时间：2023-08-20 14:47:24
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我们对2008年宏观经济发展的基本判断是：国民经济将继续保持11％左右的高位增长，从季度和年度增长来看，经济正在达到或接近周期性繁荣的顶部区域(经济增长从年度上讲最高点可能是2007年，从季度上讲最高点可能是2008年上半年)，2008年下半年或明年很可能进入温和调整期。其有三大理由：
一是消费增速加快是经济增长周期处于中部(繁荣期顶部区域)的一个重要信号。这是因为随着人们对经济增长信心的增强及前期收入的快速增长，人们开始扩大消费，即经济扩张由投资转向消费(投资增长仍处于高位)，因此，经济增长将处于周期性最繁荣的区间。上世纪80年代的两次周期和90年代上半期的一次周期都是这样(见图1)。当消费增长达到顶点时，投资增长便会明显回落，经济增长也随之回落。这次繁荣持续的时间比以前任何一次都长，主要是由于国内消费结构升级与产业发展进入一个全新的阶段及与世界经济景气重叠而导致的投资与出口的持续性“双扩张”。
二是物价增长进入第二波上升，其中价格增长的结构变化最引人关注，显示经济周期中增长率变化的信息。当前这波价格增长的特点是CPI加速而PPI减速、生产资料价格放慢而生活资料价格加快，这是经济处于扩张期后期的基本特点(图2和图3)。两波价格上涨中生产资料价格的不同走势可能意味着经济周期中增长率阶段性变化正在酝酿中。
三是预计国内房地产在2008年下半年后将进入适度调整期，将使投资增长有所减速。房地产特别是住宅的繁荣已经持续10年，我们估计在2008年奥运会之前，房地产仍将保持偏热增长态势，正处于中期繁荣的顶部区域，但由于受多重因素的作用，房地产在奥运会后可能步入中期调整期。这些因素是：持续过高的房价对住宅需求的抑制作用、供给的释放及货币信贷的收缩效应以及人们对奥运会后房价上涨预期的变化等。房地产调整将明显地带动钢铁、水泥等相关重化工业调整，整体投资增长将会逐步放慢。另外，受出口政策调整的影响及世界经济增长可能逐步放慢的影响，出口增长将趋于放慢，对投资增长也将起到一定的抑制作用。
GDP增长的高位微调主要是源于周期性的因素及人们对奥运会后房价预期的一定变化，当然还有世界经济增长周期的变化的影响。预计2008年我国GDP可望突破28万亿元，增长11％，其中上半年超过11％，下半年会有所回落。工业增加值的增长率受出口放慢的影响将会有所回落，但受国内消费旺盛的支撑，将继续保持高位增长，预计增长17.5％(有关2008年主要宏观经济指标预测见表2)。
(二)投资、消费和就业增长分析和预测
受高收益率和流动性过剩问题突出等的影响，2007年投资增长呈逐季上升趋势，但由于前述所讲因素的影响，2008年投资增长可能趋于放慢，并逐渐步入周期性的调整期。房地产增长和出口增长可能双双调整将是投资回落的直接动因；也因为如此。流动性过剩问题在2008年会得到一定程度的缓解。这是经济发展的一种积极性变化。与之相反的是。消费增长将继续有所加快.这是周期性的变化。这种变化对节能降耗目标的实现是有利的，投资增长放慢意味着高耗能产业投资增长和产出增长的放慢，同时由于经济的适度调整将影响企业的利润，一些高耗能的落后企业将会被市场逐步淘汰。
预计2008年城镇固定资产投资规模为150694亿元，增长25％，社会消费品零售总额将首次突破10万亿元。达104857亿元。增长16.5％。
2008年就业增长的形势依然较好。目前尽管城镇单位新增就业有放慢的迹象(主要是由于其他企业如外资企业和私营企业就业增长有所放慢)，但工业企业就业增长一直保持6％以上的较快增长态势。预计2008年这一趋势会延续。利用就业弹性预测方法，我们预计2008年城镇净增就业量将达到1032万人。新增就业岗位继续突破1200万个。2008年城镇就业增长的目标可设定为新增城镇就业1000万人，失业率控制在4.2％以下。
(三)物价增长走势分析与预测
2007年经济增长率和物价上涨率均创本轮经济周期以来的新高，特别是最近半年来以CPI衡量的通货膨胀率明显上升，正因为如此，中央经济工作会议提出“两防”目标，即防止经济出现全面过热及防止出现明显的通货膨胀。7月份开始CPI增幅突破5％，之后4个月均处于6％以上，物价加快上升的趋势相当明显，且程度强于2004年，而且工资、原料成本上升也较为明显，一些人开始担心我国又要出现80年代至90年代初的高通货膨胀趋势。一些专家甚至断言，全球新一轮高膨胀趋势正在形成。不过我们相信，当前物价上涨是结构性的，并不意味着已出现全面的通货膨胀。
物价上涨的结构性表现在以下两大方面：一是物价加速上涨的根本动力来自于食品价格的剧烈变动。1～11月累计CPI增长4.6％中，食品价格上涨贡献超过了80％，非食品价格上涨的贡献不到20％。而食品价格大幅上涨又是由于受一些粮食产品价格较快增长和肉类价格(主要是猪肉出现严重的供不应求问题)大幅攀升的带动。食品价格上升一部分是由于一些原料产品供给的冲击(如猪供给量大幅减少)，另一部分是由于农产品贸易条件恶化及比较优势的变化而导致的农产品价格长期偏低后的回归。从这两方面的原因看，这种价格上升具有相当大的合理性，与货币供应量增长没有什么关系。与此相应的非食品类价格(核心通货膨胀率)增长率一直不高，2004年以来非食品价格月度增长率一直在0.5％～1.5％之间波动，没有出现加速增长任何迹象。非食品价格上涨是经济增长内在的价格增长，明显的通货膨胀一定是这部分在加速上涨。以去年为例，CPI的构成中，呈“五涨三落”的态势，1～10月累计，衣着类同比下降1.3％，交通通信下降了1.7％，文化娱乐下降0.5％；家庭设备用品类、医疗保健类涨幅均不足2％。因此，这不是全面通胀。二是经济增长快的地方或区域，物价增长较慢，相反，经济增长慢的地方或区域，物价涨幅更大。就城乡而言，农村物价涨幅明显高于城市，而且在城市中，大城市的物价涨幅低于中小城市。如1～10月累计，农村CPI增长为5％。比城市高0.9个百分点；1～9月累计36个大中城市CPI增幅为3.2％。比全部城市平均值低0.7个百分点。这主要是由于农村恩格尔系数明显高于城市，在物价增长主要是由食品价格上涨推动时，农村的CPI增长必然会高于城市。中小城市物价高于大城市也是由于其恩格尔系数较高。就区域而言，发达地区CPI增幅小于中西部落后地区。如1～9月，北京、广东等发达地区CPl分别增长1.6％、2.5％和3％，而云南、贵州、四川、青海、广西、湖南等中西部地区CPI增幅均超过5％。从经济增
长率来讲，本轮经济增长中，基本上是大城市快于中小城市，中小城市又快于农村，沿海发达地区快于中西部，如果是典型的通货膨胀，应该是经济增长越快通胀率越高。从这一点也可以证明当前的物价上涨并不是全面的通胀。
结构性的物价上涨还有一层意义需要强调。即结构性价格上涨包含着价格结构的合理调整。也就是此轮物价上涨是由于农产品和其他资源、要素价格的合理回归(或市场矫正)而引起的。这与货币供应量发行过多而引起的货币贬值过程明显不同(由于实体经济中绝大多数产品并不存在供不应求的情况，相反是多数产品处于供过于求的状态，结果，流动性过剩问题冲击的不是物价，而是资产价格，导致房地产与股票价格的明显上升，并加剧投资需求的膨胀)。另外，就物价与收入增长的对比来讲，明显的通胀必然降低购买力水平，但最近阶段所引起的购买力下降并不明显。2001～2006年我国城镇居民人均可支配收入年均增长11％，同期物价增长1.4％，实际增长9.5％，去年1～9月城镇居民人均可支配收入增长13.2％，CPI增长4.1％，实际增长8.7％，即购买力略有下降。
从中长期物价增长走势看，我国现阶段发生高通货膨胀的可能性也较小，经济增长与通胀的组合仍然是“高增长低通胀”，这是新一轮经济增长周期的一个最基本特征。2004年GDP增长10.1％。CPI增长3.9％，2005年和2006年GDP增长10.4％和11.1％，CPI则仅增长1.8％和1.5％。2007年上半年GDP增长1 1.5％，CPI增长3.2％，预计2007年全年GDP增长11.5％，CPI增长4.7％。相对于GDP增长，目前CPI增幅依然不算高，处于可承受的增长区间。而且。从经济增长的周期性变化看，目前经济增长正处于或已经达到繁荣期的顶峰区间，2008年下半年或明年的经济增长极可能出现周期性回落，这对物价增长将形成下压作用。
因此，我们倾向地认为，2008年物价增长将像2005年一样，趋于回落。预计CPI增长3.5％左右，宏观调控的目标可定为4％左右。
(四)出口增长与国际收支平衡的预测
在所有宏观经济增长变量中，出口增长特别是贸易顺差的预测是最难的。影响因素太多，而且许多因素是相当不确定的。预计2008年出口增长将是回落的，主要是出口政策调整的效果所逐步显现。这在2007年8月份的出口增长中已有所表现。8月份出口总额为1113.6亿美元，增长22.7％。比1～7月放慢5.9个百分点，比7月份大幅回落11.5个百分点，这显示了7月份开始实施的出口政策调整的积极影响。另一个可能导致出口增长回落的因素是美国经济增长受次级债危机的影响将趋于放慢。次级债危机的影响将会继续深化，但不会导致美国经济进入明显的衰退或萧条，不过，会使经济持续一段时间处于相对低位增长，这对世界经济景气和外部对我国出口需求将产生一定的负面影响。自2006年以来，出口最重要的支撑因素是国内工业产能释放所产生的“外推效应”，如2006年受钢材产能大量释放及国内需求放慢的影响，我国钢材贸易由净进口转为净出口，2006年净出口额为2450万吨，2007年上半年则达到2510万吨，全年钢材净出口预计将超过5000万吨，而最近几年我国新增钢铁产能为7000～8000万吨，即有很大一部分的新增产能要通过出口来消化。预计2008年出口的这种“外推效应”会继续加大。我国外贸出口政策调整在相当程度上是抑制这种“外推效应”过大。受以上“两减一增”因素的影响，预计2008年出口增长将回落到20％左右。贸易顺差将继续有所扩大，但增幅明显放慢。预计2008年贸易顺差为3084亿美元，增长20％。
二、2008年宏观经济增长面临的主要问题
(一)投资再次出现大幅反弹的可能性很大
2007年下半年GDP增长率小幅放慢，表明宏观调控的效果有所显现。但并不意味着回落的趋势会持续，相反，强劲反弹的压力仍然较大，特别是投资增长有再次出现过热的迹象。2004年以来，我国每年都大量出台各类宏观调控政策，从效果看差不多都是“半年效应”，即每年上半年经济增长都加快或反弹，下半年在当年的宏观调控政策作用下有所放慢，第二年上半年又强劲反弹。我们预计，这一规律2008年会重演。即上半年经济可能再次出现明显偏热的趋势。理由有四：一是房地产投资特别是住宅投资继续过热。这是拉动投资下年反弹的最主要的内在因素，1～11月房地产投资同比增长31.8％，比上半年加快1个百分点。比全部城镇投资快5个百分点，比上年同期快7.8个百分点。二是信贷投放和货币供应量又趋于加快。8月份开始，贷款增幅持续4个月超过17％，比上半年和上年同期明显加快，处于明显的高位运行(前几年一般月份的贷款增幅在13％～15％之间)。货币供应量M1和M2增幅也再次回升，11月末两者分别增长21.7％和18.5％，分别比6月末(上半年)加快0.8个和1.4个百分点，均处于2007年以来的高位。这表明当前流动性过剩问题未得到根本缓解，银行等金融机构的投资冲动仍然很强。三是地方政府的投资冲动依然不减。下半年以来地方项目投资增长继续有所加快，1～11月累计地方项目投资增长28.6％，比上半年加快0.3个百分点，比上年同期加快2.4个百分点。政府换届的效应已开始显现，2008年将会更加明显。四是新开工项目投资大幅提速。这是未来一段时间内投资将继续保持偏快增长的先行指标(一般先行3～5个月)。1～11月新加工项目计划总投资增长28％，比上半年加快21.6个百分点，比上年同期加快24.3个百分点。在消费将继续保持较快的增长情况下，投资内在反弹压力增大必然使经济增长可能再次出现过热的风险。
(二)结构性通胀问题主要是对民生的影响问题
结构性的物价上涨对中低收入阶层的购买力影响很大，因为中低收入家庭收入增长慢，而且其恩格尔系数高，在同样的价格水平下，其购买力下降会相当明显。如2001-2006年，低收入户、中低收入户、中等收入户、中高收入户、高收入户年均可支配收入分别增长6.5％、8.5％、9.7％、11.1％和14.5％。正因为如此。中低收入以下群体对物价上涨的感受最深。即解决结构性通胀问题。除了抑制物价总水平的过快增长，更为重要的解决民生影响问题。一方面要努力抑制食品价格过快增长，另一方面要提高对中低收入家庭的补贴力度。
(三)经济增长受两大不确定性因素影响，存在猛烈下调的风险
第一个不确定性因素是房地产在经过持续10年的过强繁荣后。可能借奥运会召开之机出现超预期的深幅调整(一般在奥运会之后)。最主要的原因是许多住房需求是投资性或投机性的(是造成房地产泡沫的主要原因)，即不少人买房的目的是追求短期性暴利，而兑现这
一“暴利”的最好时机当是奥运会召开之前。从周期性因素看，10年的房地产超强繁荣积累了相当大的投资和金融风险，应有一个逐步释放或迅速释放期(像美国的次贷风险释放一样)。所以，我倾向地认为，房地产调整的拐点越来越近。房地产投资和消费面临三大风险：一是政策风险，不动产税迟早要征收，这是一项长期性成本，而且不可转嫁；二是利率上升的风险；三是周期性波动的风险。这都要消费者、投资者以某种方式承担。相应的银行将要承担坏账风险。这里再次呼吁。政府及社会不要人为抑制房地产的合理调整，让其逐步地释放风险对宏观经济的长期稳定增长有利，要防止的是过猛的下调而引起的过度波动。第二个不确定性就是美国经济受次级债危机的影响可能出现衰退，而对我国出口增长产生过大的压力，从而使我国经济增长快速回落。尽管许多人倾向地认为美国经济不大可能出现衰退，但许多迹象表明，次级债危机不会轻易过去，而且美国房地产的调整持续的时间不会短，并极富传染性，因此，美国经济即使不出现萧条也会呈中期的走弱态势(可能持续两年)。这会带动世界经济的持续调整，从而对我国出口增长造成较大的压力。出口增长放慢过多(速度放慢到15％～20％对我国经济稳定增长有利)将会冲击国内经济的稳定增长。
三、2008年宏观经济政策取向
考虑到流动性过剩问题的继续发展，“三过”问题依然突出，经济增长尽管正在或逐步接近经济周期的顶部区域，但地方政府的内在投资冲动仍十分强，另外受政府换届效应及对奥运经济增长的乐观预期等因素的作用。2008年经济增长可能会进一步高涨，因此，要以“双防”为目标，采取稳健的财政政策和从紧的货币政策，保持经济平稳较快增长。另外，要清醒地认识到，对经济增长的合理调整(如周期性的)政府不应过度干预，要给市场自主调整留下足够的空间。具体的政策建议为：
(一)要认识到继续抑制投资增长的重要性
2005年之前出口增长是以外部拉力为主，而2006年以来出口增长是以推力为主，强大的推力和拉力的结合是导致2006年以来出口顺差过大的主要原因，推力增大主要是因为投资增长持续偏热，导致工业产能的集中释放，外部失衡是因为内部失衡。抑制投资增长是解决内部失衡和外部失衡的关键。要通过继续小幅升息和发行中长期公共债券的措施抑制房地产和工业的投资；完善信贷结构性调整政策，加大对房地产及相关高耗能产业的信贷收缩力度，同时增加对中小企业的信贷投放。
(二)价格调控的重点是房价而不是物价，治理结构性物价上涨，要多管齐下
2007年二季度以来的价格大幅回升是结构性的，并不会导致全面的通货膨胀，影响经济增长稳定和金融危险的价格因素主要是房价的长期过快增长，而不是物价，对股市过热的调控也相对容易，将产业升级与资本市场加快发展结合起来，并配合以合适的金融调控政策，股市会保持稳健增长。价格调控的重点是房价。抑制房价过快增长主要是要调整房地产政策，可以从以下几方面着手：一是住房基本政策是只鼓励家庭拥有一套住房，而对投资性住房采取较严厉的抑制政策。同时限制外籍人员购买住房；二是加大税收调节作用，尽快出台征收不动产税政策，促进“卖房”；三是对购买第二套以上住房采取严厉的金融抑制政策，将购买第二套以上住房的首付提高到40％以上，并将其利率大幅提升，以抑制住房的投资需求。
治理结构性物价过快增长，不能仅靠传统的升息等抑制总需求的办法，而要多管齐下。首先，要继续小幅升息，逐步改变实际负利率的状况，抑制仍然过强的投资需求。不过，由于2007年先后6次加息，我国的一年期存款利率水平与中期均衡利率水平越来越近，我们估计在中期均衡利率水平在4.5％左右，因此，未来升息的空间也不大。二是增加短缺农产品的供给，提高农业的技术进步率，抑制农产品价格过快增长。增加短缺农产品的供给，一方面要增加技术投入，提高农产品的自给能力，另一方面，要加大对农村水利及其他基础设施的投资，改善农业、农村的生产和生活条件。同时，要加强国家对重要农产品储备的调节作用。三是增加对城镇和农村中低收入家庭的食品补贴。提高城镇最低生活标准，解决城镇最低收入家庭的生活困难。四是通过信息引导、规范市场行为，减弱通胀预期。尽管目前社会对通胀的预期明显较强，许多生产企业和服务企业都表现出强烈的涨价冲动，我们承认通胀预期对通胀的强化作用，但如果实体经济总体并不存在供不应求的局面，持续而明显的通货膨胀也是难以发生的，2004年社会的通胀预期也是比较强的，但2005年物价增幅照样回落，预期必须与市场实际状态相一致时才能强化通货膨胀趋势。除部分农产品外，目前大多数工业品是供大于求的，并不存在长期性内在大幅涨价条件。五是抑制公共服务品(如教育、医疗)和垄断型产品或服务的“搭车”涨价。
(三)加快利率市场化改革，减弱人民币升值预期
流动性过剩，为加快利率市场化改革创造了十分好的条件。央行主要是管基准利率的稳定及其合理变化，其他利率逐步由商业银行自主决定，应逐步缩小存贷款利息差。减弱商业银行利润对利差和贷款规模的依赖。从而有效地抑制商业银行过强的贷款扩张冲动，同时，鼓励商业银行发展中间业务。打破目前人民币单边升值预期、减弱人民币升值固化的预期是金融政策最迫切的任务。出口如果出现大的波动，不仅不能加速人民币升值步伐，而且应适度下调汇率。
前三季度，在世界经济复苏疲软和全国经济增幅回落的宏观环境下，四川经济增势放缓、增幅回落，但在加大投资力度、加快重大项目建设进度、助力中小企业发展等稳增长政策措施的作用下，全省经济继续保持较快增长。
经国家统计局审定，前三季度全省实现地区生产总值（GDP）17536.5亿元，同比增长12.8%。其中，第一产业增加值2551.9亿元，增长4.5%；第二产业增加值9313.7亿元，增长15.9%；第三产业增加值5670.9亿元，增长11.3%。经济增速比全国平均水平高5.1个百分点，继续保持追赶跨越的较快发展势头。
从生产看，农业生产稳定，工业增长较快，服务业加快发展，产业支撑作用较强
农业方面：前三季度，第一产业增加值2551.9亿元，同比增长4.5%。小春粮食增产1.8%，大春粮食作物再获丰收，产量有望继续保持增产。油菜籽产量增长3.1%，连续11年增产。蔬菜、水果、茶叶、水产品、畜产品等均保持稳定增长。
工业方面：今年以来，受国际国内市场需求不足影响，全省工业增速继续放缓，但在新建企业及重点支柱行业的拉动作用下，规上工业在高基数基础上继续保持较快增长。前三季度，规模以上工业增加值同比增长16.1%，增速比全国平均水平高6.1个百分点，其中9月份增长15.4%，连续五个月保持小幅回升。
主要特点：
新建企业拉动作用较强。前三季度，全省新建规模以上工业企业647户，实现增加值占规模以上工业的2.8%，拉动规上工业增长3.3个百分点。
重点支柱行业增长较快。41个行业大类中38个行业增加值增长，14个行业增幅超过全省平均水平。其中，计算机通信设备及其他电子设备制造业增加值增长40.5%，汽车制造业增加值增长28.4%，两个行业增加值占规上工业增加值的10.6%，拉动规上工业增加值增长3.2个百分点；农副食品加工业、食品制造业、饮料制造业、烟草制品业和医药制造业等5个行业增加值占规上工业的20.8%，同比增长17.4%，拉动规上工业增长3.5个百分点；纺织、服装制造、家具制造等3个劳动密集型行业增加值增长21.6%，矿石采选业增加值增长16.1%，拉动规上工业增长3.3个百分点。
产销衔接较好。前三季度，重点监测的130种重点产品有80种产量增长，其中原煤产量增长3.5%，发电量增长7.6%，铁矿石增长22.8%，磷矿石增长32.1%，白酒增长18.1%，化学原料药增长22.5%，汽车增长133.8%，电子计算机整机增长93.7%。规模以上工业企业出货值1354.1亿元，同比增长38.7%；工业产品销售率达97.9%，比上半年提高0.5个百分点，比去年同期提高0.3个百分点。
服务业方面：在交通、旅游、金融等行业增幅回升的带动下，服务业发展继续加快。前三季度服务业增加值增长11.3%，增速比上半年提高0.8个百分点。其中，金融业增加值761.9亿元，增长22.6%。旅游业发展态势良好，前三季度实现旅游总收入2521.8亿元，增长33.1%，增速比上半年提高1.7个百分点。
从生产看，农业生产稳定，工业增长较快，服务业加快发展，产业支撑作用较强
农业方面：前三季度，第一产业增加值2551.9亿元，同比增长4.5%。小春粮食增产1.8%，大春粮食作物再获丰收，产量有望继续保持增产。油菜籽产量增长3.1%，连续11年增产。蔬菜、水果、茶叶、水产品、畜产品等均保持稳定增长。
工业方面：今年以来，受国际国内市场需求不足影响，全省工业增速继续放缓，但在新建企业及重点支柱行业的拉动作用下，规上工业在高基数基础上继续保持较快增长。前三季度，规模以上工业增加值同比增长16.1%，增速比全国平均水平高6.1个百分点，其中9月份增长15.4%，连续五个月保持小幅回升。
主要特点：
新建企业拉动作用较强。前三季度，全省新建规模以上工业企业647户，实现增加值占规模以上工业的2.8%，拉动规上工业增长3.3个百分点。
重点支柱行业增长较快。41个行业大类中38个行业增加值增长，14个行业增幅超过全省平均水平。其中，计算机通信设备及其他电子设备制造业增加值增长40.5%，汽车制造业增加值增长28.4%，两个行业增加值占规上工业增加值的10.6%，拉动规上工业增加值增长3.2个百分点；农副食品加工业、食品制造业、饮料制造业、烟草制品业和医药制造业等5个行业增加值占规上工业的20.8%，同比增长17.4%，拉动规上工业增长3.5个百分点；纺织、服装制造、家具制造等3个劳动密集型行业增加值增长21.6%，矿石采选业增加值增长16.1%，拉动规上工业增长3.3个百分点。
产销衔接较好。前三季度，重点监测的130种重点产品有80种产量增长，其中原煤产量增长3.5%，发电量增长7.6%，铁矿石增长22.8%，磷矿石增长32.1%，白酒增长18.1%，化学原料药增长22.5%，汽车增长133.8%，电子计算机整机增长93.7%。规模以上工业企业出货值1354.1亿元，同比增长38.7%；工业产品销售率达97.9%，比上半年提高0.5个百分点，比去年同期提高0.3个百分点。
服务业方面：在交通、旅游、金融等行业增幅回升的带动下，服务业发展继续加快。前三季度服务业增加值增长11.3%，增速比上半年提高0.8个百分点。其中，金融业增加值761.9亿元，增长22.6%。旅游业发展态势良好，前三季度实现旅游总收入2521.8亿元，增长33.1%，增速比上半年提高1.7个百分点。
从质量看，财政增收，居民收入增长较快，工业效益良好，运行质量稳步提升
财政继续增收。前三季度，地方公共财政收入1766.3亿元，同比增长16.0%。地方公共财政支出3520.8亿元，同比增长22.8%，其中民生支出增长较快，教育支出增长39.4%，医疗卫生支出增长27.6%。
城乡居民收入增长较快。前三季度，城镇居民人均可支配收入15609元，增长14.0%，增速比全国平均水平快1个百分点。受主要农产品产量增加、价格上涨以及农民工工资水平提高的共同影响，农民人均现金收入6216元，增长16.3%，增速比全国平均水平快0.9个百分点。
工业经济效益良好。在全国规模以上工业企业利润总额同比下降3.1%的大环境下，四川规上工业利润继续保持增长。1～8月，全省规模以上工业企业利润总额突破千亿元，达1065.6亿元，同比增长8.1%，增幅居全国第三位。其中，汽车制造业、计算机通信设备及其他电子设备制造业、食品制造业、酒饮料和精制茶制造业等行业利润实现了30%以上的高速增长。
从运行环境看，劳动就业和社会保障规模继续扩大，物价涨幅继续回落，金融平稳运行，运行环境稳中较好
劳动就业和社会保障规模继续扩大。受新增企业增多、生产发展较快等因素影响，全省劳动力需求进一步增加。截止9月末，城镇新增就业72.5万人，同比增长20.4%，失业人员再就业23万人，就业困难人员再就业7.5万人，城镇登记失业率为4.1%。
截止9月末，城镇基本养老保险参保人数达1623.9万人，比去年末增加83.4万人。农村新型社会养老保险参保人数2379.9万人，比去年末增加865.5万人。城镇基本医疗保险参保人数2338.1万人，比去年末增加83.3万人。失业保险参保人数561.3万人，比去年末增加16.7万人。
物价涨幅继续回落。今年以来，受食品类价格涨幅回落、翘尾影响逐步减弱等因素的影响，居民消费价格（CPI）涨幅继续回落。前三季度，CPI同比上涨2.6%，比全国平均水平低0.2个百分点，比去年同期低3.1个百分点。类商品及服务项目价格“六涨二跌”，其中食品类价格上涨4.6%，衣着类价格上涨10.9%。
受能源、纺织等商品价格持续回落影响，工业生产者出厂价格同比连续5个月下跌，且降幅继续扩大。前三季度，工业生产者出厂价格（PPI）同比下降0.8%，降幅比1～8月扩大0.4个百分点。工业生产者购进价格（IPI）同比上涨0.7%，涨幅比上半年回落1.6个百分点。
金融运行平稳。9月末，全社会金融机构人民币各项存款余额39919.9亿元，同比增长19.4%，增速比6月末提高2.7个百分。其中，城乡居民储蓄存款余额18987.0亿元，增长20.6%。全社会金融机构人民币各项贷款余额24932.5亿元，同比增长17.0%，比6月末提高0.6个百分。
经济运行中值得重点关注的问题
今年以来，在国际国内经济下行压力不断增大的宏观环境下，全省经济继续保持较快增长，但增势持续放缓，经济运行中工业保持较快增长压力加大、部分行业效益大幅下降，农民增收难度增大等问题值得予以重点关注。
工业保持较快增长压力加大。今年以来，受国际、国内市场需求不足影响，工业品市场需求持续减弱，前三季度，全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下跌1.5%，31个省（市、区）中绝大多数省份规模以上工业增加值增幅均呈现不同程度同比回落。四川PPI自5月份以来连续5个月同比下跌，其中5月下跌0.6%、6月下跌1.6%、7月下跌2.5%、8月下跌3.5%、9月下跌3.9%。市场需求不足导致生产增幅回落，亏损企业增多，经济效益下滑。同时，作为工业生产先行指标的工业投资增速放缓，前三季度工业投资增长17.4%，比全社会固定资产投资增速低2.9个百分点。
部分行业效益大幅下降。在全国规模以上工业利润持续下降的情况下，全省工业利润保持增长态势，但前八个月利润增速逐月回落，1～8月利润增速比1～2月回落了21.6个百分点，回落趋势明显。1～8月，全省规上工业亏损企业1385户，亏损总额185.9亿元，同比增长124.7%。41个行业大类中，黑色金属冶炼和压延加工业亏损总额达23.6亿元，另有16个行业利润总额同比下降，其中有色金属矿采选业利润同比下降22.2%，电器机械和器材制造业利润下降24.3%，专用设备制造业利润下降18.6%。
今年以来，我国经济增长保持加速上升态势。国内生产总值一季度增长7.6％，二季度 增长8.0％，初步扭转了去年经济增长率前高后低、逐季下滑的走势。与此同时，物价水平 却出现了明显的下降。今年前6个月累计，我国居民消费价格比去年同期下降0.8％,降幅比 去年同期增加1.9个百分点；零售物价比去年同期下降1.6％,降幅比去年同期增加1.1个百分 点。报告认为，导致经济增长率与物价指数走势背离这一特殊矛盾现象的原因之一是前期经 济增长率、生产资料价格下滑的滞后。
报告指出，从长期看，由于价格水平是总需求与总供给平衡状况的综合反映，经济增长 率与物价指数变化方向必然是一致的，过高的经济增长率会引发通货膨胀，经济增长率长期 下降会导致通货紧缩。但在短期中，由于居民消费价格指数在经济景气指标中属于滞后指标 ，目前的价格水平往往受前一阶段经济景气先行指标(如生产资料价格、固定资产投资等)和 同步指标(如经济增长率、进出口等)的滞后影响，出现经济景气先行指标、同步指标与滞后 指标走势不一致是完全有可能的。今年上半年出现的经济加速增长与物价持续下降并存，正 是同步指标与滞后指标不一致的短期现象。
具体而言，对当前居民消费价格走势影响最大的滞后因素是去年的经济增长率的逐季下 滑和生产资料价格指数的跌幅加深。
2001年一至四季度，我国国内生产总值分别增长8.1％、7.8％、7.0％和6.6％，呈现明 显的逐季下降趋势，对物价的运行产生了不利的滞后影响。由于经济增长速度持续下滑,全 社会对2002年经济增长的预期不高,甚至有很多人认为国家制定的7％的增长目标很难实现， 这种情况不利于社会信心的稳定,使扩大需求的难度加大。一方面，企业因为对经济前景不 看好而投资的热情不高，进而影响投资需求的增长；另一方面，居民因为对经济增长前景不 看好而影响收入预期和消费信心，进而影响居民消费的增长。投资与消费需求增长的乏力, 导致供大于求的矛盾加剧、通货紧缩压力的增加。经济增长率对居民消费价格指数的滞后影 响约为6～9个月，居民消费价格涨幅目前仍然为负，且下降幅度不小，正是去年经济增长率 从一季度的8.1％降到4季度的6.6％、这一阶段社会总供给与总需求严重不平衡的综合反映 。
楼市：“成交高峰期”转向“最佳展示期”
从10月1日到昨天，除了郊区景点沿线上的楼盘外，北京大多数楼盘光顾的人并不多，成交情况一般。业内人士认为，随着十一长假去外地旅游人数的增加以及买房人“经验”的增长，北京楼市已经走出“假日经济”。
十一期间，记者在采访中看到无论是城北京昌高速沿线的宽HOUSE、回龙观文化社区、龙泽苑，还是城东的美林香槟小镇、水木兰亭等项目，售楼处门前的车不少，售楼处内或样板间里看房的人也不少。但售楼人员却告诉记者，与节前相比，看房的客户成交不多，多数属于出游郊区顺道“浏览”的客户。宽HOUSE销售负责人权慧峰的看法比较有普遍性：“假日经济对楼市已经没有任何作用，在假期到售楼处来的人更多的是在9月就已经有意向，利用假期带着亲朋好友来进行现场‘比对’和‘抉择’的，因此，十一期间，成交情况并不比平时好，相反，有的项目还有退房的。”
一些一线的楼盘销售人员认为，从目前的趋势看，“十一黄金周”正在由前几年的“成交高峰期”转向“最佳展示期”。这就意味着，今后如果哪个项目想在年底取得比较好的销售业绩，就应当利用“十一”的长假充分展示自己，把售楼处、小区的绿化、环境、房子的外立面、配套设施等都做好，让买房人能亲身感受未来新家的居住环境。五一、十一将成为买房人“比对”开发商实力的“现场房展会”，而这两个长假期间各个楼盘的现场情况如何将会直接影响日后的销售。
车市：人气虽旺销量仍少
记者从京城几家车市了解到，亚运村汽车市场、北方汽车交易市场、中联汽车交易市场等在节日期间都举办了购车节活动，市场人气比平日有所增加。据车市经销商称，购车节吸引了不少消费者前来看车，但是与看车市逛车市的人流相比真正买车的消费者却不多。
据亚运村汽车市场的有关人士告诉记者，今年国庆节期间亚市平均每天客流量在4000人至5000人左右，比往年同期客流量略少，气氛浓厚但市场冷清。节日期间，亚市销量并不理想，平均每天销售20辆至30辆车。这位人士强调说，根据往年的经验，节日期间市场的销售情况普遍不及平日，这样的销售数字是在计划当中的。因为节日期间逛车市的消费者，普遍看车针对性不强，绝大多数就是体验一下市场中过节的气氛或是大体了解一下市场，购买不是最终目的。
市场专业人士分析称，节日期间“人气见旺、销量萎缩”是多年来的市场规律。主要原因在于长假前的一周至两周时间，市场销量通常会有明显增长，出现节日消费的提前释放；同时，节日期间不能上牌也抑制了购买。另外一个主要原因是今年轿车消费市场与前两年相比增速明显减缓，汽车市场销量持续低迷。
不过，据经销商介绍，从汽车市场的情况来看，标致307、伊兰特、福美来等新型中档轿车是市场的热点，而相对来说，捷达、桑塔纳等老车型受到了冷落。对于近来车市的冷清，业内人士普遍认为将一直延续到年底。由于从明年起，我国将取消对进口车的许可证限制，这意味着明年买进口车将更容易。因此，若没有特别的利好消息，年内车市可能还是不温不火。
消费品零售额：到了七十亿
今年十一黄金周，京城社会消费品零售额实现70亿，比去年同期上升了近一成。据北京商业信息咨询中心抽样调查，节日7天，本市85个企业近千家店铺实现销售收入10.3亿，同比增长6.5%.百货店、超市、建材市场等的销售情况纷纷较去年有明显上升。
关键词：科学发展观；信贷投放节奏；经济结构调整；经济增长方式转变
中图分类号：F830 文献标识码：B 文章编号：1006-1428(2010)09-0013-03
一、遵循科学发展观，把握信贷投放节奏的紧迫性和重要性
进入2010年，尽管国际金融危机的直接冲击已经缓解，全球经济复苏的基础却仍非常脆弱，美日欧等主要经济体在内需和就业等方面仍没有大的起色。同时，国内宏观经济运行也面临诸多压力。
鉴于上述宏观形势，用科学发展观来统领商业银行各项工作，尤其是信贷管理工作显得尤为紧迫和重要。
(一)信贷超额投放形成的结构失衡要求商业银行准确把握信贷节奏
在全球经济金融危机的大背景下，2009年我国经济工作立足于扩大内需保持经济平稳较快增长，加快发展方式转变和结构调整，提高可持续发展能力，促进经济社会又好又快发展。为此。2009年成为全国信贷大投放的一年。然而，尽管信贷的大规模扩张有效地抑制了经济总量增长的下滑，对我国积极应对危机，推动经济企稳回升贡献重大，但对经济增长方式转变和可持续发展能力的提升却作用有限。而信贷风险暴露总是有相当长的滞后性，特别是在我国银行业机制转换不到位、管理水平跟不上的情况下，过去一年多来，为应对危机、支持经济企稳向好而大量投放的贷款面临着很大的风险压力。因此，控制好2010年全年信贷增量、把握信贷投放节奏和结构，是当前银行信贷管理工作的重中之重。
(二)以人为本的科学发展观，要求银行准确把握信贷投向
科学发展观的核心是以人为本，运用在银行信贷管理工作中，就是要将有限的资源突出地调整和投入到与最广大人民根本利益相关的方面。而当前这一根本利益主要体现在缓解资源瓶颈、抑制资产价格泡沫、关注民生和中小企业发展、实现节能减排的绿色经济发展等方面。
因此，加快发展“绿色信贷”，通过对金融资源的有效配置，促进经济效益和社会效益的协调统一，这既是银行社会责任的体现，也是中国经济健康发展的要求，更是银行本身可持续发展的基础。
(三)经济的协调、可持续发展，要求信贷资源的合理配置和投放
实现我国经济科学、协调、可持续发展，必须强调资源、环境、生态、政治、文化等各方面的可持续。只有按照社会和经济发展的客观规律配置资源，维护各方面生态的平衡，才能实现全面可持续的发展。金融资源的合理配置和金融生态的稳定正是科学发展观理论的题中之义，失衡必将影响经济的发展，造成我国新型工业化道路的波折。
(四)统筹兼顾要求银行在信贷工作中既要考虑经济效益又要兼顾社会效益
作为商业银行，追求经济效益无可厚非，但是，正确运用信贷手段，发挥自身在支持经济社会发展中的作用，也是商业银行义不容辞的责任。因此，商业银行要切实把思想和行动统一到深入贯彻落实科学发展观的要求上来，统一到中央对国内外经济形势的分析判断上来。统一到中央的一系列决策部署上来。既要保持信贷政策的连续性和稳定性，进一步加大对经济发展的支持力度，又要提高针对性和灵活性，发挥信贷对调整经济结构的促进作用。
二、银行业超常规过量信贷投放不符合科学发展观的要求
(一)信贷过量投放对急需加大发展的实体经济企稳回升作用有限
2009年一季度信贷巨额投放后，主要经济指标并不十分理想，而2010年1月份的信贷投放量与经济增长幅度的差异依然巨大。这说明天量信贷投放没有进人经济实体，或者进入了经济实体而没有到生产、流通、消费环节。
(二)信贷过量投放易造成流动性过剩和资产价格泡沫，不利于股市、楼市的健康发展
2009年我国人民币各项贷款增加9.59万亿元，同比多增4.69万亿元。在30％的货币供应增长的情况下，经济增长只有8％左右，同时CPI是负的。据测算，大概不到1／3货币供应量被实体经济吸纳，而有2／3进入到了资产领域，这造成了两方面的问题：
一是推动了股市、房市价格的泡沫。
二是造成市场资金价格倒挂，闲置资金在企业与银行之间、银行与银行之间倒腾牟利。2009年曾出现了一部分企业将借来的信贷资金，通过票据贴现与定期存款之间的利差进行套利的情况。
(三)银行巨额资金过于集中投向政府融资平台等领域，给未来信贷资产带来较大的风险隐患
首先是银行的政府融资平台贷款集中度较高，如一些银行发放的贷款中，一般性贷款占比不到60％，其中政府融资平台贷款就占30％。虽然政府融资平台贷款有政府财政信用做担保，但由于在获得银行贷款时各家银行都要求担保或将贷款的还款计划纳入财政预算，这将导致政府担保杠杆率较高；且地方政府往往通过多个融资平台从多家银行获得巨额信贷资金，形成多头举债，负债率居高不下，导致银行在这一领域的信贷风险日益提高。
二是沉淀在房地产领域的贷款量巨大，据统计，2009年房地产贷款新增量达到2万亿元。在贷款总新增量中的比例平均约占20％左右，而在中小银行和股份制银行更是高达40％左右。一旦房地产行业出现问题，将给银行信贷资产安全带来极大的威胁。
(四)信贷过量投放不利于企业自主创新和科技成果转化，不利于产业结构的优化升级
银行信贷集中于政府基础设施和房地产领域，造成的关联问题是传统行业产能过剩与企业自主创新能力低下、新兴产业发展不足并存。
国家实施宽松货币政策、推进信贷投放的初衷一方面是抑制传统行业产能过剩，另一方面是积极促进产业结构升级和拉动内需，重点是加强新兴制造业和深加工装备制造业的发展。但与强烈的信贷投放冲动形成鲜明对照的，是银行对新兴产业在信贷政策、风险管理机制、市场规划上的准备却严重不足，在短期利益驱动下。必然导致投放的偏向和“跟风放贷”。
从2010年1月末的数据看，中小企业新增贷款占全部企业新增贷款的比重为19.7％，比年初下降5.2个百分点。从余额看，中小企业贷款占全部企业贷款的比重为22.1％，比年初下降0.1个百分点。信贷资金投放的不足也导致了民间借贷成本的上升。这不仅严重限制了其进行产业转型、科技创新以及建立自主品牌，抑制了民间资本再投资的积极性。也不利于形成中国健全的内生性经济增长机制。
三、银行信贷有节奏均衡投放是科学发展观深刻内涵的必然要求
(一)信贷均衡有节奏投放，是保持金融资源合理配置和经济生态稳定的必然要求，也是科学发展观
“发展是第一要务”所决定的
从科学发展观的要求来看，信贷的均衡投放不是平均投放，而是依据经济运行的实际需求来把控信贷投放的数量与节奏，“均衡”既指总量的均衡，也指结构的均衡，即信贷投放结构与经济结构的合理需求达到均衡，确保经济有效率地运行。
一是要与实体经济运行的需求进度匹配(即数量和时间)。从满足实体经济和工商企业各个时期的资金需要出发，银行应当均衡地按需投放信贷。
二是要与实体经济需要的投放对象、投放领域匹配。就是要把有限的信贷资金投向国家支持的、关系民生的、资金最短缺的行业和领域，实现资源配置效率的最大化。
(二)信贷均衡投放，是银行业顺应国家经济结构和增长方式调整的必然选择，也是科学发展观强调的持续协调发展的必然要求
我国为了应对金融危机的冲击，不但要在经济增长总量上保持一定的水平，更要在经济产业结构调整上做文章，这既要控制“两高一剩”行业，又要发展新型制造业、形成自主科技创新能力、扩大内需。商业银行一是要保证信贷行业集中度的均衡，做到有所为有所不为；二是要保证信贷投放与产业结构调整的时间进度均衡匹配，否则对经济结构调整的作用将是反向和有害的。
(三)信贷均衡有节奏投放，是银行业自身风险控制、审慎经营的内在要求，也是科学发展观倡导的“绿色”“生态”发展的必然要求
目前，中国银行业可持续发展面临“四大挑战”。一是不良贷款反弹压力明显；二是资产负债匹配管理压力逐步加大；三是案件风险防范压力长期存在；四是金融信息科技保障压力依然存在。因此，银行只有按照企业经营的实际资金需求进度进行信贷投放，才能保证信贷资金的合理使用，从而控制信贷风险；而均衡投放也能减轻银行风险评审和管理的集中性压力，降低操作风险等内生性风险的概率。
(四)信贷均衡有节奏投放，有利于落实国家解决中小企业融资难、抑制房地产过热发展等有保有压政策，也是科学发展观着力关注民生、协调统筹解决热点、难点问题，履行金融企业社会责任的必然要求
围绕宏观经济发展的大趋势进行战略布局，是商业银行可持续发展的基础和前提。当前，应特别关注国内经济发展方式转变滞后、中小企业融资困难、房地产经济过热、居民个人消费需求多样化、国家城镇化发展等问题，密切关注市场，加强对宏观政策及其趋势的研究，在大的经济周期内坚持逆向发展思维，合理把握发展节奏，履行商业银行的社会责任。具体而言，当前必须控制好信贷增量，把握好投放节奏，推进政府融资平台“解包还原”工作，严控房地产贷款，切实将有限的信贷资源投向有利于国计民生发展的行业和企业，并在发展路径、商业模式、经营管理、业务流程，服务渠道与金融产品等方面形成特色和品牌。
四、商业银行在促进我国经济结构调整和经济增长方式转变过程中的主动作为
首先，商业银行在信贷投放规模受到控制和货币政策逐步收紧的情况下，应按照国家及监管部门的要求，主动确保国家重点建设项目的继续推进，促进经济的稳定增长。一是继续支持各地“十一五”规划的重大市政基础设施的投入：二是可以加大对国家级战略产业的信贷投放。
其次，商业银行应正视超常放贷的隐患。加强风险排查和管控力度，主动调整信贷结构和客户结构，保持银行信贷质量和持续发展。一是可以探索信贷业务的优化方案，梳理存量贷款客户，列出集中度高行业的客户，通过信贷资产转让、发行信托理财计划、逐步调整退出等方式调整贷款余额，将有限资源用于国家重点项目。二是通过加强对信贷资金流向和用途的监管，从源头上保证信贷资金更多地流向实体经济。三是控制地方政府融资平台和房地产贷款的集中度，严控自有现金流不足，完全依赖政府担保补贴的新开工项目贷款。
*年，我国多项宏观经济指标的增长比上年有所加快，整体经济基本实现了“又好又快”的发展目标。
1．经济增长率再创新高。*年以来，我国经济增长呈逐年小幅加速趋势，总体经济运行保持了“高增长、低通胀、高效益”的良好局面。预计*年GDP为24．3万亿元，比上年实际增长11．5％，加快0．4个百分点。
2．受结构性因素的影响，物价增长明显回升。今年1-8月，累计CPI(居民消费价格指数)同比增长3．9％，比上年同期加快2．6个百分点，其中，食品价格同比增长9．8％，比上年同期加快8个百分点，对CPI增长的贡献率高达80％以上(拉动CPI增长3．2个百分点)，即物价上涨的主要推动力是食品类价格短期爆发性增长。预计全年CPI增长4．3％，超过年初预计的调控目标，但仍处于可控的范围内。
3．就业增长形势良好。今年上半年，城镇新增就业629万人，完成全年目标任务的70％，创下实施积极就业政策以来同期最好水平。预计全年城镇新增就业将突破1200万人。城镇净增就业量将首次突破1000万人，达到1011万人，比上年增加32万人。这得力于经济增长的快速平稳增长，也与积极就业政策的逐步落实密切相关。
4．工业增长创10年来的新高，效益进一步提升。受出口和投资持续高增长的带动，今年工业增长比前几年明显加快。1-8月，累计规模以上工业增加值同比增长18．4％，比上年同期加快1．1个百分点。预计全年规模以上工业增加值增长18％，四季度会有所放慢，主要是受出口增长放慢的影响。企业效益继续好转。1-5月份，全国规模以上工业实现利润9026亿元，增长42．1％，比上年同期加快16．6个百分点。
5．三大需求继续强劲增长，内外需增长的不平衡与内需结构不平衡均有所改善。投资增长继续偏快。今年1-8月，累计城镇固定资产投资同比增长26．7％，比上年同期回落1．5个百分点，预计全年城镇固定资产投资达12．1万亿元，增长29％，比上年有所加快。从内需增长看，一个积极的变化是消费增长明显提速，对经济增长的拉动作用趋强。1—8月，社会消费品零售总额同比增长15．7％，比上年同期加快2．1个百分点，预计全年社会消费品零售总额达到9万多亿元，同比增长16．2％，比*年加快2．5个百分点。出口增长继续高增长态势，受出口税收政策调整的影响，8月份以后出口增长将趋于放慢。预计全年出口和进口分别达1．2万亿美元和9480亿美元，同比分别增长24．3％和20％，外需放慢内需加快(主要是消费增长加快)有利于改善内外经济的不平衡。*年贸易顺差至少可达2570亿美元。
二、*年经济增长趋势预测
(一)经济增长走势分析与预测
对*年宏观经济发展的基本判断是：国民经济将继续保持11％以上的高位增长。从季度和年度增长来看，经济正在达到或接近周期性繁荣的顶部区域(经济增长从年度上讲，最高点可能是*年，而季度上最高点可能是*年上半年)，*年下半年或后年很可能进入温和调整期。
一是消费增速明显加快是经济增长周期处于中部区间(繁荣期顶部区域)的一个重要信号。这是因为，随着人们对经济增长信心的增强及前期收入的快速增长，开始扩大消费，即经济扩张由投资转向消费(投资增长仍处于高位)。因此，经济增长将处于周期性最繁荣的区间。20世纪80年代的两次周期和90年代上半期的一次周期即是如此。当消费增长达到顶点时，投资增长便会明显回落，经济增长也随之回落。这次繁荣期持续的时间比以前任何一次都长，主要是由于国内消费结构升级与产业发展进入一个全新的阶段及与世界经济景气重叠而形成的投资与出口的持续性“双扩张”。
二是物价增长进入第二波上升，其中价格增长的结构变化最引人关注，显示经济周期中增长率变化的信息。当前，价格增长的特点是CPI加速而PPI(生产资料价格指数)减速、生产资料价格放慢而生活资料价格加快，这是经济处于扩张后期的基本特点。两轮价格上涨中生产资料价格的不同走势，可能意味着经济周期中增长率阶段性变化正在酝酿中。
三是预计国内房地产在*年下半年后将进入适度调整期，会使投资增长有所减速。房地产特别是住宅繁荣已持续10年，估计在*年奥运会之前，房地产仍将保持偏热增长态势，正处于中期繁荣的顶部区，但由于受多重因素的作用，房地产在奥运会后可能步入中期调整期。主要原因是：持续过高的房价对住宅需求的抑制作用、供给的释放及货币信贷的收缩效应，以及人们对奥运会后房价上涨预期的变化等。房地产调整将明显地带动钢铁、水泥等相关重化工业调整，整体投资增长将会逐步放慢。另外，受出口政策调整的影响及世界经济增长可能逐步放慢的影响，出口增长将趋于放慢，对投资增长也将产生一定的抑制作用。
GDP增长的高位走平，主要是源于周期性的因素及人们对奥运会房价预期的一定变化，当然还有世界经济增长周期变化的影响。预计*年，我国GDP可望突破28万亿元，增长11％，其中，上半年可能超过11％，下半年会有所回落。工业增加值的增长率将受出口放慢的影响有所回落，但受国内消费旺盛的支撑，会继续保持高位增长，预计增长17．5％。为了与以前经济增长目标保持一致，国家对GDP增长的预期目标仍将设定为8％。
(二)投资、消费和就业增长分析和预测
受高收益率和流动性过剩问题突出等的影响，*年投资增长呈逐季上升趋势，但*年投资增长可能趋缓，并逐渐步入周期性的调整期。房地产增长和出口增长可能双双调整，将是投资回落的直接动因。正因如此，流动性过剩问题在*年会得到一定程度的缓解。这是经济发展的一种积极性变化。与之相反的是，消费增长将继续有所加快，成为周期性的变化。这种变化对节能降耗目标的实现是有利的，因为投资增长放慢意味着高耗能产业投资增长和产出增长的放慢，同时，由于经济的适度调整，将影响企业的利润，一些高耗能的落后企业将会被市场逐步淘汰。
预计*年，城镇固定资产投资规模为15．07万亿元，增长25％，社会消费品零售总额将首次突破10万亿元，达10．5万亿元，增长16．5％。
*年，我国的就业增长形势依然较好。目前，尽管城镇单位新增就业有放慢的迹象(主要是由于外资企业和私营企业就业增长有所放慢)，但工业企业就业增长一直会保持6％以上的较快增长态势，预计*年这一趋势会延续。利用就业弹性预测方法，预计*年城镇净增就业量将达到1032万人，新增就业岗位继续突破1200万个。*年，城镇就业增长的目标可设定为新增城镇就业1000万人，失业率控制在4．5％以下。
(三)物价增长走势分析与预测
今年以来，我国物价上涨进入*年以来的第二个上升期。二季度，CPI同比增长3．6%，比一季度加快0．9个百分点，比上年同期加快2．2个百分点；三季度继续加快，特别是7月和8月CPI增长分别上升到5．6％和6．5％的相对高位，引起了社会对未来发生通货膨胀的担忧。事实上，此轮物价加速上涨，不是一种内在的长期趋势，而是由于部分粮油及肉类产品阶段性的供应紧张而形成的价格“扰动”，不会对未来造成明显的通货膨胀压力。
*年，物价继续加速上升的可能性较小，原因有：一是目前推动物价大幅回升的主要原因是食品价格。本轮经济周期以来，除食品类的核心产品价格上涨率一直在1％上下窄幅波动，今年核心产品价格上涨率仅为0．7％，这说明经济增长的内在通货膨胀的压力不大。推动食品价格上涨的农产品涨价带有恢复性质，原因是短期性的供求不平衡；而且，我国农产品的供应是完全有保障的，猪肉的缺口持续时间也不会太长。因此，此轮物价上涨的走势在性质上与*年至*年相似，持续性不强。*年10月，食品价格上涨首次突破5％(5．1％)，持续了13个月，成为导致CPI短期内快速上涨的主要原因。这次物价上涨也是源于食品价格的明显上升。*年12月，食品价格再次突破5％(5．8％)，目前已持续了9个月，预计还会持续一段时间。二是在现阶段的增长环境中，流动性过剩与货币供应量的持续偏快增长难以传导到CPI上。多年来，我国货币供应量M，都保持了17％-19％快速增长水平。去年以来，虽然MI增速明显加快，反映了流动性过剩问题日趋严重。但由于实体经济中绝大多数产品并不存在供不应求的情况，相反是多数产品处于供过于求的状态。因此，流动性过剩问题冲击的不是物价，而是资产价格，导致房地产与股票价格的明显上升，并加剧投资需求的膨胀(投资的膨胀在经过一段时间后会通过增加产能、抑制产品价格上涨)，即近阶段货币供应量增加或流动性过剩与CPI关系较弱。因为物价上涨的主要原因不在货币方面，所以，这是对近期物价增长走势比较乐观的原因。
从长期物价增长走势看，我国现阶段发生高通货膨胀的可能性也较小，经济增长与通胀的组合仍是“高增长、低通胀”。这是新一轮经济增长周期的一个最基本特征。*年GDP增长10．1％，CPI增长3．9％，*年和*年GDP增长10．4％和11．1％，CPI则仅增长1．8％和1．5％。今年上半年GDP增长11．5％，CPI增长3．2％，预计今年全年GDP增长11．5％，CPI增长4．3％。相对于GDP增长，目前CPI增幅仍较低，处于可承受的增长区间。
因此，可原则判断，明年物价增长将像*年一样，趋于回落。预计CPI增长3．5％左右，宏观调控的目标可定为不超过4％。
(四)出口增长与国际收支平衡的预测
在宏观经济增长的各项变量中，出口增长特别是贸易顺差的预测难度较大，影响因素较多，而且许多因素是不确定的。预计*年出口增长将是回落的，主要是出口政策调整的效果逐步显现。今年8月份的出口增长已有所表现。8月份，出口总额为1113．6亿美元，增长22．7％，比1-7月放慢5．9个百分点，比7月份大幅回落11．5个百分点，显示了7月份开始实施的出口政策调整的积极影响。可能导致出口增长回落的另一个因素是：美国经济增长受次级债危机的影响将趋于放慢，次级债危机的影响将会继续深化，虽不会导致美国经济进入明显的衰退或萧条，却会使经济持续一段时间处于相对低位增长，对世界经济景气和外部对我国出口需求将产生一定的负面影响。白*年以来，我国出口最重要的支撑因素是国内工业产能释放所产生的“外推效应”，如*年受钢材产能大量释放及国内需求放慢的影响，我国钢材贸易由净进口转为净出口。*年，我国净出口额为2450万吨，*年上半年，则达到2510万吨，全年钢材净出口预计将超过5000万吨。最近几年，我国新增钢铁产能为7000-8000万吨，即70％的新增产能是通过出口增长来消化的。预计*年，我国出口的这种“外推效应”会继续加大。外贸出口政策调整在相当程度上是抑制这种“外推效应”的扩大。受以上“两减一增”因素的影响，预计*年出口增长将回落到20％左右。贸易顺差将继续有所扩大，但增幅明显放慢。预计*年，我国贸易顺差为3084亿美元，增长20％。
三、*年宏观经济政策取向
考虑到流动性过剩问题的影响，“三过”问题依然突出，经济增长尽管正在或逐步接近经济周期的顶部区间，但地方政府的内在投资冲动仍十分强劲；同时，受政府换届效应及对奥运经济增长的乐观预期等因素的作用，*年，我国经济增长可能会进一步高涨。因此，可将“双稳健政策”调整为“稳中适度从紧政策”，继续保持政策的稳健性和连续性，但货币政策要适当加大紧缩力度，特别是要防止实体经济偏热与虚拟经济偏热的相互强化，形成全面过热的风险。
1．要认识到继续抑制投资增长的重要性。*年之前，我国的出口增长是以外部拉力为主，而*年以来，出口增长是以国内投资的推力为主，强大的推力和拉力的结合，是导致*年以来出口顺差过大的主要原因。推力增大，主要是因为投资增长持续偏热，导致工业产能的集中释放，外部失衡是因为内部失衡。抑制投资增长是解决内部失衡和外部失衡的关键。要通过继续小幅升息和发行中长期公共债券的措施抑制房地产和工业的投资；完善信贷结构性调整政策，加大对房地产及相关高耗能产业的信贷收缩力度，同时，增加对中小企业的信贷投放。
2．价格调控的重点是房价而不是物价，同时加强物价监管和调节。目前，影响经济增长稳定和金融危险的价格因素，主要来自房价的长期过快增长。价格调控的重点是房价，要抑制房价过快增长主要是调整房地产政策：一是住房基本政策是只鼓励家庭拥有一套住房，而对投资性住房采取较严厉的抑制政策，同时限制外籍人员购买住房；二是加大税收调节作用，尽快出台征收不动产税政策，促进“卖房”；三是对购买第二套以上住房采取严厉的金融抑制政策，将购买第二套以上住房贷款的首付比例提高到40％-50％，并将其利率调整到10％以上，抑制住房的投资需求。要加强物价的监管和调节，严肃查处价格串通、哄抬价格、价格欺诈等不正当价格行为。有关政府部门要及时监测国内外粮油等农产品价格的变动，同时做好粮、油、肉、蛋、奶等主要食品的生产、供应和价格稳定工作。食品价格特别是猪肉等价格的大幅上涨，已对城乡低收入居民形成了较大的支出压力。要建立对困难群体补贴的长效机制，可将对困难群体的生活补贴分成两块：一是常规部分，如最低生活保障标准逐年提高；二是根据基本生活品非正常价格变动情况，对困难群体进行相应的直接补贴。
关键词：投资时钟；经济周期；中国资本市场
中图分类号：F830.9：F832.48 文献标识码：A doi：10.3969/j.issn.1672-3309（s）.2012.05.40 文章编号：1672-3309（2012）05-96-03
一、投资时钟介绍
投资时钟是由美林证券根据美国完整的超过30年的资产和行业回报率数据提出的投资概念，即将经济周期分为衰退、复苏、过热和滞涨四个阶段，每一个阶段都由经济增长和通胀的变动方向来唯一确定；同时每一阶段都对应债券、股票、大宗商品或现金中的某一特定资产类别。
（一）长期增长和经济周期
从长期看，经济增长取决于生产要素的可获得性、劳动力、资本和生产能力的提高。从短期看，经济经常偏离可持续的增长路径。政策制定者的工作就是要使其回复到可持续增长路径上来。在潜能之下的经济增长会使经济面临通货紧缩的压力，而经济增长持续保持在潜能之上则会导致破坏性通胀。美林投资时钟理论采用产出缺口来描述经济增长走势，用CPI来描述通胀。拐点判断方面，金融市场上一贯将增长率的短期偏离认为是其长期趋势的改变。正确地识别拐点可以通过改变资产配置而盈利，但生硬套用该理论也可能会出现错误。针对上述情况，美林的投资时钟理论中引入了增长评分卡的概念，增长评分卡是一个基于央行政策、OECD领先指标、商业信心指数和实际GDP市场共识预测的扩散指数。它是关于GDP增长方向的很好的6个月的领先指标，可有效用于拐点判断。
（二）经济周期的4个阶段
美林将经济周期分为4个阶段――衰退、复苏、过热和滞胀。
1.衰退阶段。经济增长停滞，产能过剩和大宗商品价格下跌驱使通胀降低。企业盈利微弱，实际收益率下降。央行下调短期利率刺激经济，进而导致收益率曲线急剧下行，此时债券是最佳选择。
2.复苏阶段。舒缓的政策起了作用，GDP增长率加速并处于潜能之上。同时因空置生产能力还未耗尽使得通胀继续下降，企业盈利大幅上升，这个阶段是股权投资者的“黄金时期”，股票是最佳选择。
3.过热阶段。企业开始面临产能约束，增长减慢，通胀抬头。央行加息给经济降温，此时GDP增长率仍处于潜能之上，收益率曲线上行趋缓，股票的投资回报率取决于利润增长与估值下降的权衡比较。大宗商品是最佳选择。
4.滞胀阶段。GDP的增长率降到潜能之下，但通胀却继续上升，产量下滑，企业为了保持盈利而提高产品价格，导致工资一价格螺旋上涨。只有等通胀过了顶峰中央银行才能有所作为，这就限制了债券市场的回暖步伐。企业的盈利恶化，股票表现非常糟糕。此时现金是最佳选择。
（三）投资时钟在美国的测试结果
美林利用美国超过30年的资产和行业回报率数据（1973年4月至2004年7月）验证了投资时钟的合理性。以下是一部分研究成果。
1.美国不同资产类收益率：（1）所有资产中股票表现最好，年均实际回报率达到6.1%，相比债券收益率，存在约2.5%的股权风险溢价；（2）债券的收益率高出现金2%，反映其久期风险和违约风险。
2.不同经济周期阶段中资产的收益率比较。根据不同阶段各资产的收益率情况，美林展示了投资时钟的理论对角线和实务对角线。其中理论对角线表示每一时钟阶段的理论最佳资产选择，在衰退、复苏、过热和滞胀期分别对应债券、股票、大宗商品和现金；实务对角线则反映每一阶段实际收益最好的资产，除滞胀期大宗商品代替现金外，其余阶段资产表现与理论对角线相同。
二、投资时钟在中国资本市场的应用
（一）主要指标和参数选择
将投资时钟理论应用于中国资本市场，首先是要选择合适的指标和参数，用于确定周期的不同阶段以及各资产的收益情况对比。对于经济周期的判断，美林投资时钟采用产出缺口来描述经济增长走势，用CPI来描述通胀。在我国，影响宏观经济增长的因素很多，单纯以产出缺口度量增长复苏与衰退的方式很难实际运用于中国经济周期的解释与定义中。当前的研究中，用于表征中国经济增长的指标主要有就业率、工业增加值、GDP增长率等，也有机构采用多个宏观指标，通过建立多因素模型进行综合描述和判断。本文我们主要采用月度工业增加值增速与季度累积GDP增长率相结合的方式描述经济增长，通胀部分仍采用投资时钟理论使用的CPI增长率来描述。
在各资产的收益情况对比中，本文对股票和债券资产分别采用沪深300指数和上证国债指数作为表征指标，大宗商品方面使用中国大宗商品指数（CCPI），现金部分采用复利计算的3个月定期存款利率作为表征指标。
（二）经济周期选取
对于经济周期时长的选取，投资时钟理论由美林首次提出时，是对自1973年4月至2004年7月美国超过30年的时间周期进行研究分析。该理论在我国的具体应用，当前不同机构的研究各有不同，其中一个主要区别在于起始时点的选择，如以1991年底沪深证券交易所成立作为资本市场的形成标志，开始统计股票资产收益情况；或按中国股市与经济增长相关程度截取起始点，比如2000年后总市值首次突破GDP总量的40%。尽管从统计学的角度，样本空间越大统计分析所能体现的意义就越突出，但另一方面，由于投资时钟理论的主要应用是对各经济周期中不同资产的风险收益情况进行研究分析，合理选择资产配置方案，这就要求资本市场具有较高的成熟度以及对于宏观经济走势变化的较高敏感度。对中国资本市场而言，由于起步时间晚，发展过程短，市场本身一直处在一个逐步走向成熟的阶段，很多时候（尤其是发展初期）其对于经济的反映程度会受到各种不确定因素的影响，导致统计结果不显著。近年来，经历了2007年的股市暴涨暴跌之后，随着资本市场的日趋成熟，市场的走向与宏观经济发展趋势密切相关，加之一些可以准确反映资产收益走势的综合指数，如沪深300、中国大宗商品CCPI等的陆续，投资时钟理论的适用条件日益完善，理论中有关把握经济周期、判断经济形势以及资产配置决策等内容也将具有越来越多的借鉴意义和应用价值。目前已有研究表明，自2008年下半年开始，中国经济依次走过了衰退、复苏、过热、滞胀四个阶段。本研究将选取2008年下半年为起始点，通过2008年7月至2011年12月的宏观经济数据确定完整的投资时钟，并对这一时期股票、债券、大宗商品和现金等资产的风险收益情况按照周期中的不同阶段进行统计分析。
（三）经济周期不同阶段的确定
在美林投资时钟理论对于不同阶段的定义中，衰退期为经济与通胀双降，复苏期为经济增长通胀下降，过热期为经济通胀双增，滞胀期为经济下降通胀增长。通过环比数据确定增长走势，从而将每一个月份都分别归纳在某一个阶段内。本研究中我们采用类似的确定方法，将每月的同比增长数据与上月比较，确定该月所处阶段。比如某年4月份经济增长为10%，通胀率为5%，5月份上述两个指标分别为8%和6%，则判定5月为滞胀阶段。
指标选择方面，经济增长指标使用月度工业增加值增速与季度累积GDP增长率加权平均处理，具体计算方法为：某月经济增长值=1/3*当季累积GDP增长率+2/3*当月工业增加值增速。由于国家公布的月度工业增加值增速指标每年1、2月合并计算，本研究使用此数据时，将分别与上月和下月数据平均计算，得到1月和2月的估计值。
根据上述分析方法，我们对自2008年7月至2011年12月的相关宏观经济数据进行统计和处理，分别判断出每一个月份所处的经济周期阶段。结果表明，在所有42个月份中，衰退期占12个月、复苏期9个月、过热期10个月、滞胀期11个月，总体来说各周期阶段分布较为平均。从时间上看，大致可以将上述3年半的时间分为三个部分，第一部分是自2008年7月至2010年10月，在此期间，中国经济完整走过了一个时钟周期，依次经历了衰退（2008年7月-11月）、复苏（2008年12月-09年7月）、过热（2009年8月-11月）、滞胀（2009年11月-10年10月）四个阶段。第二部分是自2010年11月至2011年7月，这段时间内尽管通胀压力持续走高，但经济并未直接掉头下降，呈高位震荡态势，在时钟阶段上反映为滞胀期和过热期的反复，之后最终确认滞胀期。第三部分是自2011年8月至2011年12月，滞胀期确认之后，经济步入衰退，开启了下一个时钟周期。
（四）不同资产在周期各阶段的收益率对比
根据已确定的经济周期各阶段，分别按月计算不同资产的平均收益率，其中各资产的表征指标分别为：股票：沪深300指数；债券：上证国债指数；大宗商品：中国大宗商品指数；现金：3个月定期存款利率。
按上述方法计算出的不同阶段各资产平均收益率，得到投资时钟在中国的实务对角线。结果表明，与投资时钟在美国的测试相同，时钟前三阶段的最佳资产分别为债券、股票和大宗商品，收益率分别为7.1%，40.8%和26.8%。滞胀期于美国投资时钟不同，股票超过大宗商品成为最佳资产，收益率为20.4%，同时也超过理论对角线上现金的2.2%。
三、总结
（一）投资时钟的资产配置决策分析
根据不同阶段各资产的收益率情况，美林展示了投资时钟的理论对角线和实务对角线，其中理论对角线表明在各阶段理论上最佳的资产选择，即衰退期选择债券，复苏期投资股票，过热期追捧大宗商品，滞胀期现金为王；实务对角线反映每一个时钟阶段中，实际收益最好的资产。
我们分别统计了中国资本市场中各资产在不同时钟阶段中的表现情况，结果表明，前三个阶段中各理论最佳资产的收益明显好于其它。同时，分别考察股票、债券和大宗商品，其在不同阶段的时钟表现也非常显著，说明各资产对于经济周期变化确实具有较高的敏感度。从总体水平上看，债券的平均收益最高，其高出现金的部分基本上可以看作长久期风险和信用风险溢价，这一点与投资时钟在美国的测试结果相同；与美国历史结果完全相反的是，中国资本市场上股票的表现最差。总的来说，投资时钟理论对于我国资本市场的走势预期、资产配置决策以及风险管理等方面具有较强的实践意义。
（二）投资时钟理论的深入探索与展望
首先，在周期确定方面，本文使用工业增加值与GDP增长两项宏观数据相结合的表征方法，当前已经有很多研究对宏观经济数据与经济周期变化的关系进行深入探索，具体方法包括历史数据回归、多因素分析等。实际上，对于经济周期的准确判断和预测，是投资时钟理论有效应用的前提，而对拐点的预判更是及时调整资产配置，避免风险的有效手段。后续的探索工作将尝试引入增长评分卡的概念，在未来经济走势预测方面开展探索实践。
