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关键词：国内私募证券投资基金；海外对冲基金；私募基金
前言：随着国内私募基金的不断发展，逐渐走向国际金融市场。目前，国内私募证券投资基金与海外对冲基金之间，既具有区别，又具有联系。受制度因素的影响，使我国私募资金在金融市场中面临着一定的问题，对我国经济发展有不良影响。
一、国内私募证券投资基金与海外对冲基金的发展现状
私募基金是指私下或直接向特定的群体募集资金；与之相对应的是，公募基金（Public Fund），指向社会大众公开募集的资金。我们所说的基金主要是共同基金，即证券投资基金。
私人股权投资（私募股权投资、私募基金，Private Fund），是一个非常宽泛的概念，是指对任何一种不能在股票市场自由交易的股权资产的投资。私募基金目前主要分为以下几种：杠杆收购、成长资本、风险投资、夹层融资和天使投资以及其他形式。在中国的金融市场中，经常被提及的“私募基金”，一般情况下是指相对于受中国政府主管部门监管的，向不特定投资人公开发行受益凭证的证券投资基金而言，是一种非公开宣传的，私下向特定投资人募集资金进行的一种集合投资。我国的私募基金运作方式基本分两种，一种，基于签订委托投资合同的契约型集合投资基金，另一种，基于共同出资入股成立股份公司的公司型集合投资基金。
随着我国金融市场的不断发展，股指期货、融资融券等对冲工具逐渐推出，促进了国内私募证券投资基金的发展。目前，国内私募证券基金投资策略虽然越趋多样化，但仍然以股票投资策略为主。国内对冲工具类型不断增加，对私募基金管理有着更高的要求，为满足更多需求者的需要，优秀私募基金管理者不断涌现，促进了国内对冲基金管理的不断加强。在全球化背景下，国内外证券市场联系越来越密切，促进我国证券市场与国际市场的接轨，使我国对冲基金迎来良好的发展机遇[1]。
对冲基金起源于么美国50年代初。当时使用对冲基金的目的在于利用期货、期权等金融衍生产品，和对相关联的证券进行买卖、风险对冲的操作技巧，在某种程度上实现规避和化解投资风险。在金融学中，对冲（hedge）指的是减低另一项投资的风险的投资。对冲是指在降低商业风险的同时，仍旧可能在投资中获利的一种方法。通常对冲是同一时间进行两笔数量相当、行情相关、盈亏相抵且方向相反的交易。这里的行情相关指的是影响两种商品价格行情的市场供求关系存在正相关性，如若发生变化，会同步影响两种商品的价格，且价格变化的方向基本相同。方向相反是指两笔交易一笔买入、一笔卖出，因此无论价格如何变化，交易的结果总是一盈一亏。如果要做到盈亏相抵，两笔交易的数量必须大体做到数量持平。采用对冲交易手段的基金即为对冲基金（hedge fund）也称避险基金，套期保值基金。对冲基金，运用各类金融衍生工具与金融工具，以营利为目的的金融基金，亦是证券投资基金的另一种形式，可以理解为已经风险对冲过的基金。
自20世纪90年代起，海外对冲基金发展速度加快，其有利条件相对较多。首先，对冲基金有着绝对收益目标，更具吸引力，对金融市场环境产生影响。其次，投资者不断增多，为对冲基金投资奠定有利条件和提供基础。再次，市场环境相对较为宽松和活跃，在一定程度上促进了对冲基金的增长。第四，金融市场中不断涌入优秀人才，为人力资源管理创造了良好条件。最后，金融不断创新，为海外对冲基金的快速增长提供动力源泉。所以，海外对冲基金的发展有着良好的基础条件。
我国私募证券投资基金与海外对冲基金的发展相比，处于初期发展阶段，不仅投资范围受局限，而且缺少足够的金融衍生工具。其次，在股票交易和过户费方面，我国支出的经济费用较海外国家高，且在做空方面有诸多限制。另一方面，国内期货和期指的费用相对较低，与海外金融市场发展比较接近。
二、我国私募资金与海外资金的区别与联系
前面提到私募基金，是指有关人员通过非公开方式，向具有投资经验的社会公众或人士等募集资金，以实现基金运作。就私募基金的投资方向而言，可将其分为私募证券投资基金和私募股权投资基金两类。投资于上市企业的资金被称为私募证券投资基金。
对于海外而言，没有私募基金的名词，但海外对冲基金与我国私募证券投资基金相对应，海外风险投资基金与国内私募股权投资基金相对应。因而我国基金项目与海外基金项目之间存在区别和联系[3]。
首先，我国私募股权投资基金与海外风险投资基金的运作方式存在相同点，都是项目相关人员以非公开形式进行资金募集，之后将资金投入到非上市企业中，在一定程度上对该公司进行监管，待公司上市或被收购时，收回投入资金。此种投资方式的周期相对较长。
其次，我国私募证券投资基金与海外对冲基金之间存在着较大差距，既表现在投资策略差异方面，又表现在投资收益方面。目前，我国证券市场发展速度虽然加快，但金融卖空机制仍然不够健全，导致金融衍生工具较为缺乏，对我国金融市场发展不利。海外对冲基金在发展中，具备股指期货、股票期权等金融衍生工具，为对冲基金提供了良好的金融环境。
随着我国法律制度的不断发展和金融市场的深入，国内私募证券投资基金管理水平进一步提升，虽然在一定程度上拉近了国内与海外对冲基金的距离，但仍然存在着资金运作问题，影响和限制着国内金融市场的发展。
三、制度缺失的不良影响
现阶段，我国私募证券投资基金的发展前景虽然较好，但制度缺失对其产生阻碍作用。
首先，金融期货机制和金融卖空机制的缺失，是国内股票的系统风险难以实现对冲。海外对冲基金是通过对冲交易而规避市场风险，所以对冲手段下的对冲基金，对海外金融市场的发展发挥积极作用。我国私募证券投资基金虽然也存在对冲，但与海外对冲基金存在较大差异。国内缺乏金融期货机制和卖空机制，致使私募证券投资基金只能单方面获得利益，具有诸多系统风险。所以，加强国内私募证券投资资金的对冲具有必要性。其次，国内资本项目未能完全开放，使只有符合标准的境内机构投资者才能深入海外投资市场，而未取得合法地位的投资者难以涉足海外投资市场，对我国金融市场发展形成阻碍。美国等海外国家的金融市场发展较为完善，其资本项目较为开放，促使投资者可以自由游走于国内外资本市场。由此可见，制度缺失对我国私募证券投资基金发展不利[3]。
结论：总而言之，加强对国内私募证券投资基金与海外对冲基金比较的研究，对完善金融机制和促进资本项目的开放具有积极意义，并且在一定程度上维护我国金融市场的有序性和促进我国经济发展。
参考文献
[1]杨世伟.私募证券基金、海外对冲基金与财富管理发展研究[J].新金融，2015，06：47-49.
[2]白文奇，郭树华，袁天昂.中国私募基金业对国民经济的影响机理分析――基于宏观经济转型与货币政策调控视角[J].时代金融，2014，02：33-35+37.
[3]崔涵冰，仇淼.金融创新与投资者保护：中国式对冲基金的蓝图――兼论我国对冲基金的发展与监管[J].理论界，2014，08：65-68.
风险度量是金融领域重要的研究内容和课题,也是证券投资活动的重要参考依据。投资者在证券市场进行证券投资活动时必须将科学合理的风险度量研究作为其投资活动的重要环节,投资者只有合理权衡投资风险与投资收益之间的关系,并明确自身的投资风险偏好才能进行合理的证券资产的投资活动。尤其是投资者在进行证券投资组合研究时,风险度量就显得更为重要。一般来讲,投资者在证券投资市场中的投资风险偏好不同,对于投资风险的认识也不同,要结合自身实际,建立更加符合自身投资心理的证券投资风险度量模型,并实现风险度量模型的实用性、可行性和可操作性要求,才能更加切实地满足投资者的证券投资需求。
证券投资指的是投资者将资金投资到债券或者是股票等相关的有价证券,并以此来获取利息或者股票红利以及该有价证券的市场差价的投资行为,投资者在进行有价证券投资时获取的收益率常常会高于银行存款,正是基于有价证券投资的高吸引力,有价证券市场的投资活动比较活跃。但是,应当也注意到,证券市场中存在着较大的风险和不确定性,投资者的证券投资收益极易受到国家经济政策调整、经济形势变动、企业经营业绩的下滑、税率及利率的变动、甚至于自然环境的变化等多种因素的影响,这些不确定因素对于证券投资者来讲都是极大的风险,影响到投资者的投资收益大小,形成证券投资风险。因此,及时识别并防范证券投资风险,对于保证投资者的经济利益具有重要的现实意义。
一般情况下,证券投资者往往会采用组合投资的方式来将降低风险,避免将所有的资金投入到单一的证券中,而是将自身的资金按照一定的比例投资到多个证券中,进行组合投资,这样可以明显降低投资者的证券投资风险,并保证一定的投资收益。投资者的证券投资目标是实现投资收益与投资风险的最优组合,这也是投资者证券投资的核心。早在20世纪50年代,美国经济学家便提出了方差风险度量方法,通过用方差和均值之间的均衡来合理选择投资组合,这一方法后来引发了广泛实践,并逐步开启了投资组合这一现代组合证券投资理论基础,通过这一方面的广泛研究,逐步实现投资者在投资收益以及投资风险均衡基础上的自身效用最大化,同时也可以研究风险投资者利用这一投资策略进行投资对投资市场所产生的影响和意义。
证券投资组合及证券投资风险理论分析
现资组合理论体系中,资本市场理论占有重要的地位,它包括资本资产定价理论以及证券市场有效理论这两大部分。其中,资产资本定价理论包含了套利定价理论(APT)以及资本资产定价模型(CAPM)。它们都是研究投资者在市场均衡的前提下如何处理证券风险与证券期望收益之间的关系。
可以发现,投资者在进行证券投资时收益与风险之间的关系问题都是建立在资本市场理论以及资产组合理论这两大理论基础上的。资产组合理论研究的是怎样使得单个证券投资的风险能够被控制在可接受范围之内,同时使整体的预期收益最大化。而资本市场理论则研究的是投资者的决策行为怎样去影响证券的价格。也就是说假若投资者已经进行了证券组合投资,而且这一证券组合投资是按照资产组合理论构建的,那么资本市场理论将可以进一步说明投资者所进行的投资风险与收益之间存在着怎样的关联关系。
投资者在实际的投资过程中,会对证券投资的收益及相应的风险进行权衡,在权衡中会依据自身的风险偏好来选择投资证券组合资产。因此,在研究投资者的证券投资行为时,风险偏度的定义及分析尤其重要,这关系着组合资产投资研究的准确性。传统的Markowitz风险分析模型是通过比较分析均值方差来科学度量投资者的某一个证券投资组合其风险和收益情况,对于每一种证券投资来讲,收益率都是不确定的,都属于随机变量,因此在这一模型中把收益率的方差来作为指标测量证券投资风险。不过应当注意到,风险方差赋值中正负离差具有相同的权重,因此,将证券投资的收益率方差作为风险的衡量指标,在反映投资者的审视投资心理上不能够做到完全真实,这主要是由于两者之间的非对称性造成的。而且投资者在实际的证券投资活动中,对于风险的认识和定义也会有所区别。部分人认为风险指的是未来证券投资收益的不确定性,不管是好的投资结果或者是坏的投资结果都属于风险的范畴,而部分人则认为只有出现坏的结果,即证券投资的未来实际收益小于预期收益时才算作是投资风险。
正是基于这些对风险的不同认识,在进行证券投资风险度量时,投资者的度量依据也就不同,由此不断产生了新的证券投资度量模型。为了尽量避免之前风险度量模型在计量方差中存在的不足,证券投资风险研究学者提出了新的风险计量方法,并在这一基础上提出了新的风险度量模型,基于负偏差的下方风险计量方法。在这一新的风险度量模型中,下方风险指的是在目标收益率确定的情况下,只有小于这一目标收益率时才可以被认定为证券投资风险度量中的因子。而且,这一模型中的半方差、下偏距以及半绝对离差等相关风险指标都是采用的负偏差下方风险来衡量评价证券投资风险。
下方证券投资风险度量模型分析
对大多数证券投资者来讲,收益率在高于预期收益率的情况并不是投资风险,因此原有的方差指标在度量投资风险时往往跟投资者对于风险的实际认识以及实际的心理感受是不一致的,正是基于此,在进行证券投资风险度量时,会采用半方差来作为指标度量证券投资风险。
ri-Ri =0 ri>=Ri
或者=-(ri-Ri) ri 其中,ri表示某一项证券投资的收益率,而Ri则是指投资者对于证券收益率的数学期望值。将半协方差矩阵表示为:
V=cov((ri-Ri),( rj-Rj))
尽管这一模型能够比较好地反映证券投资者对于证券投资风险的实际心理,不过这一模型中的半方差指标也需要证券投资收益满足正态分布形态,而且在计算半协方差、半方差时也比较繁琐。
半绝对离差证券投资风险度量模型分析
均值-半方差风险度量模型以及均值-离差风险度量模型在实际运用中都需要计算证券投资的收益率方差,不过通过大量的实践结果可以发现,这一收益率方差的计算过程科学性以及存在性存在着可疑之处。因此可以尝试将绝对离差作为风险度量函数运用到投资者的证券组合资产模型中,在组合证券资产中风险度量指标就可以定义为:
W=E(ΣriRi-E(ΣrjRj))
通过该模型就可以转化为线性规划问题来作出处理和解决,有效划定证券投资风险边界。投资者的证券投资活动具有偏向性,对于风险的偏好跟投资主体的风险认识具有密切关联。而且投资者的证券投资风险最主要的来源是投资者的那些实际收益低于预期收益的证券投资,正是基于此,将半绝对离差定义为测量函数对投资风险进行度量,建立相关证券投资模型。 假设某一证券投资者在证券市场中投资了一种无风险证券以及多种风险证券,并且我们当前仅将其中的这一种无风险证券认定为是合理的并且符合实际的投资情况。假若其中的某一种证券是没有风险的,同时其收益率又比较高,那么投资者必定会选择这一种无风险投资作为投资的唯一对象,而如果这几种证券中存在着多种无风险证券,它们的收益率又是相同的,那么我们在利用这一证券投资风险度量模型时,可以将这些无风险证券视作一种证券。
设定ri(i=1,2,3…,n)为投资者投资的第i中证券在投资者持有期间所获得的收益率,属于一个随机性的
变量和参数,而Ri=E(ri)则代表证券i所具有的期望收益值。R0表示当某一证券的风险为零时的收益率,按照惯例,它一般为一个固定的值。因此,在这一度量参数条件下,投资者认为只有在证券的收益率低于其期望的预期收益率时候才会产生证券投资风险,在半绝对离差的组合证券投资模型中,投资风险就可以表示为: ri-Ri=0 ri>=Ri
或者=-(ri -Ri) ri 当然,投资者在投资决策时如果不持有任何一种证券,那么在进行证券投资风险度量时建立的半绝对离差组合投资模型可以表示为:
Min W=E(ΣriRi-E(ΣrjRj))
在某一个证券组合中在这一类具有相同的收益期望值的投资证券组合中的投资风险最小,那么就可以将这一证券组合视为是前沿组合。因此,对于不用的收益率期望值,就会对应着不用的前沿组合,而这些不同的前言组合所组成的证券投资的集合又可以成为证券组合的前沿。
【关键词】投资规模 投资结构 风险
金融危机下，全球银行业风起云涌，作为金融危机前世界银行业巨头的花旗集团和摩根大通，在金融危机中历尽艰险，用尽各种手段保全自己。然而，二者在投资业务中的不同表现，直接影响到各自的命运。2009年5月7日公布的美国银行业压力测试结果显示，花旗被要求增资，55亿美元优先股转换为普通股以保证其安全性。而摩根大通则被评为资产状况良好不用另行增资的银行。这究竟是为什么呢？
一、投资规模研究
从表1投资规模上看，摩根投资总额在稳步增长，而花旗08年出现了明显的下落；从投资总额占资产总额百分比来看，2006年到2007年，二者的投资比例均在不断的上升，背后隐藏的是风险和收益的同步扩大。值得注意的是，2008年摩根投资比例首次出现下跌，并且低于2006年的水平，表明摩根大通在削减它的风险资产，提高资产的安全性；另一方面，花旗持续三年投资比例下降，也反映了股市逐步走弱和金融危机来袭的影响。
二、投资结构分析
分析花旗和摩根大通的投资结构及占比情况，可以看出其投资的风险所在。投资业务主要含三项：联邦基金出售和证券回购、交易资产和证券投资。
交易资产定义为为出售而持有的证券，包括为出售而持有的抵押贷款等风险比较高的资产。证券包括可出售证券持和有至到期证券两种资产，主要从期限上区别于交易资产。由于联邦基金出售和证券回购协议下买入证券项和借入证券项主要是为了给市场提供流动性所需，对分析投资资产结构从而其收益和风险的意义不大，花旗相较于摩根，更依赖于从该项目获得流动性，比重从06年的29%下降到08年的22%，而摩根保持在20%水平上。
摩根的交易资产占投资总额比例各年份均高于花旗，三年分别为54%、59%和48%，而花旗为41%，52%和47%，二者在这三年间趋势相同，均为2007有了较大升幅，2008年则出现显著下跌，这也反映了市场对06至08这一轮股市涨跌的反应情况。其次分析二者的证券投资。此处把花旗证券投资一项等同于摩根的证券和借入证券的和。因为借入证券业看作空头买入证券。二者比例基本一致保持在20%到30%之间。但趋势上看，三年呈v型，06年高，07年大幅回落，08年回到30%的水平上。
从整个投资结构上看，二者均将投资集中在交易资产方面，其次是证券、联邦基金出售和回购协议下买入证券、借入证券。交易证券增强流动性的管理，又能赚取比较高的盈利，因而将其作为投资的主力，但是从08年交易资产的明显下降可以看出，这项资产的风险高。是分析投资风险的关键。
三、投资风险
投资风险主要从两个方面来反映：证券的期限风险和风险投资资产结构。这里的证券包括从期限上划分为可出售证券和持有至到期证券，从品种上划分为政府债、公司债、抵押支持证券和资产支持证券。
1.债券期限风险
06至08年， 金融 危机导致不确定性和流动性风险增加，二者均较大幅度减少长期债券的投资，增持中短期债券，这是出于保证流动性的考虑。但从花旗和摩根明显不同的债券期限结构来看，花旗以稳健的杠铃式投资战略，保持了一定的灵活性和流动性。而摩根采用的是典型的长期投资战略，长期证券比重极大，收益高，但缺乏短期流动性。08年的减持，更反映了摩根出于保证流动性的考虑所做的调整。
从这个方面分析可知，花旗在投资的期限结构上比摩根更为稳健。
2.风险投资资产结构
风险投资产定义为交易资产和证券之和。这二者是投资资产中风险最高的资产，因而单独定于为风险资产。政府债券、公司债券、抵押支持证券、资产支持证券以及金融衍工具又是风险资产中风险最高变动较大的项目，因而将它们单独抽出，并通过考察它们各自与风险资产总额的百分比的变化鉴别风险资产的风险构成情况。
可以看到，花旗和摩根风险投资资产比重非常不同。政府债券一项下，二者所持比重相当，但在08年应对金融危机时花旗比摩根更注重通过大量增持政府债券减少风险。但究其原因，花旗并不是因为一直走稳健路线一直持有较高的政府债券，而是因为花旗所持公司债券和抵押支持证券比重过大，金融危机下风险状况更为严峻，从而为了保证流动性和一定的收益，在08年大量持有政府债券。
摩根大通抵押支持证券远低于花旗，因而可以认为次贷危机中，摩根大通受次贷损失的程度低于花旗。但报表里反映出摩根持有更多金融衍生工具，所以从风险上来说，并不能完全说摩根比花旗投资风险小，而应该考虑摩根比花旗更有控制高风险金融工具的能力。
三、结论
花旗在投资的期限结构上较摩根更为稳健，而在风险投资资产结构上，花旗虽然试图贯彻稳健路线到底，但由于次贷危机影响，所持有的抵押支持证券风险敞口过大，所以在金融危机中受损较摩根大通更为突出。而摩根大通发挥了其从摩根家族延续下来的投资银行经验，对风险的控制能力成为了摩根在金融危机下减损成绩突出的一大重要因素。
参考 文献 ：
目前市场上具有私募性质的理财产品主要有私募股权（PE）、私募证券投资基金、基金公司专户理财、券商集合理财等产品。
私募股权投资――风险收益双高的游戏
私募基金是通过非公开方式面向少数机构投资者募集资金而设立的基金。由于私募基金的申购和赎回都是通过基金管理人与投资者私下协商来进行的，因此它又被称为向特定对象募集的基金。私募基金按照募集资金的用途可以分为私募股权投资和私募证券投资。其中私募证券投资基金是以投资二级市场股票或基金为主要投资对象，而私募股权投资基金则是以投资未上市公司股权为主要投资对象。
目前私募股权投资可以分为天使投资、风险投资和PE三类。投资起点比较高，经常为几百万、上千万，但由于其高收益的特性，在财富爆炸的时代，受到渐多的投资者关注。
类型 投资标的 适合阶段 风险与收益
天使投资 股权 创业公司 最大
风险投资 股权 处于扩张阶段的公司 中等
PE 股权 即将上市公司 较小
私募证券投资基金――2008年炙手可热
一般来说对于资金量较大的投资者适合选择私募股权来进行投资，当然这样的产品风险较大但收益也颇丰。对于一般的中产阶级来说，私募证券投资基金起点经常在100万，相对私募股权起点较低，更适合投资。相对而言私募证券投资基金也是主要投资于股票等权益类产品，因为没有最低持仓比例的限制，因此比公募基金更具有灵活性，在震荡和下跌的行情下该类产品可根据市场行情及时调整仓位和投资比例，以规避风险，为投资者带来收益，因而在今年以来的震荡下跌行情中，备受关注。
私募证券投资基金根据投资标的不同，一般分为投资于固定收益类产品（例如修建高速公路、飞机场、房地产等项目）、结构类挂钩产品（例如部分挂钩债券，部分挂钩黄金等）以及投资股票二级市场类产品，另外在市场震荡较大的时候，还可以通过套利方式获取收益。
私募证券投资基金在一般人眼中比较神秘，但相信大家一定对其中一部分走到阳光下的阳光私募耳熟能详。阳光私募是指通过信托机构向特定投资人发行证券投资集合资金，这种通过信托机构发行组织运作的基金就称为阳光私募基金。阳光私募的全面研究、筛选推荐正是展恒理财为您提供的服务之一。
基金公司专户理财――雨后春笋
基金公司的专户理财业务是基金公司面向高端客户推出的一款颇具特色的服务，其产品设计较为灵活，也更细化，会根据不同客户的偏好设计出相应的不同收益风险的投资组合，可以说在某种程度上有“量身定做”的感觉，一般基金公司已经得到广大投资者的青睐，所以相对而言其投资理念和策略更容易让投资者认可和接受。
券商集合理财产品――船小好掉头
从定义上来说：私募基金，与公募基金相对，是指通过非公开的方式向特定投资者、机构或个人募集资金，按投资方和管理方协商回报进行投资理财的基金产品。
私募基金的投资对象非常广泛，从证券产品到金融衍生品再到企业股权等等，投资范围从货币市场到资本市场再到实业市场、从现货市场到期货市场、从国内市场到国际市场的一切有投资机会的领域。
按照投资对象划分，私募基金主要分为私募股权投资基金和私募证券投资基金两大类。前者是指以非公开募集的方式投资于未上市的公司股权；后者是指将非公开募集的资金投资于证券市场产品(多为公共二级市场)。
私募股权投资基金
私募股权投资基金是指通过私募形式对具有融资意向的非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。
通常市场按投资方式和操作风格将私募股权投资分为三类：
其一、风险投资基金：投资人将风险资本投资于新近成立或快速成长的新兴公司，在承担很大风险的基础上，为融资人提供长期股权投资和增值服务，培育企业快速成长，数年后再通过上市、兼并或其它股权转让方式撤出投资，取得高额投资回报的一种投资方式。风险投资基金通常投资处于种子期、起步期或早期阶段，有业务发展或产品开发计划的公司，这类公司由于业务尚未成型，与一般意义上私募股权投资中财务合伙人角色有所区别，所以很多时候将风险投资和股权投资区别分类。在业界比较有名的风投基金包括IDG技术创业投资基金和红杉资本等。典型案例如百度，IDG以120万美元投入百度，随后百度成功登陆纳斯达克，IDG获取了近1亿美金的回报。
其二、产业投资基金：即狭义的私募股权投资基金，通常投资处于扩张阶段企业的未上市股权，一般不以控股为目标。其寻找的公司需相对成熟，具备一定规模，经营利润高，业绩增长迅速，占有相当的市场份额，并在本行业内建立起相当的进入屏障。典型投资代表有高盛、摩根、华平等。典型案例如蒙牛、分众传媒等。据统计，2007年第一季度中国内地市场VC的投资案例中，早期和发展期企业投资总额分别比扩张期企业低156%和14.92%，加之传统行业的持续受宠，产业投资基金的资产规模和投资规模都在迅速扩大。而企业在获得资本的同时也可以利用投资方丰富的行业经验和广泛的人脉关系，为企业的发展提业支持。
其三、并购投资基金，是投资于扩展期的企业和参与管理层收购，收购基金在国际私人股权投资基金行业中占据着统治地位，占据每年流入私人股权投资基金的资金超过一半，相当于风险投资基金所获资金的一倍以上。但其在中国却长期扮演着配角角色。最主要的原因是，无论国企或民企，中国企业普遍不愿意让出控制权。企业控制权的出让还有赖于突破制度、舆论瓶颈，以及国人的民族情节，这都需要时间。典型案例如凯雷收购徐工案等。
如根据私募股权投资投入企业的阶段不同，私募股权投资可分为创业投资、发展资本、并购基金以及PIPE（上市后私募投资）等等，或者分为种子期或早期基金、成长期基金、重组基金等。
而根据私募股权投资的对象不同，私募股权投资又被分为创业投资基金、基础设施投资基金、支柱产业投资基金和企业重组投资基金等类型。
当然市场中还存在一些独特的投资基金，比如说天使投资，其最初是指具有一定公益捐款性质的投资行为，后来被运用到风险投资领域。其投资者被称为天使投资人，主要投资于一般私募基金不愿投资的小额项目上，瞄准的一般都是一些小型的种子期或者早期初创项目，一笔投资往往只是几十万美元，他们更倾向于参与到企业的成长中去。由于是自己亲力亲为，其投资速度相对较快，投资成本也较风险投资低得多。
目前一般的私募基金，资金规模多在1-3亿美金左右，投资方向也比较专注于投资人熟悉的领域，比如目前热门的TMT、医疗器械等行业，投资项目一般控制在15个以内，投资的初始金额一般在1000万美金以上，有时项目极具吸引力时，也会出现500万美金的小额投资。当然还有一些大规模的私募基金，资金规模数十亿美金，他们的部分资金更多的关注于传统行业和服务行业。
然而确定投资不是一件轻易的事情，根据私募基金内部统计的比例，看100个项目，如果有10个左右进入谈判阶段，最终成功投资的一般也只有1―3个。
私募证券投资基金
由于缺乏严格的法律界定，对目前国内私募证券投资基金的规模无法进行准确统计。中央财经大学课题组曾分九个调研小组分别在北京、石家庄、秦皇岛等十个城市进行了私募基金规模及影响的调查，资金规模测估在8600亿―12000亿元。这部分庞大的资金来源相当复杂，据业内人士分析，主要包括三大部分：一是国有企业自有或其他来源的资金；二是股份公司、私营或民营企业流动资金；三是个人“大户”的各类资金。
私募证券投资基金存在形式也多种多样，目前主要模式有以下几种：
一是目前倍受关注的阳光私募。该类基金让客户把资金交给信托公司，信托公司跟私募基金管理人签署管理协议，由私募基金管理负责投资管理，而资金托管在银行。管理人购买一定的比例如20%，如此利益互通，避免由于利益不一致引起的利益输送。
这种私募借助了信托法的法律基础，法律界定清晰，是规范的信托计划。与公募基金相比，此类信托在投资额度上要大很多，通常为100万起，投资品种和投资比例上要宽松很多，灵活性大为提高，但除了收取较高管理费用、认购费外，通常基金管理人还分取收益部分的20%提成。而且该基金通常只在每月某天打开申购赎回，对资金的时间要求较高。而且比公募基金相比客户如要获取同等收益，则阳光私募需高出公募基金收益30%多，这也是阳光私募面临的最大考验。
第二种是公司型基金，一般几个人出资成立一个公司，注入一笔资金，然后交给一个专业的管理公司去管理。这是现在比较流行的方式，特点是参与者必须成为股东，缺点是难以发展壮大，通常只是熟人之间发行操作。
第三种是有限合伙制，一方出钱，另一方出专业能力，共同成立一家公司，在章程中约定分配比例，不完全按照出资比例分配。
最后一种也就是最传统的方式，就是松散型私募基金，由一个人或者一个团队为有资金的客户服务，提供咨询或者操作，这种类型现在占私募总量的绝大部分。其合作形式也多种多样，有的以公司形式接受资金投资委托，有的仅以口头协议直接为客户进行帐户操作等等。
谈到私募证券投资基金，大家第一点联想到的必然是高收益，然而高收益很大程度上来源于私募证券投资基金的优势。
首先第一是灵活，公募基金对同种股票有着10%的投资比例限制，然而私募证券投资基金不受限制，一旦私募证券投资基金发现了一个价值被低估的股票，他们可以尽可能多的去买这只股票，这就促使了私募证券投资基金花更多的精力去做企业调研，有时甚至去上市公司以高价买业绩和送配等消息；私募基金还可以做公募基金禁止操作的做衍生品和一些跨市场的套利。
其次是良好的激励机制，因为私募证券投资基金的利润来源主要是业绩收益的分配，而不是管理费，给客户创造盈利越多，他们的收入越多，这也促使了基金管理者会想方设法地提高基金的收益率。
其三，私募证券投资基金在投资决策上也更占优势。比如，公募基金的研究部门发现一只有投资价值股票后，往往需要提交报告，开会讨论，风险控制部门审核再到投资总监做出决定要经过一系列流程，时间耗费很长，等做出了决定，投资时机也往往错过了。而私募基金则不用顾虑这些，发现了好的品种，他们能够更快地做出反应。
其四私募做的是绝对收益，而公募基金还要考虑每季度、半年以及年终的排名，对基金经理也会产生很大的压力，这些都会影响长期的稳健投资。
其五私募证券投资基金比起公募百亿的巨无霸来说资金规模较小，这样更有利于资金的进出，建仓成本要低很多。
但私募基金同时也存在着诸多隐患：一是私募基金本身不具有合法地位；二是三方主体不合格，一旦发生争议，合同不受法律保护，当事人权利也不受法律应有的保护。
比如其协议获取的利益当受到恶意侵占时也无法得到法律的只持。三是资金成本高，一些运行规模较小的基金经理，除了靠朋友间的口碑相传，为了吸引资金，有时他们需要承诺保本甚至更高的投资回报，这使得他们常采取一些并不规范的操作手法，进行着高风险的“玩火”游戏。给市场和自己都带来了更大的风险。
关键词：金融视角 证券投资风险度量 证券组合投资
证券投资风险度量概述
风险度量是金融领域重要的研究内容和课题，也是证券投资活动的重要参考依据。投资者在证券市场进行证券投资活动时必须将科学合理的风险度量研究作为其投资活动的重要环节，投资者只有合理权衡投资风险与投资收益之间的关系，并明确自身的投资风险偏好才能进行合理的证券资产的投资活动。尤其是投资者在进行证券投资组合研究时，风险度量就显得更为重要。一般来讲，投资者在证券投资市场中的投资风险偏好不同，对于投资风险的认识也不同，要结合自身实际，建立更加符合自身投资心理的证券投资风险度量模型，并实现风险度量模型的实用性、可行性和可操作性要求，才能更加切实地满足投资者的证券投资需求。
证券投资指的是投资者将资金投资到债券或者是股票等相关的有价证券，并以此来获取利息或者股票红利以及该有价证券的市场差价的投资行为，投资者在进行有价证券投资时获取的收益率常常会高于银行存款，正是基于有价证券投资的高吸引力，有价证券市场的投资活动比较活跃。但是，应当也注意到，证券市场中存在着较大的风险和不确定性，投资者的证券投资收益极易受到国家经济政策调整、经济形势变动、企业经营业绩的下滑、税率及利率的变动、甚至于自然环境的变化等多种因素的影响，这些不确定因素对于证券投资者来讲都是极大的风险，影响到投资者的投资收益大小，形成证券投资风险。因此，及时识别并防范证券投资风险，对于保证投资者的经济利益具有重要的现实意义。
一般情况下，证券投资者往往会采用组合投资的方式来将降低风险，避免将所有的资金投入到单一的证券中，而是将自身的资金按照一定的比例投资到多个证券中，进行组合投资，这样可以明显降低投资者的证券投资风险，并保证一定的投资收益。投资者的证券投资目标是实现投资收益与投资风险的最优组合，这也是投资者证券投资的核心。早在20世纪50年代，美国经济学家便提出了方差风险度量方法，通过用方差和均值之间的均衡来合理选择投资组合，这一方法后来引发了广泛实践，并逐步开启了投资组合这一现代组合证券投资理论基础，通过这一方面的广泛研究，逐步实现投资者在投资收益以及投资风险均衡基础上的自身效用最大化，同时也可以研究风险投资者利用这一投资策略进行投资对投资市场所产生的影响和意义。
证券投资组合及证券投资风险理论分析
现资组合理论体系中，资本市场理论占有重要的地位，它包括资本资产定价理论以及证券市场有效理论这两大部分。其中，资产资本定价理论包含了套利定价理论（APT）以及资本资产定价模型（CAPM）。它们都是研究投资者在市场均衡的前提下如何处理证券风险与证券期望收益之间的关系。
可以发现，投资者在进行证券投资时收益与风险之间的关系问题都是建立在资本市场理论以及资产组合理论这两大理论基础上的。资产组合理论研究的是怎样使得单个证券投资的风险能够被控制在可接受范围之内，同时使整体的预期收益最大化。而资本市场理论则研究的是投资者的决策行为怎样去影响证券的价格。也就是说假若投资者已经进行了证券组合投资，而且这一证券组合投资是按照资产组合理论构建的，那么资本市场理论将可以进一步说明投资者所进行的投资风险与收益之间存在着怎样的关联关系。
投资者在实际的投资过程中，会对证券投资的收益及相应的风险进行权衡，在权衡中会依据自身的风险偏好来选择投资证券组合资产。因此，在研究投资者的证券投资行为时，风险偏度的定义及分析尤其重要，这关系着组合资产投资研究的准确性。传统的Markowitz风险分析模型是通过比较分析均值方差来科学度量投资者的某一个证券投资组合其风险和收益情况，对于每一种证券投资来讲，收益率都是不确定的，都属于随机变量，因此在这一模型中把收益率的方差来作为指标测量证券投资风险。不过应当注意到，风险方差赋值中正负离差具有相同的权重，因此，将证券投资的收益率方差作为风险的衡量指标，在反映投资者的审视投资心理上不能够做到完全真实，这主要是由于两者之间的非对称性造成的。而且投资者在实际的证券投资活动中，对于风险的认识和定义也会有所区别。部分人认为风险指的是未来证券投资收益的不确定性，不管是好的投资结果或者是坏的投资结果都属于风险的范畴，而部分人则认为只有出现坏的结果，即证券投资的未来实际收益小于预期收益时才算作是投资风险。
正是基于这些对风险的不同认识，在进行证券投资风险度量时，投资者的度量依据也就不同，由此不断产生了新的证券投资度量模型。为了尽量避免之前风险度量模型在计量方差中存在的不足，证券投资风险研究学者提出了新的风险计量方法，并在这一基础上提出了新的风险度量模型，基于负偏差的下方风险计量方法。在这一新的风险度量模型中，下方风险指的是在目标收益率确定的情况下，只有小于这一目标收益率时才可以被认定为证券投资风险度量中的因子。而且，这一模型中的半方差、下偏距以及半绝对离差等相关风险指标都是采用的负偏差下方风险来衡量评价证券投资风险。
下方证券投资风险度量模型分析
对大多数证券投资者来讲，收益率在高于预期收益率的情况并不是投资风险，因此原有的方差指标在度量投资风险时往往跟投资者对于风险的实际认识以及实际的心理感受是不一致的，正是基于此，在进行证券投资风险度量时，会采用半方差来作为指标度量证券投资风险。
ri-Ri =0 ri>=Ri
或者=-（ri-Ri） ri
其中，ri表示某一项证券投资的收益率，而Ri则是指投资者对于证券收益率的数学期望值。将半协方差矩阵表示为：
V=cov（（ri-Ri），（ rj-Rj））
尽管这一模型能够比较好地反映证券投资者对于证券投资风险的实际心理，不过这一模型中的半方差指标也需要证券投资收益满足正态分布形态，而且在计算半协方差、半方差时也比较繁琐。
半绝对离差证券投资风险度量模型分析
均值-半方差风险度量模型以及均值-离差风险度量模型在实际运用中都需要计算证券投资的收益率方差，不过通过大量的实践结果可以发现，这一收益率方差的计算过程科学性以及存在性存在着可疑之处。因此可以尝试将绝对离差作为风险度量函数运用到投资者的证券组合资产模型中，在组合证券资产中风险度量指标就可以定义为：
W=E（ΣriRi-E（ΣrjRj））
通过该模型就可以转化为线性规划问题来作出处理和解决，有效划定证券投资风险边界。投资者的证券投资活动具有偏向性，对于风险的偏好跟投资主体的风险认识具有密切关联。而且投资者的证券投资风险最主要的来源是投资者的那些实际收益低于预期收益的证券投资，正是基于此，将半绝对离差定义为测量函数对投资风险进行度量，建立相关证券投资模型。
假设某一证券投资者在证券市场中投资了一种无风险证券以及多种风险证券，并且我们当前仅将其中的这一种无风险证券认定为是合理的并且符合实际的投资情况。假若其中的某一种证券是没有风险的，同时其收益率又比较高，那么投资者必定会选择这一种无风险投资作为投资的唯一对象，而如果这几种证券中存在着多种无风险证券，它们的收益率又是相同的，那么我们在利用这一证券投资风险度量模型时，可以将这些无风险证券视作一种证券。
设定ri（i=1，2，3…，n）为投资者投资的第i中证券在投资者持有期间所获得的收益率，属于一个随机性的变量和参数，而Ri=E（ri）则代表证券i所具有的期望收益值。R0表示当某一证券的风险为零时的收益率，按照惯例，它一般为一个固定的值。因此，在这一度量参数条件下，投资者认为只有在证券的收益率低于其期望的预期收益率时候才会产生证券投资风险，在半绝对离差的组合证券投资模型中，投资风险就可以表示为：
ri-Ri=0 ri>=Ri
或者=-（ri -Ri） ri
当然，投资者在投资决策时如果不持有任何一种证券，那么在进行证券投资风险度量时建立的半绝对离差组合投资模型可以表示为：
Min W=E（ΣriRi-E（ΣrjRj））
在某一个证券组合中在这一类具有相同的收益期望值的投资证券组合中的投资风险最小，那么就可以将这一证券组合视为是前沿组合。因此，对于不用的收益率期望值，就会对应着不用的前沿组合，而这些不同的前言组合所组成的证券投资的集合又可以成为证券组合的前沿。
与绝对利差模型相比较分析可以发现，在半绝对离差证券投资风险度量模型下的风险要比绝对离差证券投资风险度量模型下的风险度量指数小一些，这主要是源于在半绝对利差证券投资风险度量模型中的风险因素并没有将证券投资中收益率高于期望收益率的证券部分纳入到风险考量范围中。在半绝对离差证券投资风险度量模型中，证券的投资收益率可以不再满足正态分布这一条件，同时方差、协方差的计算过程也不像之前那样麻烦，但是需要指出的是这一风险度量模型的解析功能不是十分完美，它不能够看到投资者所投资的各种证券之间的相互关联的关系，这与实际投资活动中证券间存在相关关系的事实是不符合的。
证券投资风险的度量，在实质上是刻画描述的投资者的证券投资心理波动及心理感受，是对它们的定量刻画。相对于特定的预期收益目标，证券投资实际收益往往存在着不小的波动，主要表现为正偏差和负偏差。它们分别指的是实际收益率高于预期的目标收益率所产生的偏差以及实际收益率低于预期的目标收益率所产生的偏差。在不确定型证券投资风险度量模型下，将这两种偏差都视为投资风险，而在下方风险理论之下，仅仅将实际收益率低于预期目标收益率的情况视为投资风险。
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关键词 信托公司 经营风险 监督体系
中图分类号：F832.49 文献标识码：A
一、制定科学的决策机制和经营规程
信托公司应该从整体上制定一套科学有据、条理周密、操作可行的信托经营管理配套制度。建立对经营方向、业务选择、资金集合及投资、贷款等方面的科学决策程序；成立内部的决策委员会和外部的专家咨询委员会，以增强决策的前瞻性、科学性和可行性；依据信托业务的不同内容和特点，分别制定对资金类信托、动产及不动产信托、知识产权信托及财产管理、见证担保、外汇业务等方面的具体运作规程，加强对法规政策的依托和运用，逐步向规范化、标准化靠拢，形成有中国特色的信托经营模式。
二、建立多元化的运营平台，降低经营风险
信托公司必须通过投资参股的形式，有计划地涉足基金管理、保险等领域，搭建全方位的资产管理平台。针对信托机构面广，业务种类丰富及运作方式多样化的特点，信托公司比以往任何时候更加重视风险的防范和控制。为此，信托机构应落实信托资产负债管理的具体要求，改进信托财务核算和管理方式，对委托人的资金、财产实行单户立账、分别核算、跟踪监控。做好资金运行、财务结构、盈亏动态的预警预报及应变准备，将金融风险、企业风险、信用风险降低到最小程度。
（一）在市场营销方面。
在信托投资公司发展初期，建立理财服务中心和市场拓展部，一方面由营销经理和市场拓展人员主动走出去，拓展市场，开发客户，推销公司产品；另一方面通过营销人员和新闻媒体的宣传和推荐，在理财服务中心设立理财专家工作室，开展日常业务，使公司形成一个动静结合，进出有序的营销体系。同时信托投资公司可以先以本市和周边省市为营销范围，逐步覆盖本地区并进一步辐射全国，在信托机构打破行政分割，划分全国市场份额的第一时间占得先机，在本地区乃至国内有一定的地位后，信托公司最终目标是参与国际竞争。既可以采取设立代表处、分支机构等方式独立扩张；还可以通过国内外同业，按照市场原则建立紧密或半紧密的战略合作伙伴关系，通过代销、分销等方式，优势互补。在营销手段、渠道和载体的选择过程中，应组合运用传统手段和现代技术，在充分运用各种媒体进行信托业务和信托知识宣传以及通过营销人员进行推荐的同时，深入研究和开发电子商务的销售功能，通过电子网络，针对高端客户和中产阶级进行营销手段的创新，从而提高营销效率，降低营销成本，提升公司的现代企业形象。
（二）在业务定位方面。
由于财产管理业务是信托业的基本功能，信托投资公司应回归本业。即以本地区的经济建设为核心，以资金信托为手段，全面迅速的形成信托投资公司的核心盈利模式。
1、财产管理业务。
（1）构建实业投资领域信托产品体系。
随着我国改革开放的深入和国民经济高速稳定的增长，各个地区巨大的经济总量和大量收益稳定的存量资产的变现需求，及其收益稳定现金流充足的特点，必然会形成信托投资公司信托业务的重要业务领域和主要利润来源。管理产业基金或创业基金，接受各种以实业投资为方向的专业资金信托，是信托业树立信托品牌、提高信托市场占有率的途径，也是与实业经济的最佳结合点。信托业应尽快推出以高速公路、桥梁收费权或经营权等为投向的专项资金信托等。此类以投资于实业经济方向的专业资金信托，其他金融机构无法涉足，是信托投资公司提高信托市场占有率的捷径，也是与实业经济的最佳结合点。
（2）逐步推出并迅速扩大个人资金信托业务规模。
目前我国由于政策因素，个人资金信托业务始终发展缓慢，而我国居民储蓄规模巨大并且回报率十分低下，因此信托业应该抓住这一机遇，大规模推出个人资金集合信托和个人财产管理信托，充分发挥信托投资公司专家理财的优势，迅速扩大信托投资公司的影响，扩大市场占有份额，确立长期竞争的优势，确保公司业务开展所需资金有充足的来源保障。
（3）全面介入证券领域的资金业务竞争。
在证券投资基金业务和资产管理业务方面，由于政策因素和体制因素，一些基金管理公司和证券公司已占得优势，并且竞争激烈。但这一领域同时具有开放度高，拓展空间广阔、进入成本低的特点，因此信托投资公司应该以战略眼光，以后发建立的制度和人才优势作为参与竞争的立足点。现阶段证券公司、基金管理公司、投资理财业务集中在股票市场，而低风险收益型的证券投资领域还是一个空白，信托投资公司应突出自身的特色，系统推出各种收益型信托品种，如国债投资基金、货币市场投资基金等，在管理各种退休年金、公益性资金上开辟市场，形成独特的“双低型”信托产品体系，逐步树立在该领域的品牌和信誉，从而在证券投资市场上占据一席之地。
2、投资基金业务。
