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关键词：公司概况；筹资政策；股利政策；财务指标；年报分析；建议
一、公司概况
上海机场(集团)有限公司成立于1998年5月28日，经上海市国有资产管理委员会授权，统一经营管理上海浦东和虹桥两大国际机场。1998年2月18日，“虹桥机场”(股票代码：600009)正式在上海证券交易所挂牌上市交易。2000年6月28日，公司更名为“上海国际机场股份有限公司”，股票简称更名为“上海机场”。
二、筹资政策
1 IPO
1998年，上海机场IPO上市，其时名为虹桥机场，主要经营收入为虹桥机场的服务收募，集资金主要投向上海浦东国际机场一期主体工程以及浦东国际机场停车楼工程，其中投资浦东机场一期主体工程14亿元，占上海浦东国际机场公司20.37％的股权。后来上市公司将上海浦东国际机场公司20.37％的股权转让给控股股东上海机场(集团)有限公司，并将该股权转让收入投资于上海浦东国际机场候机楼及相关资产。
2 可转换公司债券
2000年公司发行1350万张面额为100元的可转换公司债券，筹集资金用于收购浦东机场候机楼及相关资产。随后公司股票简称改为“上海机场”，主要经营性资产为浦东和虹桥两个机场的候机楼及地面服务类资产。虹桥机场前期发行可转换债券是国内首个完整意义上的可转换债券，为我国企业开辟了一条筹资的新渠道，并为国有企业进行债务重组提供了新的途径。上海机场重组时面临新建机场的问题。由于新建浦东机场投入使用后，原有虹桥机场将继续运营，将不妨碍重组时机场集团将虹桥机场的资产投入机场公司。但是，机场公司同时也丽临着如何通过重组安排以便将来在浦东机场进行运营的问题。上海机场是通过IPO和转债发行这两个步骤来完成这一工作的。
3 配股
2006年2月27有过配股；当时企业发展需要资金投入，长期借款已经降到最小，短期借款刚刚开始，之后数额急剧上升，加之配股政策，这表明从2006年2月起，企业进入资金需求旺盛期。
4 长期借款
长期借款在1994年借入最大数量，之后一直递减，98年前迅速递减，之后缓慢减少，到2007年已经完全没有长期贷款。
5 短期借款
短期借款从2006年开始，至2007年迅速上升到最大额，至2007年末2008年初陡然下降，至2009年初回升，之后继续回落。可见短期借款的需求量很不稳定，受金融危机影响巨大。
该公司综合运用了多种筹资手段，发行股票，发行可转换债券和长短期借款。其中长短期借款交替使用，方式与数量管理相对灵活。
三、股利政策分析
结合影响公司股利分配政策的主要因素，对于上市以来的股利政策予以分析：
该企业一直采用现金股利发放形式，除了2006年2月27日有一次股权分置送股和认证权证配股；2003年12月22日送股，1998年转增股除外。
1 各种约束
(1)契约约束。公司在借人长期债务时，债务合同对公司发放现金股利通常都有一定的限制，公司的股利政策必须满足这类契约的约束。该企业借入长期借款时，1997―2003年每股净收益偏低，此后逐步上升。
(2)偿债能力。该企业偿债能力良好，故发放的现金股利很多；虽然后来偿债能力有所下降，但是仍然发放现金股利，我认为这样不是很合适。
(3)对公司的控制。由此可见，该企业对于公司的控制并不十分重视，长期发行现金股利但是股利支付率整体呈下降趋势，未分配利润逐年增多，表明随着企业的发展，资金需求增大，股利政策趋于保守。
四、各项财务指标
1 偿债能力
流动比率：自2000年开始逐步上升，在2003至2005年过高，一般来讲流动比率在2左右较为合适。可能由于应收账款太多而造成，因为2003年上海机场与上海机场集团签订《资产置换协议》，将原来上市公司内的资产虹桥机场与集团旗下的浦东机场进行置换，故对于应收账款的收入未能很好地过渡的实施。
利息保障倍数：刚上市三年，长期借款多；签订《资产置换协议》后，面临重大的资产调整，这二者均使偿债能力受到很大影响。
资产负债率：2000―2001年最高，2004年最低，之后回升。由于2004年之后已经没有长期借款，因此比率降到最低，之后借入短期借款，因此比率回升。
总体来看，该企业偿债能力偏低。
2 资产运营能力
总体来看，该企业营运能力偏高。资产转置后，严重影响了应收账款周转率，以至于影响了短期偿债能力；净资产周转率以及总资产周转率均有下降，但是净利润稳步增长，可见转置虽然影响了营运能力，但是资金运作效率低对于经济效益的影响对于该企业来讲并不明显。反而，正确的资产规划，适当的降低资金运营效率是可以实现提高经济效益的。
3 盈利能力
该企业盈利能力很强。净资产收益率，总资产收益率与净利润率均在2003年之后稳步上升，这也是得以实施现金股利政策为主的必要条件。毛利率一直比较稳定，可见成本控制得比较好，但是也无法再降低了。
4 成长性
该企业成长性较差：在2004年前后达到峰值，由成长期已经过渡到了成熟期，趋于稳步发展甚至衰退趋势，可适当考虑在某些业务上进行战略收缩。可以利用波士顿矩阵进行分析，将“瘦狗”型业务撤出。
五、分析2008年年报
1 资金筹集
有短期借款、以往发行的债券、交易性金融负债三种方式。
短期借款年末数比年初数增加686，029，604.08元，增加比例为151％。增加原因主要为本公司投资浦东机场扩建工程一机场主体工程的建设资金紧缺，向金融机构借款所致。
2 资产营运
每股收益稳步提升，未分配利润缓慢升高，每股净资产增长率变缓，速动比率流动比率提高，流动负债率下降，偿付流动负债能力提高，但是依然偏低，资金运用效率有所提高。总体来看，营运能力加强。
公司无募集资金或前期募集资金使用到本期的情况，公司主营业务主要集中在浦东机场。2008年度公司营业成本大幅增加的主要原因是浦东机场扩建工程一机场主体工程竣工部分投入运营后，相应的折旧费用、能源成本、人工成本、委托管理成本增加所致。营业利润和归属于母公司的净利润同比降幅较大，其主要原因是2008年3月浦东机场扩建工程机场主体工程竣工部分投入运营后，折旧费用、运营成本以及财务费用均大幅增加，同时公司的联营公司上海浦东国际机场航空油料有限责任公司盈利减少造成公司投资收益下降所致。现金流入同比增加的主要原因是销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。现金流出同比大幅减少主要由于本期用于浦东机场扩建工程一机场主体工程的支出比
去年大幅减少所致。筹资活动的现金净流入同比大幅减少的主要原因是去年同期收到发行债券募集的现金。
3 成本控制
主营成本比例有上升趋势，管理费用维持稳定，’财务费用大幅度增加，2008年度公司营业成本大幅增加的主要原因是浦东机场扩建工程一机场主体工程竣工部分投入运营所致。
4 收益分配
公司2008年累计可供股东分配的未分配利润余额为641，689.29万元，根据公司第四届董事会第十六次会议决议，本次利润分配预案为：拟以公司2008年末总股本1，926，958，448股为基准，向全体股东每10股派发现金红利人民币0.5元(含税)。
5 形势分析与财务建议
(1)根据上海航空枢纽建设规划的总体目标，上海航空枢纽力争经过若干年努力，构建完善的国内国际航线网络，成为连接世界各地与中国的空中门户，建成亚太地区的核心枢纽，最终成为世界航空网络的重要节点。根据规划要求，上海航空枢纽建设的实施重点包括加快基础设施建设、抓紧多航站楼多跑道的运营筹备、提高枢纽运行的效率和服务水平、积极支持基地航空公司枢纽建设、加强枢纽航线网络拓展、加快枢纽人才培养和储备等方面，这将使公司面临难得的发展机遇，同时也对公司的综合运营管理能力提出了更高的要求。
(2)2008年国内民航生产增长大幅度放缓，预计2009年在全球经济动荡的影响下，我国民航发展仍将面临巨大的挑战。
为了实现电子交易方式的虚拟经济模式，建材市场需要集成企业对企业的BToB电子商务和企业对个人的BtoC电子商务，利用BtoB和BtoC两大解决方案形成自己特色的电子商务系统。
一、企业对企业的基本电子商务服务
在电子商务交易中，BtoB电子商务是非常重要的交易方式，是企业与企业之间交易的又一重要手段，建材市场入场经营户的互相调货、入场经营户与大客户之间都可以采用BtoB进行商务交易，BtoB的基本功能包括：
（一）企业形象展不功能：建材市场和进场经营户形象信息，以主（网）页和列表的方式介绍企业概况，并随时改版更新。（二）商品信息功能：卖方销售商品信息，卖方注册取得授权后可在系统后台随时增添、修改、更新销售商品信息。（三）企业与商品查询功能：为买方提供模糊查询进场经营户、商品信息，买方注册后可通过分类、关键词等方式查询信息。（四）网上订货功能：系统支持买方网上订货，买方确定订货对象后，进入订货系统下订单。（五）在线洽谈、议价功能：系统设立网上洽谈室，支持买卖双方在线商谈、议价。（六）网上拍卖功能：系统提供网上商品拍卖竞价方式，供买卖双方进行竞价，拍卖交易山卖方提出拍卖商品和底价，买方注册后可进行竞价，拍卖交易。（七）合同（订单）管理功能：系统包含合同（订单）生成、网上签约、订单入库、合同（订单）查询等完整的合同（订单）处理流程。（八）网上银行结算功能：卖方收到买方确认的合同后可到物流中心发货，买方收到发货交易号和卖方银行账号信息后，通过网上银行汇款至卖方。（九）客户管理功能：按采购商和供应商分类进行客户管理，包括对其他注册会员的管理。
二、企业对企业的电子商务现货交易服务
新型建材市场电子商务系统的BtoB服务除了上述基本的BtoB系统功能之外，还包括建材市场本身的电子商务现货交易等需求，这些功能和需求反映到新型建材市场电子商务BtoB统中，分为控制与运行、功能与经营活动两大部分。
控制与运行的总控制中心和四个分控制中心（配货系统控制中心、物流系统控制中心、交易系统控制中心和信息系统控制中心）组成。
配货控制与物流控制为系统的辅助功能软件，它们的运行山总控制中心发出的指令确定；信息控制也是系统的辅软件，发出的控制指令来自于市场内外信息及系统运行信息。在系统中唯有交易控制为系统运行核心部分，所有建材商户经营活动的状态以及所有系统运行数据的改变都将山交易控制软件确定并实施系统控制。这种以交易控制软件为核心并辅之以信息系统为支持的结构与建材商户实际经营活动的经营过程相对应，准确地表不了建材商户以商务活动指令为中心、以商务信息的获取与发送为辅助以及利用物流功能等商务活动的特征。
电子资金转账系统，该系统位于交易系统结算通道的前端，它将记录因交易行为发生而产生经营户资金账户的变化，这种变化也会引起所有交易行为与各交易主体之间现金权益的改变，从而改变经营户及商务服务功能系统的运行状态。OECR有效客户登记系统，对入驻经营户及场外经营户在加入电子商务交易时进行全面的经营状态与交易能力的信息注册登记，该系统是参与交易的所有交易商的完整交易身份的表达系统。山于交易系统运行在电子商务下，在实施交易的完全监控、实施EFT（电子资金转账系统）条件下的ECR（有效客户登记系统）后，建材市场交易系统将成为跨区域的建材行业商品物资的现货交易中心。
建材市场的电子商务交易系统及整个商务服务功能系统不仅实现了以围绕经营户商务活动为中心的服务功能，而且实现了整合经营户及商流机构所有的现货交易活动功能，形成了一个具有时空跨度的交易过程。
三、企业对个人BtoC电子商务服务
建材市场的BtoC电子商务具有先进完备的网上购物功能和强大的后台管理功能，入场经营户可以利用建材市场的电子商务平台迅速扩大自己的销售客户群，有效提高销售业绩。BtoC的基本功能包括：（一）商品信息功能：进场经营户销售商品信息，进场经营户注册取得授权后可在系统后台随时增添、修改、更新销售商品信息。（二）商品信息查询功能：为顾客提供模糊查询商品信息、搜寻商品，顾客注册后可通过分类、关键词等方式查询信息。（三）网上购买（购物车）功能：顾客确定购买对象、下订单、进入购物系统，完成购买。（四）网上结算银行功能：系统采用网上银行方式，支持网上结算，顾客注册，经过认证后，利用银行账号在网上处理购买结算。（五）订单管理功能：山订单生成，按时间顺序生成订单号、订单入库、订单查询组成的完整的订单处理流程。（六）客户管理功能：系统实行会员注册，对买卖双方（顾客和进场经营户）的相关信息、交易信息等实行跟踪管理。
四、结论与展望
以电子商务为基础的信息化、集成化把我们的视野从有限的市场管理拓展到强调高度核心能力集成的供应链管理中来。现代建材市场不仅要求具备超量实物市场的功能，也要求具备电子交易方式的虚拟经济模式。电子商务代表了建材市场不断发展的趋势和潮流，同时也是建材市场提升绩效、塑造核心竞争能力的源泉，是实物市场发展的重要方向，电子商务建设无疑对我国建材市场具有举足轻重的作用。
参考文献：
[1] 李黎. 国外商务模式研究前沿探析与未来展望[J]. 商业研究. 2011（10）
[2] 田华，王光. 移动电子商务应用――手机订票服务实证研究[J]. 中国商贸. 2010（04）
关键词：创业板市场；上市公司；财务风险
中图分类号：F23 文献标识码：A
收录日期：2014年10月9日
一、引言
2009年10月23日，我国深圳证券交易所推出创业板，这是一个重要的中国证券市场的制度创新，它的建设将会面临一些风险。因此，理性和全面的理解和评价上市公司的财务风险，并在此基础上探讨科学、有效的防范措施，加强对财务风险的控制，是创业板上市公司正常运行和稳步发展的重中之重。
我国创业板上市公司的面世时间较短、数量较少，学术界和实务界对我国创业板上市公司财务风险的控制研究还没有足够的关注。中小企业是创业板上市公司的主要来源，它是市场经济体系中比较活跃的、发展前途较好的企业类型，在数量上有着绝对的优势，是经济增长的主要动力、提供就业的主要渠道和科技创新的重要力量；然而，中小企业一般规模不大，市场的竞争比较激烈，而且容易破产倒闭，其地位较弱且比大公司面临更多的财务风险。通过分析创业板上市公司的财务风险控制问题，可以为创业板上市公司平稳健康发展提供理论帮助。
本文将财务风险基本的理论与创业板上市公司的财务特点相结合，识别和分析了创业板上市公司主要的财务风险，通过一些具体的财务数据的分析研究，并提出了一些对策和建议，因此本文具有重要的理论意义和现实意义。
二、创业板上市公司财务风险状况分析
虽然我国创业板上市公司已经开始重视财务风险的控制，但是仍然存在着一些问题和潜在风险。本论文选择创业板制造行业上市公司作为研究对象。主要原因是：创业板制造行业上市公司大多数是高技术、高成长型企业，可以体现创业板板块特征；创业板制造行业是创业板最大的一个行业，具有代表意义。本文选取11家创业板市场上市时间为2009年，上市时间较早，财务风险相对具有代表性的企业进行分析。数据来源均为国泰安数据库。
（一）偿债能力分析
1、短期偿债能力分析。短期偿债能力是指企业以流动资产偿还流动负债的能力，它反映企业偿付日常到期债务的能力。表1列举了2013年12月31日11家创业板制造业上市公司的短期偿债能力主要指标的统计数据。（表1）
流动比率是衡量企业短期偿债能力的比较重要的财务指标，这个比率越低，说明企业偿还短期负债的能力越弱，流动负债得到偿还的保障越小。然而，流动比率过高也并非好现象。由上表可以看出，超过60%的公司流动比率均不理想。根据对创业板上市公司的财务比率中流动比率的分析，不难看出创业板公司存在着一定的偿债风险。速动比率平均值为3.01，总体速动比率偏高，最高为9.22，最低仅为0.73。现金比率平均值为1.48，远高于正常水平。最高为7.09，最低仅为0.09。根据以上所列创业板上市公司指标情况，可见这些公司具有较大的经营风险，一旦经营失败，投入的资金有去无回，将导致公司无法偿还到期债务。因此，以上大部分企业短期偿债能力不理想，即使这些企业经营上尚未出现问题，但有可能在未来发生偿付债务的困难，导致财务风险。
2、长期偿债能力分析。长期偿债能力是指企业对债务的承担能力和对偿还债务的保障能力。表2列举了2013年12月31日11家创业板制造业上市公司的长期偿债能力主要指标的统计数据。（表2）
由表2看出，资产负债率平均值为30.23%，说明大部分企业的资产负债率较为合理，大禹节水最高为66.35%，超出标准数值。但大部分企业资产负债率符合要求。利息保障倍数平均值为131.85，最高值为中元华电860.34，天龙光电为负值，其他公司水平均较低，远低于平均值。因此，长期偿债能力不理想。产权比率平均值为54.12%，大禹节水高于100%，只有一小部分公司的产权比率较低，其中中元华电最低为4.21%，较为理想。因此，大部分企业偿债能力有待提高的，否则可能在未来发生偿付债务的困难，导致财务风险。
（二）财务杠杆分析。从理论上讲，企业财务杠杆系数的高低可以反映财务风险的大小。，3列举了2013年12月31日11家创业板制造业上市公司的财务杠杆主要指标的统计数据。（表3）
一般来说，企业财务风险的大小主要取决于财务杠杆系数的高低。财务杠杆系数越大，资本收益率对于息税前利润率的弹性就越大，如果息税前利润率上升，资本收益率会以更快的速度上升；如果息税前利润率下降，资本利润率会以更快的速度下降，从而风险也越大。反之，财务风险就越小。由表3可知，财务杠杆系数平均值为1.31，整体水平较为合理，大禹节水最高为2.748222，财务杠杆系数较大，所面临的财务风险相对偏大。大部分企业DFL接近于1，此时财务风险较小。
在同一产销量水平上，一般而言，经营杠杆系数越大，利润变动幅度越大，风险也就越大。通过经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系，有利于管理层对经营风险与财务风险进行管理，即为了控制总杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合，以此降低财务风险。
三、结论与建议
通过本文的研究，对更多的创业板上市公司在创业板防范财务风险并获得成功有一定的指导意义。创业板公司必须充分认识到，防范财务风险不仅是财务部门的职责，这是一个系统工程。财务风险管理处于企业风险管理的核心地位，需要经营者的高度重视，需要企业员工参与，全面系统的分析，找出企业财务风险的根本原因并进行有效防范，从而使企业在创业板市场发展和成长。
创业板市场企业财务风险涉及许多方面，企业经营发展的过程中，首先要从自己开始，建立和完善内部控制制度和内部审计，消灭于萌芽状态，当业务难以避免财务风险，也应该及时做控制措施。因此，良好的内部控制制度，财务预警和控制系统和内部审计的有效性是企业经营发展的强有力支持。
由于有关创业板市场的理论还未形成一套有机的体系，因此在写这篇文章时所受到的最大限制是资料不足，同时由于目前本人能力水平以及时间的限制，论文中难免有论述不充分、考虑欠妥当的地方。正因如此，对上市公司财务风险的分析难免出现不准确的地方，本文只是对创业板上市公司财务风险状况进行了浅显分析，还有待进一步的研究。随着我国创业板市场的不断发展，将在今后的研究中不断修正。
主要参考文献：
[1]赵坤，赵育萱.创业板上市公司财务风险实证研究.商业时代，2012.3.30.
[2]许言.创业板上市公司财务风险问题研究.天津财经大学，2011.5.1.
[3]张译超.我国创业板上市公司财务风险控制问题探讨.江西财经大学，2010.12.1.
[关键词] 重庆上市公司 可持续增长 实证分析 因素分析
一、研究设计
1.省略/）提供的财务报表数据。
2.研究方法
运用SPSS13.0统计软件包，计算重庆29家上市公司历史报表数据可持续增长率与实际增长率，并进行描述性统计。再对重庆22家上市公司1998年～2006年各年可持续增长率与实际增长率进行总体描述性统计。由各年总体可持续增长率与实际增长率两组对应样本，利用威尔柯克森符号检验法Z统计值检验可持续增长率与实际增长率是否一致。
二、变量的选择与模型的建立
依据罗伯特・C・希金斯的可持续增长模型检验方法，检验上市公司是否实现可持续增长。可持续增长率与实际增长率一致，则说明企业实现可持续增长。可持续增长率与实际增长率不一致，则说明企业未实现可持续增长。
可持续增长率=销售净利率×总资产周转率×权益乘数×收益留存率
实际增长率=（期末销售收入-期初销售收入）/期初销售收入
三、实证结果及分析
1.描述性统计结果分析
表1对重庆22家上市公司1998年～2006年总体平均实际增长率与可持续增长率进行描述性统计，结果显示每年总体可持续增长率均大于实际增长率。总体实际增长率均值为0.2822、可持续增长率为7.8955，可持续增长率均值显著大于实际增长率均值。总体实际增长率标准差0.2811小于总体可持续增长率标准差3.5932。
2.非参数假设检验
从表2威尔柯克森符号检验法Z统计值与Asymp.Sig.(2-tailed)
aBased on negative ranks. bWilcoxon Signed Ranks Test
3.可持续增长影响因素分析
由可持续增长模型，具体分析四个因素对可持续增长的影响。运用SPSS13.0分别统计分析重庆22家上市公司历史财务报表数据，得出各因素的均值与标准差。表3对22家上市公司总体销售净利率、总资产周转率、权益乘数、收益留存率进行描述性统计。表3的结果显示，销售净利率标准差远远大于其他三个因素，因此导致销售净利率均值为负数。销售净利率波动异常从而引起最终可持续增长率成倍放大波动。
企业销售净利率由本年净利润/本年主营业务收入求得，从上市公司年平均净利润与本年主营业务收入可以看出，年平均主营业务收入呈现逐年增长的趋势，年平均净利润增长趋势不明显。本年净利润与本年主营业务收入对比来看，平均净利润与平均主营业务收入相比较小，导致销售净利率偏低波动异常。主营业务收入逐年上升而净利润滞涨。从财务数据可以看出主营业务收入增长引起营业费用快速增长，并且管理费用与财务费用也逐年增加。
四、结论
本文对重庆29家上市公司可持续增长率与实际增长率进行了实证研究。通过对重庆29家上市公司历史财务报表数据统计结果显示总体可持续增长率均值大于实际增长率均值，可持续增长率波动大于实际增长率波动。通过对重庆22家上市公司年总体平均可持续增长率与实际增长率统计显示，可持续增长率均值（7.8955）大于实际增长率均值（0.2822），可持续增长率标准差（3.5932）大于实际增长率标准差（0.2811）；可持续增长率与实际增长率非参数假设结果显示，可持续增长率与实际增长率不一致，总体未实现可持续增长。对可持续增长影响因素分析结果说明，可持续增长率及销售净利率异常波动主要由于净利润与主营业务收入相比较小，并且主营业务收入逐年增长而净利润增长不明显所致。
参考文献:
1、公司沿革。广西梧州中恒集团股份有限公司（以下简称“本公司”）原名广西梧州中恒股份有限公司，位于广西梧州工业园区工业大道1号第1幢。公司系1993年4月1日经广西壮族自治区体制改革委员会桂体改股字[1993]63号文件批准，由梧州市城建综合开发公司、梧州市地产发展公司、梧州市建筑设计院作为发起人，采用定向募集方式设立的股份制试点企业。1993年7月28日，公司经梧州市工商行政管理局核准登记，颁发企业法人营业执照，注册号为19913602-7。1993年12月14日，本公司经广西壮族自治区体制改革委员会桂体改股字[1993]158号文件批复，更名为广西梧州市中房股份有限公司，1996年12月4日经广西壮族自治区体制改革委员会桂体改股字[1996]49号文件批复，更至现用名称，并于1997年1月20日在广西壮族自治区工商行政管理局重新登记。2000年10月23日，经中国证券监督管理委员会以证监发行字[2000]138号文核准，本公司采用上网定价发行方式，于10月27日，成功向社会发行人民币普通股股票（A股）4，500万股（1元/股）。2000年11月30日，该种股票在上海证券交易所上市流通。发行后，本公司股本为12，67176万股，注册资本变更为12，67176万元，企业法人营业执照注册号为4500001000943。2010年5月26日，中国证监会下发《关于核准广西梧州中恒集团股份有限公司非公开发行股票的批复》（证监许可[2010]669号），核准本公司非公开发行不超过4，800万股新股。2010年6月10日，本公司实际发行新增股份为1，200万股。2014年10月29日，中国证监会下发《关于核准广西梧州中恒集团股份有限公司非公开发行股票的批复》（证监许可[2014]1092号），核准本公司非公开发行不超过73，134，900股新股。2014年11月13日，本公司实际发行新增股份为66，621，521股。截至报告期末，本公司注册资本为1，158，369，049元，股本总额为1，158，369，049股，企业法人营业执照注册号为450400000010031。
2、公司经营范围。广西梧州中恒集团股份有限公司是一家集制药、水电生产、房地产开发业务、建筑、酒店旅游、金融为一体的股份有限公司。公司收入三大来源为制药、水电和房地产业务.公司是全国中药业利润百强企业，所拥有的梧州制药集团拥有着近50年的发展底蕴和产业基础，拥有中华跌打丸、妇炎净、血栓通冻干粉针等一系列名牌产品.公司水电业务集中于桂江电力公司，拥有的京南水利枢纽是一座以发电为主，集航运、灌溉、水产养殖、旅游于一体的具有综合利用效益的水利枢纽工程.公司房地产业务主要集中在广西梧州地区，系当地的房地产龙头企业。
二、财务能力分析
1、偿债能力分析
笔者从上市公司年报中摘取2个与中恒集团营收差不多的公司作比较，即康恩贝（证券代码600572）和益佰制药（证券代码600594），2014年营收分别是35.82亿元和31.57亿元。三个公司2014年的流动比率、速动比率、利息保障倍数、资产负债率的情况如表一：
公司名称流动比率现金流量比率利息保障倍数资产负债率备注
中恒集团2.840.3543.2726.27%
康恩贝1.180.3310.8846.49%
益佰制药1.540.3115.0937.38%
表一
从表中可以看出，在短期偿债能力的两个指标中可以看出，中恒集团的指标要明显大于两个对比企业。流动比率和现金流量比率代表流动资产和经营活动现金流量净额与流动负债的比率，指标越大，短期偿债能力越强。利息保障倍数属于长期偿债能力指标，越大的话代表对利息偿还也有保障。资产负债率也属于长期偿债能力指标，越低的话代表整体负债的风险比较低。上述四项指标中恒集团完全优于行业内企业。为了发现中恒集团的偿债能力变动趋势，对2012-2014年三年的指标进行了整理，如图一：
图一
利息保障倍数因为倍数较大不便反映，对比2012-2014年的数据为：1447、1528、4327增长比较明显，图中则可以看出2012-2014年，异常的是2013年流动比率出现了下降。从上市公司的年报中发现，2013年的预收账款374亿远远超过2012年和2014年，从上市公司年报中可以看出2013年预收的款项比较多，这方面导致流动负债增加。总体上来说，中恒集团的偿债能力在行业内比较有优势，但是公司管理人员需要注意，盈利比较稳定的情况下，可以更多借助杠杆资金扩大股东价值。另外从历史趋势来看，中恒集团的偿债能力也是在不断提高，公司的财务风险得到了很好的控制。
2、盈利能力分析
2014年公司的营业收入3214亿元，同比下降1957%，公司在年报中给出了两个理由：1、报告期内控股子公司梧州制药的主打产品注射用血栓通的销量比上年度增长约25%；2、报告期内注射用血栓通按终端直销价开票的销量同比减少5017%。这里我们需要关注收入确认的原则：（1）企业已将商品所有权上的主要风险和报酬转移给购货方；（2）企业既没有保留通常与所有权相联系的继续管理权，也没有对已售出的商品实施有效控制；（3）收入的金额能够可靠地计量；（4）相关的经济利益很可能流入企业；（5）相关的已发生的成本能够可靠地计量。同时满足的情况下，才可以确认收入。建议更加详尽的说明解释收入的大幅下降的原因。对于盈利能力收集了中恒集团与康恩贝，益佰制药的毛利率、净利率、总资产收益率、净资产收益率2014年指标予以列示，如表二：
公司名称毛利率净利率总资产收益率净资产收益率备注
中恒集团77.99%49.61%19.87%36.17%
中恒集团77.99%29.68%11.89%16.12%扣除非经常损益
康恩贝69.16%15.42%8.77%21.42%
益佰制药81.9%15.15%8.71%15.23%
表二
中恒集团在2014年出售国海证券产生利润6.4亿需要剔除。中恒集团在净利率和总资产净利率两项指标优于对比企业，净资产收益率处于中间水平。中恒集团毛利率指标也处于三个企业中间水平，但是由于中恒集团有众多的经营范围，结合年报对其行业明细进行分析，如表三：
主营业务分行业情况（亿元）
分行业营业收入营业成本毛利率收入增减成本增减毛利率增减
制药30.445.681.49%-16.36%8.82%-4.28%
食品0.760.5231.86%11.21%12.28%0.65%
房地产0.860.91-6.46%-65.36%-51.44%-30.51%
表三
在制药行业，中恒集团的毛利率接近益佰制药，而毛利率的稳定对于营业利润的稳定意义重大。只是表三还有一个重要信息，制药行业相比去年下降了428%，对此中恒集团在年报中解释：血栓通销售模式调整，直销比例下降。制药行业占总营收947%，可以说制药行业是中恒集团的核心产业，对此建议管理层进一步分析其中的原因，找出相应措施稳定以及提升制药行业毛利率。从跨行业的经营角度来说，中恒集团食品行业中的主营是龟苓膏，属于制药行业的相关产业，而房地产行业则是非相关产业。战略选择中，如果投入的是非相关产业，则必定耗费更多地资源，也不利于主营业务的规模化。从房地产行业的表现来看，毛利率-646%，如果再算上期间费用，这一块的业务属于明显的瘦狗业务，建议管理层对此展开决策，适时剥离房地产业务，以专心经营主营业务。
3、营运能力分析
为对比分析，列举中恒集团、康恩贝、益佰制药三家公司2014年的存货周转率、应收账款周转率，如表四。
公司名称存货周转率应收账款周转率备注
中恒集团0.8512.11剔除房地产业务中恒存货周转率17
康恩贝2.087.67
益佰制药2.0914.93
表四
由于中恒集团涉及房地产业务，而房地产存货影响金额达到3.74亿，剔除以后得到的存货周转率提高了一倍。在三个企业中，中恒集团的存货管理能力仍然处于末尾。存货周转率是衡量企业存货的周转效率，提高存货周转率可以降低存货占用的成本，建议管理层在存货管理上挖掘潜能加快存货入库出库的效率。而从应收账款周转率来看，中恒集团处在中部。12.11次的应收账款周转率说明应收账款周转天数短于30日，应收账款效率比较好。从公司的年报看，一年以内的应收账款占总应收账款的98%，总体应收账款风险较小。但是公司前五大客户应收账款占公司总额的72.8%，客户高度集中，一般而言，随着业务规模的扩大，对风险应该尽量分散，建议公司管理层对客户结构进一步优化，适当扩大中等规模客户的销售量。
为了从历史趋势看中恒集团的营运能力，列举中恒集团2012年-2014年三年的存货周转率和应收账款周转率，如图二。
根据统一口径的计算数值，存货周转率和总资产周转率在2013年得到提升，而应收账款周转率则一直在下降。2013年平均存货814亿最小导致存货周转率提高，2013年主营收入3997亿元则导致总资产周转率提高，应收账款周转率下降则是因为应收账款的余额不断增加。这其中，中恒集团主营收入的急剧变化也是治标变动的主要原因。尤其是2013年公司的主营收入在2012年基础上增加了105倍。公司重大变革时机，配合收入增加的营运策略也需要适时跟进。
三、筹资方式和股利政策
1、筹资方式，公司自2000年在上海证券交易所上市以来，只进行过两次非公开发行，2010年6月发行1200万股，发行价格3185元，募集资金扣除发行费后3599799万元，2014年11月发行666215 万股，发行价格1426元，募集资金扣除发行后9372729万元。相对于公开增发新股、配股而言，上市公司非公开增发新股的要求要低得多。对于一些以往盈利记录未能满足公开融资条件，但又面临重大发展机遇公司而言，非公开增发提供了一个关键的融资渠道。例如2014年的非公开发行中恒集团的公告，本次非公开发行股票募集资金总额不超过95，00229万元，在扣除发行费用后，将全部用于南宁中恒投资有限公司在南宁经济技术开发区中恒（南宁）生物制药产业基地内实施医药产业项目第一期投资项目中的以下两个子项目：注射用血栓通项目，研发中心项目。查看公司2014年年报可知注射用血栓通项目已投入27亿元，工程完工进度达到了8435%，研发中心项目项目已投入017亿元，工程完工进度达到581%。公司按照公告规定的用途在使用资金。另外从非公开发行的股权影响来看，非公开发行降低了资产负债率，增强了财务稳定性，在财务投资者和战略投资者以及控股股东之间的增发，也会使控股权稳定。从中恒集团历次股东大会和董事会的表决情况来看，股东之间关系稳定，公司战略推进积极有效。
2、股利政策。从公司历年的分红情况来看，一般股票股利和现金股利同时进行。股利分配近五年明细如表五所示。
分配年份股票股利现金股利
2011年10送5.5转4.50.065元/股
2012年无0.1元/股
2013年无0.2元/股
2014年无0.2元/股
2015年无0.6元/股
表五
2005年-2008年公司未进行过任何股利形式的分配。对比这几年的财务数据净利润都在5000万以下，有一年还出现了9000多万的亏损。随着公司盈利的提升，公司分红的力度也在加大，如2014年每股收益145元，分红为06元每股，股利支付率达到了41%。由此可知，中恒集团的股利政策倾向于剩余股利，这样做的根本理由是为了保持理想的资本结构。
四、投资及资本运作
从2014年年报看，持有上市公司国海证券的账面价值1279亿元，占国海证券股权318%，报告年度损益为886亿元，作为可供出售金融资产核算。持有非上市金融企业梧州市农村信用合作社账面价值696万元，占该公司股权248%，报告年度损益26万，作为可供出售金融资产核算。另外公司利用闲置资金302亿购买少量的银行理财产品。参股证券公司可以提高资本市场的管理水平，参股地方金融企业则可以为借款融资提供必要支撑，短期理财是强化流动资金管理水平的体现。除此之外公司使用募集资金投资了南宁的两个医药项目，该项目用于扩展制药公司主打产品注射用血栓通的产能、建设制药公司研发中心。使用自筹资金投资肇庆高新区，公司主要参股控股子公司有广西梧州制药（集团）股份有限公司、广西梧州双钱实业有限公司、黑龙江鼎恒升药业有限公司。从各子公司的经营来看，都实现了不同程度的盈利。制药公司还跨境参股以色列OramedPharmaceuticals Inc.、Integra Holdings Ltd.、Inovytec Medical Solutions Ltd。
三家药品研发和医疗器械设计型企业，为公司未来医药产业发展谋划驱动产品。可以说公司在投资方面积极稳妥，实行内生发展的策略。而从公司的主营构成来看，血栓通产品的比例过高，对于持续的发展将会形成一定风险。建议公司管理层在一定范围内，考虑通过并购重组，强化横向一体化，形成公司主营结构有效组合，降低市场风险。
【关键词】 企业可持续发展; 可持续增长率; 实际增长率
中图分类号：F275.5 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2014）35-0024-03
一、企业可持续增长及其模型
在激烈的市场竞争中，企业经营不进则退。所以，企业经营者通常会开足马力向前冲。但是，过快增长也会使企业的资源紧张，可能产生资金链断裂、财务风险等诸多问题。因此，适宜的增长速度才能造就百年老店。从财务的角度看，可持续增长才是企业经营者追求的终极目标。
“可持续发展”这一概念最初来源于社会可持续发展领域，主要从宏观角度来论述社会、经济、环境的协调发展，其基本含义是指在满足当代人需要的同时，又不对后代人满足其需要的能力构成危害的发展。近年来，其内涵得到不断丰富，学者们逐步将其延伸到企业财务领域。美国的财务学家罗伯特・C.希金斯（Robert. C. Higgins，2001）认为，可持续增长率（sustainable growth rate）是指在不需要耗尽财务资源的情况下，企业销售所能达到的增长的最大比率。财务学家拉巴波特（Alfred Roppaport，2002）提出了可承受增长，即在不筹措新股、目标毛利率、资本结构及股利分配率的前提下的企业最大业务增长。虽然两位学者对可持续增长的表述有差异，但其本质均指企业在自身财务资源约束下，能够使企业价值持续稳定增长的最大值，在财务上体现为良好的盈利能力和稳定的现金流。因此，衍生出两类口径的企业可持续增长速度，即以罗伯特・C.希金斯、詹姆斯・C.范霍恩（James.C.VanHorne）为代表的会计口径的增长模型和以拉巴波特、科雷（John.L.Colley）为代表的现金流口径的增长模型。尽管两类模型的切入点和假设条件有些差异，但会计利润和现金流量在一个较长的期间内是趋于一致的。因此，我们可以通过可持续增长模型来考核评估企业的增长管理水平，为企业经营管理者正确分析财务状况、选择财务政策提供帮助。本文拟通过“苏宁云商”这一典型的案例来剖析企业的增长管理。
二、“苏宁云商”可持续增长的统计检验
（一）模型及数据的选取
“苏宁云商”（上市代码：002024）多年来历经三次转型，不断发展壮大，成为资本市场上绩优股的典型代表。但“苏宁云商”的高速增长是可持续的吗？这无疑也是投资者期待证实的。故本文试图分析其增长速度是否具有合理性，解剖其在增长管理上的经验，以便分享给企业的经营管理者，加强对企业增长问题的关注。
在本次研究中，笔者查询了“苏宁云商”2004年至2013年的年度报告，发现“苏宁云商”的财务政策（如资本结构、股利政策等）在上市初期波动较大。不过2007年至今，财务政策已趋于稳定，基本符合希金斯模型的假设。因此，我们选择经典实用的希金斯模型来计算可持续增长率，即可持续增长率=销售净利率×总资产周转率×权益乘数×收益留存率。此外，实际增长率采用销售收入的环比增长率，数据来源于巨潮资讯网，且采用SPSS 17.0统计软件。
（二）“苏宁云商”增长速度的描述性统计
“苏宁云商”2007年到2013年的可持续增长率与实际增长率折线图如图1。
从图1来看，“苏宁云商”在近七年中，可持续增长率和实际增长率均发生了较大变化，从40%以上的高增长率跌落至两位数以下，呈明显的下降趋势，增长速度显著放缓。笔者认为可能的原因在于：其一，“苏宁云商”经过连续多年的高速增长后，使其在庞大的基数上再续高速增长难度加大;其二，根据增长管理理论，高增长可能使企业资源紧张，从而迫使企业放缓增长速度，给企业提供一个休整期和积累期;其三，迅速崛起的电子商务给“苏宁云商”带来巨大冲击，以“京东商城”、“天猫”为代表的电商们逐步挤占传统零售行业市场份额，“苏宁云商”门店销量逐年下降而丧失竞争优势，且其“一体两翼O2O发展”的战略转型也起步不久。
尽管如此，笔者也发现，“苏宁云商”的可持续增长率与实际增长率的均值、中位数均在25%左右，比较贴近。而且，可持续增长率与实际增长率虽有偏离，但实际增长率始终围绕可持续增长率交叉缠绕。我们初步推测，两者虽存在偏离，但是可能并无显著差异，故需进一步检验。
（三）“苏宁云商”可持续增长的统计检验
为检验“苏宁云商”的可持续增长率与实际增长率是否存在统计意义上的显著差异，在小样本情况下，我们拟采用配对样本T检验。因此，先对样本公司的可持续增长率和实际增长率进行柯尔莫格洛夫-斯米尔诺夫检验，确定其是否符合正态分布，结果如表1所示。
从表1可以看出，可持续增长率和实际增长率的分布服从正态分布的假设。因此，符合配对样本T检验的前提条件。
由表2可以看出，可持续增长率和实际增长率配对样本T检验的显著性水平远大于0.05，意味着“苏宁云商”2007―2013年间可持续增长率和实际增长率不存在显著性差异，基本实现可持续增长。
为验证上述结果的稳健性，采用非参数检验中的威尔柯克森符号秩检验法，得出威尔柯克森符号秩检验的结果如表3所示。
表3中Z值与渐进的双尾显著性概率（>0.05），再次验证了“苏宁云商”2007―2013年可持续增长率和实际增长率无显著性差异，基本实现可持续增长。
三、“苏宁云商”可持续增长检验结果的财务分析
本文计算了“苏宁云商”2007―2013年的可持续增长率和实际增长率，发现二者之间存在偏离，但根据统计检验结果，证实二者并无明显差异，从而进一步证明了“苏宁云商”的增长管理是适宜的，符合可持续增长的要求，企业的经营管理者能够按照企业的财力来实现稳健的可持续增长，从而为其他企业的增长管理提供借鉴。虽然不同企业面临的问题各不相同，但根据自身的财务资源制定合理的增长速度，不断调整经营策略和财务政策，使实际增长率与可持续增长率相匹配，才能使企业踏上可持续增长之路。
同时，在研究中我们也发现，虽然“苏宁云商”基本实现了可持续增长，但其可持续增长率却呈不断下降的趋势，故“苏宁云商”的经营者也应对此引起足够的重视。进一步，我们分析了希金斯模型中企业可持续增长的主要驱动因子，详见表4。
从表4可见，“苏宁云商”权益乘数总体呈下降趋势，且其波动相对于其他三个因素更大。虽说权益乘数的下降会导致可持续增长率降低，但一方面可以回避财务风险，另一方面通过降低债务利息支出，提高企业的盈利能力。遗憾的是，这七年间“苏宁云商”的销售利润率波动也较大，尤其2011年后急剧下降，且代表营运能力的总资产周转率一直下滑，这说明权益乘数的下降并未带来预期中的盈利能力、运营能力的提升，而是反其道而行之。这不能不说“苏宁云商”必须要解决如何提高盈利能力和营运能力问题。诚然，“苏宁云商”在近一两年也有所警醒，比如，采用“店商+电商+零售服务商”的“云商”模式以扩大收入，即把门店销售、电子商务和售后服务结合起来，扩大销售渠道，满足不同消费者的需求;且通过完善相应的配套服务支持系统，使顾客既享受网上购物的优惠快捷，又能体验门店购物的真实可信，从而提升顾客购物体验与售后服务，稳定并扩大市场份额，从而全面应对来势汹汹的互联网经济的冲击;同时，从降低成本出发，通过网店销售减少实体店的设立费用和营运成本，并以稳定、安全的IT系统作保障，建立一个高效的仓储、物流配送体系，最大限度地节省运营成本，从而提高盈利水平和营运效率。
【参考文献】
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以罗伯特•希金斯的财务可持续增长模型为理论基础，选取我国农业上市公司为研究对象，运用描述性统计和非参数检验的方法研究我国农业上市公司的财务可持续增长状况，采用因子分析方法从原来的16项财务指标中提取了5个因子，利用逐步回归分析的方法分析5个因子对农业上市公司可持续增长率的影响。从实证分析结果可以发现：2010—2013年农业上市公司总体没有实现财务可持续增长，实际增长过快；农业上市公司盈利能力、发展能力、现金流量能力与可持续增长率之间呈正相关关系，偿债能力和营运能力对可持续增长率没有显著影响。最后根据实证分析结果，从财务角度提出了相关的对策建议。
【关键词】
农业上市公司；可持续增长率；实际增长率
农业是我国国民经济的基础，农业的发展对维护社会稳定和促进经济发展具有重要的作用。农业上市公司作为农业产业先进生产力的代表，是推进农业产业化进程的主力军，在带动农业经济发展、增加农民收入、促进农业科技进步、加快农业现代化、有效解决“三农”问题、推动新农村建设等方面发挥了重要作用。农业上市公司如何提高财务可持续增长能力是比改善短期经营业绩更亟待解决的问题，财务可持续增长是实现农业上市公司可持续发展的重要保证。从财务角度来看，农业上市公司增长太快或者太慢都不利于其长远发展，只有采取增长速度与财务资源相协调的增长方式（即财务可持续增长），才能实现其可持续发展。农业上市公司的增长现状如何？是否保持了财务可持续增长？影响农业上市公司财务可持续增长的主要因素是什么？如何采取有利的财务管理策略以保持财务可持续增长？基于这些研究目的，本文对我国农业上市公司可持续增长状况及其影响因素进行实证研究，有利于农业上市公司确定合理的财务增长速度，有助于推动农业上市公司的可持续发展，进而带动我国农业经济的持续稳定发展。
一、理论分析
企业以发展求生存，增长是一个企业本能的需求，企业增长理论是国内外学者研究的重要课题。期的企业增长理论主要是研究企业的规模变化、企业规模变化的影响因素以及企业增长战略的制定等问题。随着资本市场的发展，企业财务战略管理研究的重点逐渐转向企业财务可持续增长问题。我国从20世纪90年代末才开始重视对财务可持续增长问题的研究，而且主要是采用国外的理论模型，在研究中取得了很多有利于企业财务管理决策的结论。美国财务学家罗伯特•希金斯（RobertC.Higgins）从财务管理角度最早提出了财务可持续增长的观点，指出了企业财务可持续增长的重要意义，并在1981年最早提出了财务可持续增长率的概念，即在不需用尽企业财务资源的情况下，企业销售可以增长的最大比率。希金斯教授的财务可持续增长模型有三个基本假设：第一个是企业打算按照与市场条件允许下的增长率同样的比率来增长；第二个是企业已经有而且计划继续保持目标资本结构与目标股利政策；第三个是管理者不可能或者不愿意发行新股。希金斯认为财务可持续增长率是企业在现有的经营效率与财务政策下所具有的增长能力，是一个综合性的财务指标，企业可以利用这个指标进行财务分析。希金斯教授认为在维持一定比例资本结构下，负债随股东权益的增长而增长，他透过现象看到本质，认为股东权益的增长速度限制了销售的增长速度。
罗伯特•希金斯的财务可持续增长模型为：财务可持续增长率=股东权益的变动额÷期初股东权益=本期留存收益增加额÷期初股东权益=销售净利率×收益留存率×总资产周转率×期初权益期末总资产乘数。詹姆斯•C.范霍恩（JamesC.VanHorne）以希金斯的财务可持续增长模型为基础，在1988年重构了财务可持续增长模型，指出财务可持续增长率是维持同企业现实与金融市场情况相一致的销售增长率。因为企业资金的运用必须等于资金的来源，企业股东权益和负债的增长速度会决定企业资产的增长速度，而企业资产增长的速度又会限制企业销售额的增长速度。范霍恩教授以资产的增加等于负债和股东权益的增加为出发点，从负债和股东权益两个方面进行考虑，根据不同的经济环境分别建立了关于财务可持续增长的稳态模型和动态模型。希金斯与范霍恩教授提出的财务可持续增长概念反映了企业应当在财务资源的限度范围内把握合适的增长速度，由于企业的增长速度要受到它的财务政策和经营效率的限制，企业经营效率的提高是有限度的，而企业的财务政策也不能够经常改变。因此，他们都认为企业的增长速度总体来说是受限于其财务可持续增长率的。企业管理者可依据财务可持续增长理念制定合适的财务管理策略，企业的实际增长率并不是不可以高于或低于可持续增长率，而是要求当两者不一致时相应调整财务策略，使财务增长与财务资源相平衡。由于詹姆斯•C.范霍恩的财务可持续增长模型更为复杂，本文以罗伯特•希金斯的模型为理论基础开展实证研究。
二、研究设计
（一）样本选取与数据来源本文选取了在沪深证券交易所2010年12月31日之前上市的A股农业上市公司为研究样本，在研究中剔除了被列为ST和*ST的公司以及不能提供完整财务数据的公司，总共得到33家公司作为研究样本，利用样本公司2010—2013年的财务数据进行实证分析。本文中“农业上市公司”是指中国证监会2012年新修订的《上市公司行业分类指引》界定的农、林、牧、渔业的A股上市公司。本文所用到的财务数据来源于：（1）国泰安CSMAR数据库；（2）巨潮资讯网；（3）中国上市公司资讯网；（4）证券之星网站。
（二）指标定义本文以罗伯特•希金斯的财务可持续增长模型为理论基础，表1为其模型中的主要变量和定义。从微观层面来看，上市公司的财务可持续增长体现为各方面能力的平衡增长，本文将盈利能力、偿债能力、营运能力、发展能力、现金流量能力作为农业上市公司财务可持续增长的主要影响因素，并从五个方面选取了销售净利率、总资产报酬率、净资产收益率、每股收益、资产负债率、流动比率、速动比率、存货周转率、流动资产周转率、总资产周转率、净利润增长率、总资产增长率、资本积累率、营业收入现金比率、盈余现金保障倍数、每股经营活动现金净流量16项财务指标，这些指标定义如表2所示。
三、农业上市公司财务可持续增长的实证检验
（一）农业上市公司实际增长率与可持续增长率的描述性统计根据样本公司的相关财务数据计算出样本公司2010—2013各年的实际增长率与可持续增长率，利用SPSS19.0统计软件得到2010—2013各年样本公司实际增长率与可持续增长率的平均值、总体均值和标准差如表3所示。表3显示，2010—2013年各年实际增长率均值都远大于可持续增长率均值，实际增长率总体均值（2.22144471）远大于可持续增长率总体均值（0.09176564），实际增长率标准差（5.137946978）远大于可持续增长率标准差（0.097193625），反映了样本公司实际与可持续增长率之间有较大的差异。
（二）农业上市公司是否实现可持续增长的检验根据柯尔莫格诺夫—斯米尔诺夫检验（K-S检验）的结果，得知实际增长率所对应的显著性概率Sig值为0.000，可持续增长率所对应的显著性概率Sig值为0.010，两者均小于0.05，因此应当拒绝原假设，认为样本公司实际增长率与可持续增长率均不服从正态分布。本文采用非参数检验中的威尔柯克森符号秩检验法（WilcoxonSignedRanksTest），研究农业上市公司实际增长率和可持续增长率之间是否存在显著性差异，也就是研究农业上市公司是否实现了可持续增长。威尔柯克森符号秩检验结果如表4和表5所示。表4显示，与Z统计量相对应的显著性概率为0.000，小于0.05，这说明样本公司实际增长率和可持续增长率之间有显著性差异，没有实现可持续增长。
（三）农业上市公司实际增长过快还是增长不足的检验根据表5，可以判断样本公司实际增长过快还是实际增长不足。表5显示，样本公司实际增长率与可持续增长率之差的正秩数为84，占总数的78.50%（84/107）；负秩数为23，占总数的21.50%（23/107）；结为零，即没有实际增长率等于可持续增长率的样本数据。因此，总体上认为2010—2013年农业上市公司的实际增长率超过可持续增长率，实际增长过快。
四、农业上市公司财务可持续增长影响因素的实证分析
（一）因子分析本文利用各样本公司2010—2013年16项财务指标的平均数据进行因子分析。通过KMO与Bartlett检验证明原有变量适合进行因子分析，本文采用主成分分析法提取公因子，样本公司总方差解释表显示前5个公因子特征值均大于1，累计方差贡献率达到87.681%，最终选择前5个公因子代表原来16项财务指标，并将提取的5个公因子分别设为T1、T2、T3、T4、T5。本文利用正交旋转法得到旋转后的因子载荷矩阵，从中可以分析得知T1为盈利能力因子、T2为偿债能力因子、T3为现金流量能力因子、T4为营运能力因子、T5为发展能力因子。通过SPSS软件的回归法得到因子得分系数矩阵，根据因子得分系数矩阵可以建立因子得分模型，并计算得到各因子得分。
（二）多元回归分析根据因子分析的结果，5个公因子含有16项财务指标80%以上的信息，可以利用提取到的因子代表原来16项财务指标。本文运用逐步回归分析的方法，分析5个因子对农业上市公司可持续增长率的影响，以5个因子的得分值为自变量，以可持续增长率（取2010—2013年四年的平均值）为因变量。从表6可以得知，利用逐步法首先模型（1）选入了盈利能力T1，然后模型（2）选入了发展能力T5，T1仍保留在模型（2）中，接着模型（3）选入了现金流量能力T3，T1、T5仍保留在模型（3）中。表7显示，模型（3）的判定系数R2=0.645，调整后的判定系数R2=0.608，比模型（1）和模型（2）有很大提高，说明模型（3）的拟合优度较好。表8方差分析显示，模型（3）的F统计量值为17.540，相应的P=0.000<0.05，说明该回归模型具有统计学意义。表9显示，模型（3）中T1的偏回归系数为0.031，标准化回归系数为0.540，t检验值为4.877，P=0.000<0.05，通过了α=0.05的显著性水平检验，表明盈利能力T1与可持续增长率显著正相关；T5的偏回归系数为0.030，标准化回归系数为0.510，t检验值为4.606，P=0.000<0.05，通过了α=0.05的显著性水平检验，表明发展能力T5与可持续增长率显著正相关；T3的偏回归系数为0.018，标准化回归系数为0.305，t检验值为2.760，P=0.010<0.05，通过了α=0.05的显著性水平检验，表明现金流量能力T3与可持续增长率显著正相关。经过比较回归系数，T1对可持续增长率影响最大，T5影响其次，T3影响最小。
五、研究结论与建议
（一）研究结论描述性统计和威尔柯克森符号秩检验结果显示，样本公司实际增长率和可持续增长率之间有显著性差异，没有实现可持续增长，2010—2013年农业上市公司实际增长过快。因子分析提取了盈利能力、偿债能力、现金流量能力、营运能力、发展能力5个因子，并建立了因子得分模型计算得到各因子得分。回归分析结果显示，盈利能力、发展能力和现金流量能力与可持续增长率之间呈正相关关系，偿债能力和营运能力对可持续增长率没有显著影响，而且盈利能力和发展能力对可持续增长率影响最大。
（二）提高农业上市公司财务可持续增长能力的对策建议1.农业上市公司应增强盈利能力。农业上市公司盈利能力是其经营业绩的最终体现，实证分析显示农业上市公司可持续增长与盈利能力显著正相关，盈利能力对可持续增长率影响最大，农业上市公司盈利水平的高低将直接影响其内源资金的多少，应通过增强盈利能力来提高农业上市公司内源性融资能力，以支持其财务可持续增长。农业上市公司应通过提高销售收入、强化成本费用管理、严控各项支出等措施提高盈利能力。2.农业上市公司应增强发展能力。农业上市公司发展能力反映了公司未来发展前景，农业上市公司应当加大前景广阔、符合行业发展趋势的新项目的投入力度，应加强技术与产品创新，提高产品的市场占有率与竞争力。例如，农产品深加工和高科技农业是农业上市公司发展的重要方向。3.农业上市公司应加强现金流量管理。加强现金流量管理是农业上市公司生存的基本要求，可以保证农业上市公司稳定健康发展，可以有效地提高其竞争力。农业上市公司应重视现金流量的充分性与稳定性，保持良好的现金流动性，提高现金的使用效率；应编制好现金预算，利用现金预算可以掌握现金流入与流出情况，根据日常经营需要保留适当的现金余额，及时补充不足现金，合理运用多余现金；应及时编制现金流量表，进行现金流量的结构分析、现金流量趋势分析、现金流量增减变动原因分析、现金流量相关指标分析，以了解其获现能力、盈利质量与支付能力等。4.政府应当加强制度建设，为农业上市公司提供良好的外部环境。政府应当健全相关法律法规，规范市场秩序，制定相应的政策，促进农业上市公司合法合规经营，引导农业上市公司良性运作。例如，可适当降低其上市门槛，鼓励龙头企业积极利用资本市场融资，严格把关农业上市公司的生产经营活动。政府应加大对农业上市公司的扶持力度，以促进农业产业快速发展。例如，政府通过信贷扶持、税收优惠、财政补贴等措施加大财政政策支持，积极改善农业上市公司投融资环境、竞争环境、科技信息网络、劳动力市场等外部环境，还应进行社会信用制度、环境信息披露、社会责任信息等制度创新，进行农村基础设施投资和农业产供销体制改革，为农业产业化发展创造良好的环境。
【参考文献】
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