定价模型。其中,较为成熟的如布莱克-肖尔斯期权定价理论、罗斯的无套利定价(APT)理论等。无套利假设也成为了金融经济学定理中经典的一条。
所谓无套利假设,是指在一个完善的金融市场中,不存在套利机会(即确定的低买高卖之类的机会)。对于金融投资者通俗上来讲就是市场中没有“免费的午餐”。但是,就像市场均衡假设一样,无套利假设成立的条件也是极其苛刻的,在现实金融市场中同时满足其成立的所有条件是极其偶然的,但是无套利假设定理却给金融投资者挖掘金融市场中的套利机会提供了方法支持。这就是利用无套利定价技术对金融资产进行套利可行性分析。
(二)无套利定价方法。无套利定价方法是以无套利假设为基础从而对金融资产进行定价,由于所要取得确定的价格是在无套利假设前提下得出的,这就要求所要定价的金融资产不能与其他金融资产组合起来进行套利。从不存在套利机会出发,我们就可以得到这样的结论:在完善的金融市场上,任何具有相同现金流或现金流价值的资产或资产组合必然有相同的交易价格。如果其中的一种资产或资产组合的价格是事先给定的,即认为是交易价格。那么,其他具有相同现金流的资产或资产组合,其交易价格随之也就确定了。这样确定的价格应该是均衡价格。如果不是均衡价格,意味着在这样的价格之下资产的供求不平衡,交易价格大于或小于均衡价格,所以就存在套利机会。
根据这样的原理,就得到资产无套利定价的一种方法:将所要定价的资产或资产组合置于一组给定价格的资产或资产组合之中,利用给定价格的资产或资产组合,复制出与所要定价的资产或资产组合相同现金流的资产组合,在不存在套利机会的假设下,所要定价的资产或资产组合的价值,等于复制出的资产组合的价值,而复制出资产组合的价值是已知的,因此所要定价的资产或资产组合的价值也就确定了。
我们以无套利假设为前提,以无套利定价方法对金融资产进行定价分析,从而挖掘金融市场中的套利机会。在这个过程中核心的环节就是对金融资产的复制,能否完美地复制也是对特定金融资产成功定价的前提,复制过程就是通过资产或资产组合使之具有与所要分析的金融资产相同的现金流或现金流价值。这是运用无套利定价法套利中最困难也是最关键的一环。
下面就期权市场我们来做一个简单地模拟:
首先我们设定金融资产:欧式一年期买入期权(执行价格100元)即期价格为18元;某股票一股即期价格为100元(假定一年后价格为S元);一年期贷款利率为8%;欧式一年期卖出期权(执行价格100元)即期价格为10元。
我们设计如下的资产组合,如表1所示。(表1)
从现金流上分析所构成的资产组合的现金流结构表现和欧式一年期买入期权相同,但是其即期价格不一致,这就意味着出现了套利机会,即可以这样操作,如表2所示。(表2)
这样,每做一份相应的操作即可套利0.59元。
四、小结
现实市场中的套利自然不像我们所模拟的那样简单,在金融学领域中还有着庞杂的套利理论学说和模型。本文所要强调的不是如何进行套利活动,而是培养一个投资者最基础的套利思维。无套利定价理论是金融市场定价技术中最为基础的,其理论核心就是运用资产或资产组合的复制技术,这种技术理论可以广泛地运用于各种金融资产和其衍生产品,也为投资者进行套利投资行为提供了一种基本的方法论。
(作者单位:首都经济贸易大学金融学院)
主要参考文献:
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[2]胡昌生,熊和平,蔡基栋.证券投资学[M].武汉:武汉大学出版社,2001.
内容摘要：本文首先介绍金融资产公允价值定价的起源与含义，接着分析了公允价值定价模式下的顺周期效应及主要缺陷，而后介绍了应对金融危机各国管理者对公允价值定价的调整，最后提出进一步改进公允价值定价、减轻其对经济产生顺周期效应的具体措施。
关键词：金融资产 公允价值 公允价值定价
公允价值的产生与含义
在资产定价过程中，历史成本因其可靠、客观、易取得的特性为各类资产普遍适用。但随着金融业的快速发展，大量金融资产不断出现，历史成本难以准确地反映期货合约、利率掉期等大量复杂的金融衍生的资产价值。尤其在20世纪80年代美国储蓄与房屋贷款危机中，部分储蓄及房屋贷款机构利用历史成本掩盖问题贷款，使联邦政府从破产金融机构接管了约1600亿美元有问题的房贷资产，金融资产历史成本定价引起普遍的争议。
1990年9月，美国证券交易管理委员会（SEC）主席理查德•C•布雷登在美国参议院的银行、住宅及都市事务委员会作证，指出了历史成本定价的财务报告对于预防和化解金融风险作用不大，首次提出了应当以公允价值作为金融资产定价依据。90年代中期，美国即开始将公允价值最先应用于金融资产，1990年SEC前主席Douglas Breeden倡导所有金融机构都采用市场价格报告金融投资，该倡导得到了欧美等多国准则制定机构的响应，目前世界大多数国家对金融资产普遍采用了公允价值定价。
美国财务会计准则委员会（FASB）2006年9月正式的美国财务会计准则第157号―公允价值计量，将公允价值定义为：报告实体所在市场的参与者之间进行的有序交易中出售一项资产所收到的价格或转移一项负债所支出的价格。国际财务报告准则对公允价值的定义为：公平交易中，熟悉情况的当事人自愿据以进行资产交换或负债清偿的金额。我国新企业会计准则对公允价值的定义为：在公允价值计量下，资产和负债按照在公平交易中，熟悉情况的交易双方自愿进行资产交换或者债务清偿的金额计量。
公允价值顺周期问题的提出
公允价值定价，也称市值计价，是指金融机构应根据当时同一金融产品或相似产品的市场价格作为金融资产的入账价值。根据GAAP的要求，金融机构必须每季度用公允价值评估资产负债表上的资产。
按照SFAS 157的规定，金融产品分成三个层次：第一层为有活跃市场交易的金融产品，其公允价值根据活跃市场报价确定；第二层为交易不活跃市场情形下的金融产品，其公允价值参考同类产品在活跃市场中的报价或者采用有可客观参考支持的价值模型确定；第三层为没有交易市场的金融产品，其公允价值需要管理层根据主观判断和市场假设建立估值模型确定。SFAS l57的规定金融产品“公允价值”计量标准适用的优先级原则，即首先看是否适用第一层的标准，在不适用的情况下再逐级向第二层、第三层顺序判断。
美国次贷危机发生后，众多金融产品的交易市场全面冰封，“以市值计价”的产品已经没有市场交易，众多金融产品从估值适用的第一层直跌到第三层。而在第三层的估值中，在审计师坚持下，金融机构不得不以市场上的“挥泪甩卖价”作为次贷资产的价值，造成了巨额的资产减值。这些天文数字的“账面损失”影响了投资者心理预期，使市场陷入恐慌性抛售持有次贷产品的金融机构股票的狂潮。
在市场大幅下跌和定价功能缺失的情况下，公允价值计量导致金融机构按市价大幅减计资产，使亏损增加，资本充足率下降，从而加大了资产抛售力度，进而形成“价格下跌-资产减计-恐慌性抛售-价格进一步下跌”的恶性循环，推动并加速恶化了金融危机，公允价值在金融危机中起到了发生器与助推器作用。而在市场高涨时，较高的交易价格导致相关金融产品价值被高估，并推动金融机构继续扩张，金融资产公允价值定价对经济运行产生了“助涨助跌”的顺周期效应。
公允价值定价的主要缺陷
第一， 定价方法存在较大主观性。由于在流动性紧缺、市场不活跃情况下，公允价值无法从市场价格中直接得到，此时对公允价值的估计会涉及到金融工具的定价模型和方法，严重依赖于模型假设和简化条件，一些模型设计本身没有适当把握住复杂金融产品的特性，或者模型输入本身不是市场上可直接观测到的变量，存在一定误差，因而模型风险较大，定价存在很强的主观性。第二，定价不明确化，尤其是危机时期复杂金融产品在公允价值计量三个层次下的资产重分类。由于市场的流动性紧缺，在美国GAAP公允价值计量的三个层次下，一些复杂金融资产需要进行重新分类层次，由此导致了更多奇异产品的定价出现混乱，一些抵押产品甚至出现了贷款者和借款者对其定价不一致的情况。第三，加大了银行资产负债表、利润和损失账户的波动性，提高了银行监管资本的波动水平，进而放大了金融市场的周期性。第四，波动性的增大，可能将造成银行管理对短期的过于强调，尤其表现在其投资决策中，避免投资于信用评级波动正不断增大的部门。对于流动性相对稀缺的金融工具，短期决定将进一步加大其公允价值计量的偏差。
应对金融危机公允价值运用的调整
国际货币基金组织（IMF）在最新发表的《全球金融稳定报告》指出，采用公允价值会计准则仍然是未来的趋势，不过该准则有待进一步改进，以减少一些估值技术夸大的影响。如果停止使用公允价值计量，短期内无法找到可以替代的方法，因此，公允价值准则不会被停止使用，但是需要对其进行完善和调整。
为了使经济和金融界快速从这场金融危机中摆脱，国际会计准则委员会（IASB）宣布从2008年7月1日起追溯调整会计准则。随之而来的是，各国对于公允价值准则修改的浪潮。美国：2008年9月30日，美国《在不活跃市场下确定金融资产的公允价值》，指出在市场不活跃的情况下，管理层可以采用自己的估值模型和判断进行计量。该方案虽可避免资产减值带来的损失，但模型和假设参数的合理性难以确定。日本：允许企业根据买价重新估价证券。日本于2008年10月16日宣布将审查市值计价会计准则，允许企业根据买价重新估价证券。韩国：考虑修改会计准则，放松会计规定。韩国金融服务委员会（FSC）12月22日发表声明，针对货币贬值产生的外债风险，将考虑修改会计准则，放松会计规定。允许大型企业与上市公司将外币资产等列为避险工具，产生汇兑损益不列入当年盈利。小型企业可以按照年中的汇率来评估资产。通过对记账汇率的选择，企业的资产将不受汇率变化的影响，从而促进稳定，同时影响企业的资金信贷渠道，以达到给企业补血的目的。中国：公布了《关于进一步加强中央企业金融衍生业务监管的通知》。旨在防止巨额浮亏，维护国有资产安全，严守套期保值原则禁止投机。2009年3月国务院国资委公布了《关于进一步加强中央企业金融衍生业务监管的通知》。其目的在于，金融衍生工具是企业稳定收益、对冲风险、参与国际市场经营与竞争的有效工具，但同时也是一把“双刃剑”，滥用或运用不当则会放大风险，甚至造成灾难性后果。
进一步完善公允价值定价的建议
（一）设立定价准备金或建立动态条款
金融机构应当为基于模型定价的复杂金融产品设置定价准备金，这些准备金应当包含在特殊市场条件下，如市场萧条时期，公允价值记账过程中不确定因素的确认与会计计量。这种做法可以明确的反映机构在财务报告中对产品定价过程中不确定性因素的度量，因此，提供了对金融产品更准确的价值评估。金融机构建立动态条款，即对存款性机构资产负债表上贷款组合的账面价值进行动态调整，并均考虑贷款组合的信用风险。这两种机制均提供了更准确和公平的价值评估，也有助于缓和当前会计准则的顺周期性，以及银行部门顺周期的借贷行为。
（二）发挥中央银行和银行监管部门在维持金融稳定方面的作用
考虑到银行审慎性监管和公允价值会计准则共同存在的顺周期性，可以加强监管者、会计制度制定者和中央银行间的合作。在对会计准则制定的管理过程中，可赋予中央银行或政策制定者以更主动的角色，使其能更好的理解准则并从宏观金融稳定的角度对其进行考察。
（三）增加公允价值定价的披露力度和透明度
增加公允价值计量过程的透明度和公允价值信息披露是必不可少的，例如，根据公允价值计量准则，高层次的金融资产的公允价值往往是市场中的交易价格，这种价格往往掩盖了不确定的市场状况和经济环境。因此，仅仅披露公允价值的数值是不够的，还要披露该项资产的潜在风险、估价方法与假设、市场价格的波动性与敏感性和其他重要的因素等。公允价值的披露必须说明公允价值是通过活跃市场报价确定，还是采用估价技术估算得出。
近年来，我国会计准则与国际会计准则的差距正在逐步缩小，部分银行已经按照国际会计准则的要求编制会计报告。总体上看，我国金融产品单一，利率和汇率还未完全市场化，公允价值会计对金融市场影响仍非常有限。但随着以公允价值计量的金融资产与负债的比例上升，应不断地从实践中摸索和总结经验教训，及早防备公允价值定价的负面影响。
参考文献：
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