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2010年6月19日央行表示将根据国内外经济金融形势和我国国际收支状况,进一步推进人民币汇率形成机制改革,增强人民币汇率弹性。此次汇改主要有以下显著特点:一是人民币汇率不会一次性重估调整;二是坚持以市场供求为基础,参考一篮子货币进行调节;三是人民币汇率不会出现大幅波动;四是央行继续按照已公布的外汇市场汇率浮动区间,对人民币汇率浮动进行动态管理和调节。因此可以看出,此次汇改人民币汇率的中间价不会一次性重估,将参考一篮子货币进行调节;人民币汇率的波动幅度也将继续保持不变。
人民币汇率变动一直是市场和公众关注的焦点,笔者认为考察人民币汇率变动必须从人民币汇率形成机制和汇率的市场化改革入手,人民币汇率市场化改革就是逐步完善人民币汇率的形成机制,让市场引导人民币汇率的走势,真正建立起有管理的浮动汇率制度。我国人民币汇率形成机制的市场化改革是逐步推进的,人民币汇率变动和汇率市场化机制的完善是相辅相成的,其中包括人民币汇率中间价和人民币汇率波动幅度的市场化,以及汇率作为货币政策的工具将逐步被市场化的汇率所代替等等,通过这些改革措施将有利于真正的人民币市场化汇率水平的形成,有利于提高货币政策独立性。
一、人民币汇率中间价形成机制的改革
2005年7月21日我国进行了外汇体制改革,建立了以市场供求为基础的,参考一篮子货币的有管理的浮动汇率制度,人民币汇率变动的弹性有所增加。当时人民币汇率一次性升值2%,同时央行规定每个工作日闭市后公布当日银行间外汇市场美元等交易货币对人民币汇率的收盘价,作为下一个工作日该货币对人民币交易的中间价格。因此2005年7月22日人民币对美元汇率确定为8.11元/美元,每日银行间外汇市场美元对人民币的交易价在人民银行公布的美元交易中间价上下千分之三的幅度内浮动,此后人民币汇率的变动将受到这个初始汇率和每天人民币汇率的波动幅度的影响,如汇改后的第一天人民币对美元汇率在8.11上下千分之三的区间内变动,第二天在第一天收盘价上下千分之三内变动,以此类推。由于人民币升值压力较大,同时央行对人民币汇率每天的波动幅度有所限制,人民币汇率呈现持续小幅升值的态势,如自2005年7月21日至2005年底,人民币只升值了约0.49%,升值幅度并不大。由于对人民币初始汇率和汇率波动幅度限制,人民币汇率制度体现两个特征:一是人民币汇率变动的区间很窄;二是人民币对美元汇率中间价的变动很小。人民币对美元汇率变动很难充分反映外汇市场供给和需求的变化,也就是说,如果汇率变动超出人民币汇率的限制区间,则必须由中央银行的干预来平衡,即如果外汇供给过多,人民币升值将超过所限汇率区间的下限,多余的外汇将由中央银行吸收;如果外汇需求过多,人民币贬值将超过所限区间的上限,则央行卖出外汇满足多余的外汇需求。总之,央行的干预保证汇率的波动不要超出所限的人民币汇率区间,人民币汇率变动是有限弹性的,人民币汇率的市场化程度并不高。同时央行规定非美元货币对人民币的交易价在人民银行公布的该货币交易中间价上下1.5%幅度内浮动,并且前一天非美元货币对人民币汇率的收盘价作为第二天人民币对非美元货币汇率的开盘价,因此人民币对非美元货币的变动也难以反映国际金融市场上美元对非美元货币汇率的影响,人民币对美元汇率、人民币对非美元货币汇率和国际金融市场上美元对非美元货币汇率之间三角套汇关系很难维持,往往存在一定的汇率差价。也就是说,尽管人民币对美元汇率和人民币对非美元货币汇率有一定的浮动幅度,但由于汇率波动幅度小,同时又由于是以头一天收盘价作为第二天开盘价,容易形成汇率之间的三角汇差,不利于外汇市场的稳定,央行必须对此进行改革。
2006年1月4日,央行在银行间外汇市场引入了询价交易方式和做市商制度,即中国外汇交易中心于每日银行间外汇市场开盘前向所有银行间外汇市场做市商询价,央行将全部做市商报价作为人民币兑美元汇率中间价的计算样本,去掉最高和最低报价后,将剩余做市商报价加权平均,得到当日人民币兑美元汇率中间价。这一改革虽然促进了汇率定价机制的进一步完善,但也面临一些新问题。一是询价能否反映市场供求的变化。尽管银行间外汇市场中间价采取询价方式确定,但是由于做市商考虑到人民币汇率最终会有中央银行的干预,并不完全由市场的需求和供给来决定,它的报价往往会偏离自己预期的市场价格。例如,如果是美元的净买入者,美元对人民币汇率会报的较低;如果是美元的净卖出者,美元对人民币汇率会报的较高。如2008年12月初,我国外汇交易中心询价系统中人民币对美元汇率连续几个交易日跌停,人民币贬值预期上升,就是由于做市商预期央行可能会采取贬值措施,人民币对美元汇率报价逐渐走低。二是汇率权重的确定问题。目前人民币对美元汇率中间价的权重由中国外汇交易中心根据报价方在银行间外汇市场的交易量及报价情况等指标综合确定。汇率权重是影响汇率变动的重要因素,它的确定直接影响汇率变动,人民币汇率的权重确定比较复杂,既要考虑到技术因素,又要考虑到市场因素,同时由于我国人民币汇率还承担央行宏观经济调控的功能,人民币汇率的变动还要考虑到国内外宏观经济因素,如通货膨胀、贸易收支、利率、资本流动、美元汇率的变化等因素,因此合理权重的确定是非常困难的,权重确定依赖于央行对宏观基本面和市场变动等的判断。我们认为央行虽然可以自主确定权重,但是由于中间价的确定主要是根据做市商的报价,因此人民币汇率也主要是参考美元汇率变动,而难以参考一篮子货币。实际上,做市商的报价主要是根据美元汇率指数的走势、市场供求情况等因素来报价,而央行是根据他们的报价进行加权平均,这样人民币对美元的中间价的变动幅度被限制了,不管你怎样取权重,中间价总是在整个报价范围之内。也就是说,央行虽然可以变动权重,但人民币汇率也主要是参考美元汇率变动,因为人民币对美元汇率中间价是根据做市商的报价确定的,而不是根据有效汇率来确定的。这里面临的一个问题是如果人民币汇率目标是人民币跟着美元走,人民币和美元的汇率波动幅度小,但随着国际金融市场上美元对非美元货币汇率的大幅度波动,人民币对欧元、英镑和日元等货币波动幅度变大。反过来如果假设央行确定人民币跟着欧元走,人民币盯住欧元,则人民币对美元的波动幅度将加大,同时人民币对其他非美元货币的波动幅度将变小,因此汇率变动取决于央行主导汇率的选取,长期以来,人民币对美元汇率一直是我国汇率体系的主导汇率,因此人民币对非美元货币的波动幅度相对较大。
2008年8月以后,由于国际金融危机的冲击,人民币对美元汇率保持了相对稳定,汇率基本稳定在6.83左右(见图1),没有大的起伏,期间人民币和美元汇率保持小幅双向波动,随着美元升值,人民币对美元微贬;随着美元贬值,人民币对美元微升,但是均在窄幅内变动。
2010年6月19日我国进行新一轮汇改,增强人民币汇率弹性。我国汇率改革目标是建立以市场供求为基础、参考一篮子货币有管理的浮动汇率制度,因此人民币有效汇率应该成为央行关注的一个货币政策目标。我们认为,人民币参考一篮子货币必须解决两个技术性问题,一是货币篮子里的货币种类;二是人民币对篮子里每一种货币汇率的权重的决定问题,只有确定了这两个问题,才可能确定人民币参考一篮子货币的汇率。现实的问题是建立人民币有效汇率指数,参考人民币有效汇率指数,确定人民币对美元的汇率。人民币有效汇率是对多边汇率的综合反映,也是全面反映一国货币竞争力的重要指标。尽管BIS和IMF等都公布人民币有效汇率指数,但是我国央行必须公布自己的有效汇率指数,篮子货币的选择、汇率权重的选择等都由央行自己确定,建立人民币对美元汇率和有效汇率指数之间的关系。这样只要确定了有效汇率的目标,就可以确定人民币对美元的汇率。不过,我们认为建立参考一篮子货币的人民币汇率中间价也只是人民币汇率中间价改革中的一个过程,最终人民币汇率的中间价也将由市场供给和需求来决定。
二、人民币对非美货币汇率、人民币有效汇率变动的形成机制
如果人民币盯住美元,则人民币对欧元、人民币有效汇率变动幅度都较大。2008年8月以后,人民币对美元稳定,人民币对欧元汇率波动幅度较大,根据三角套汇原理,如果人民币对美元汇率稳定,则人民币对欧元汇率和美元对欧元汇率的走势基本相同(见图2),人民币对欧元汇率反映了美元对欧元汇率的变化。2010年上半年在欧洲债务危机的冲击下,避险资金纷纷转向美元资产,美元走强,美元对欧元、英镑等货币纷纷升值。随着美元走强,人民币也跟着升值。在人民币对美元汇率保持稳定的条件下,美元对欧元汇率升值的变化必然会反映到人民币对欧元汇率上来,随着美元对欧元升值,人民币对欧元汇率也跟着升值。随着美元对欧元走弱,人民币也会跟着走软(见图2)。
从2010年美元汇率变化来看,美元对欧元汇率从1月4日的1.4389美元/欧元升值到6月17日的1.2363元/欧元,美元对欧元升值了16.39%。同样从人民币汇率变化来看,人民币对欧元汇率从1月4日的976.35元/100欧元升值到6月17日的838.78元/100欧元,人民币对欧元升值了16.40%,在不到半年的时间内人民币对欧元升值幅度较大。
人民币有效汇率是人民币对美元汇率和人民币对非美元货币汇率的加权平均,而人民币对非美元货币是由人民币对美元汇率和美元对非美元货币汇率套算出来的,因此人民币有效汇率也主要是由人民币对美元汇率和美元对非美元货币汇率加权平均得到的,因此从美元有效汇率变化和人民币对美元汇率变动就能够基本判断人民币有效汇率的变化。由其中NEERt为t期的人民币名义有效汇率,NEERt-1为t-1期的人民币名义有效汇率,Si,t为t期人民币对i国货币的汇率,Si,t-1,t为t-1期人民币对i国货币的汇率,Wi,t为t期人民币对i国货币的贸易权重。根据三角套汇原理,Si,t=S1,t*Xi,t,其中S1,t是t期人民币对美元货币的汇率,Xi,t是t期美元对非美货币的汇率。
Mt表示美元货币对这n-1种非美货币升值或贬值幅度,也是一个指数化的数值,尽管Mt和美元有效汇率指数的权重不同,但是由于包含多种相同的货币,同时又由于两个数值都是指数化形式,因此Mt和美元有效汇率指数走势比较接近。而S1,0是一个固定值,S1,t将影响NEERt的走势。
尽管统计上人民币和美元的有效汇率的权重不同,但这不影响我们对有效汇率总体趋势的判断。随着Mt和人民币对美元汇率变化,人民币有效汇率和美元有效汇率之间也会发生相应的变化。2008年9月国际金融危机全面爆发至2010年6月19日汇改。由于人民币对美元汇率保持稳定,因此,人民币有效汇率走势和美元有效汇率走势基本保持了平行走势(见图3)。
因此如果人民币钉住美元,则人民币的有效汇率也基本上跟着美元的有效汇率走。人民币对美元汇率的形成机制也决定了人民币对非美货币的变动和人民币有效汇率的变动。
三、人民币汇率波动幅度的完善
自2005年7月21日以来,我国银行间人民币汇率制度进行了一系列改革,目前人民币对美元汇率在我国的汇率体系中处于主导地位,人民币对非美元货币汇率要依赖于这一汇率套算决定(见表1)。
目前为了防止投机者套汇,人民币兑欧元、日元和港币汇率中间价由中国外汇交易中心分别根据当日人民币对美元汇率中间价与上午9时国际外汇市场欧元、日元和港币兑美元汇率套算确定,人民币对美元汇率直接影响人民币对非美元货币汇率水平的大小,人民币对美元汇率的市场化程度也直接影响人民币对非美元货币汇率市场化的程度。2005年9月23日,中国人民银行对银行间即期外汇市场非美元货币对人民币交易价的浮动幅度作了调整,由原来的上下1.5%扩大到上下3%。尽管浮动幅度有所扩大,但是汇率的中间价的变动决定了汇率区间的位置,如果汇率中间价偏离了市场汇率,汇率区间也就很难反映外汇市场供给和需求的变化。2007年5月21日,银行间即期外汇市场人民币对美元交易价浮动幅度由千分之三扩大至千分之五,根据三角套汇的原理,若知道人民币对美元的波动幅度和人民币对非美元货币波动幅度,我们就能计算出美元货币对非美元货币汇率的波动幅度。由于我们采取的是上午9时国际外汇市场欧元、日元和港币等对美元汇率,因此就能套算出当天人民币对这些非美货币汇率应该在9点汇率水平的上下3.5%幅度内波动。但值得指出的是,国际金融市场的汇率并不是我们能够决定的,一旦国际金融市场的美元对非美元货币汇率变动幅度超出上下3.5%的幅度,人民币对美元汇率和人民币对非美元货币的变动幅度就不能够满足三角套汇原则。也就是说,央行锁定了人民币对美元汇率和非美元货币汇率的变动幅度,也就间接地锁定了美元和非美元货币汇率的变动幅度,但是国际金融市场上美元对非美元货币汇率的变动幅度是由市场自动调节的,央行对此不能够控制。实际上,即期外汇市场非美元货币对人民币交易价的浮动幅度、人民币对美元货币波动幅度,以及美元对非美元货币的波动幅度存在相互制约的关系,这种制约关系有利于防止投机者套取汇差,维持金融市场的稳定。一旦国际金融市场美元对一些非美货币汇率波动幅度超过了锁定的幅度,央行必须通过第二天的中间价调整来消除套利机会。因此推动人民币汇率市场化改革,央行将来应逐步放宽人民币对美元和人民币对非美元货币的波动幅度,让人民币变动有更大的弹性,更多地让市场力量决定人民币汇率的变动。
除了完善人民币对美元汇率波动幅度以外,外汇局还要完善银行对客户挂牌汇价管理,放宽挂牌汇价波幅限制。实际上,2005年7月21日后,央行规定银行对客户挂牌的美元对人民币现汇买卖价不得超过央行公布的美元交易中间价上下0.2%,而银行间外汇市场美元对人民币的交易价在央行公布的美元交易中间价上下0.3%的幅度内浮动(见表2)。这样柜台市场的区间幅度小于银行间市场的区间幅度,会出现银行柜台市场买入美元的价格可能低于银行间市场卖出美元的价格,银行存在经营亏损的可能。因此银行为规避经营风险,不得不把每天挂牌汇率确定在规定浮动幅度的两端,客观上导致了银行对美元挂牌汇率只能是每天价格不变。
而现在美元现汇卖出价与买入价之差不得超过交易中间价的1%,而银行间外汇市场美元对人民币的交易价在央行公布的美元交易中间价上下0.5%的幅度内浮动,柜台市场区间幅度基本等于银行间市场区间幅度,且是不对称管理,更具有灵活性。如果央行进一步放开银行对客户挂牌的美元对人民币汇率的浮动幅度,我们认为央行必须得同时调整银行间外汇市场人民币对美元汇率的浮动幅度,如果只放宽柜台市场的人民币对美元汇率的浮动幅度,柜台市场区间幅度大于银行间市场区间幅度,银行同样可以套取汇差。如果柜台市场美元买入汇率越低,则银行在银行间市场卖出美元,获得的差价也就越大,商业银行可能会把美元价格压得很低。因此:如果柜台市场的区间幅度小于银行间市场的区间幅度,银行存在经营亏损的可能;同样如果柜台市场的区间幅度大于银行间市场的区间幅度,银行可以套取汇价之差,央行需要协调柜台市场和银行间市场的人民币对美元汇率变动幅度。
四、人民币汇率作为货币政策工具、汇率制度和货币政策的独立性
人民币汇率市场化的障碍还体现在我国人民币汇率是央行货币政策工具,要承担央行的宏观调控功能,往往还需要在多个目标之间取得平衡,促进宏观经济的平稳增长。首先人民币汇率需要兼顾内部均衡和外部均衡。如2008年上半年我国通货膨胀较高,专家呼吁通过人民币汇率升值降低进口商品的价格,同时人民币升值,中央银行买进同样的外汇资产所投入的本币会下降,外汇占款会减少,货币供应量增速变缓,这都有利于控制通货膨胀;但是为了防止人民币升值对我国贸易盈余的不利影响,央行又不希望人民币汇率升值过快。2008年底随着国内对外贸易形势的恶化,人民币贬值呼声较高,企业希望通过人民币贬值促进产品出口。其次央行需要在人民币对美元货币汇率和人民币对非美元货币汇率之间取得平衡。人民币对美元汇率和人民币对非美元货币汇率的变动往往是背道而驰的,因此,央行还需要在人民币对美元货币汇率和人民币对非美元货币汇率之间取得平衡,维持人民币币值总体水平的稳定。最后需要在人民币利率和美元利率之间取得平衡。2008年上半年,随着美元利率下调,人民币的基准利率比美国的基准利率高,根据利率平价的原理,只要人民币保持升值的步伐,投机者就可以获得套汇和套利的双重收益。因此上半年我国为了防止“热钱”流入,在中美利率倒挂的情况下,必须控制人民币升值的幅度,限制投机者的获利空间。由于我国的人民币汇率一直作为央行货币政策的一种调控手段,央行干预是影响人民币汇率变动的重要因素,汇率的市场化改革需要央行逐步放弃汇率工具,通过基准利率的调整来影响人民币汇率变动,汇率将不再直接作为央行宏观调控的工具。
另一方面,汇率制度影响货币政策的独立性。人民币钉住美元会影响我国货币政策的独立性,为了维持汇率稳定,央行必须要干预外汇市场,货币政策要服务于汇率稳定。从我国的实际情况来看,不仅仅人民币对美元保持稳定,我国香港特别行政区港币和美元是联系汇率制度,香港就没有独立的货币政策。由于香港是高度开放的小型经济体,资本自由流动,所以根据“三元悖论”,港币钉住美元汇率、资本自由流动和独立的货币政策不可能同时存在,也就是说,在资本自由流动的情况下,香港要么选择固定汇率,放弃独立的货币政策;要么选择独立的货币政策,放弃固定汇率。在这两者之间,香港选择了固定汇率,放弃了独立的货币政策,意味着香港为了维持固定汇率,香港的利率水平必须跟着美国走,如美国降低联邦基金利率,香港也必须同时降低基准利率,保持利率政策的高度一致性。
就大陆而言,稍有不同,人民币钉住美元,但人民币不是自由兑换货币,资本不能够完全自由流动,大陆货币政策的独立性相对较高。不过,随着我国不断扩大金融开放,资本流动增大,货币政策的独立性也会有所下降。央行为了维持固定汇率,必须在外汇市场进行干预,被动买进美元,投放本币,货币政策必须服务于汇率钉住,独立性受到一定影响。因此在人民币钉住美元的条件下,大陆也面临着香港类似的情况。随着人民币升值预期增强,热钱流入增加,央行为了维持人民币汇率的基本稳定,必须买入美元,投放人民币,外汇占款增加,同时央行又必须发行央行票据进行冲销,控制基础货币,防范通货膨胀。
从人民币、港币和美元三角固定来看,香港钉住美元,放弃了货币政策;大陆钉住美元,但由于资本不完全流动,货币政策部分独立,只有美国才拥有独立的货币政策。在三角固定中,美国居于主导地位,香港和大陆处于从属地位,因为港币和人民币主动钉住美元,而美元是自由浮动货币,不用维持美元对港币、人民币汇率的稳定,因此美国可以独立地决定自己的货币政策。而香港和大陆没有选择,为了稳定汇率,不得不跟着美国货币政策走,这是三角固定汇率的特点。值得指出的是,尽管大陆人民币不能够完全自由兑换,资本不能够自由流动,货币政策相对独立,但是在人民币钉住美元和经济高度开放的情况下,美国货币政策对中国的影响日益增大,如美国的货币宽松政策导致美元贬值,人民币升值压力上升,为了稳定汇率,央行必须买进外汇,投放人民币,货币政策处于被动地位。就三角固定的整个汇率系统而言,港币和人民币主动钉住美元,美国处于货币政策的主导地位,不会干预汇率,干预汇率的任务主要由香港和大陆自己完成。
在国际金融危机的冲击下,美国调整货币供给和利率,必然会影响到香港和大陆,如美国货币增加供给和利率调整,流动性上升,热钱流入,为了维持汇率稳定,香港和大陆必须吸收这些流动性,港汇占款或人民币外汇占款会增加,资产价格上涨,通货膨胀预期上升。因此美元贬值,港币和人民币升值压力上升,冲销干预的压力加大。同时美元币值的变化对港币和人民币影响也较大,如美元走弱,人民币和港币也跟着美元贬值;如果美元升值,港币和人民币也跟着美元升值。另一方面美元走软,美元的吸引力下降,意味着港币和人民币的吸引力上升,港币和人民币的升值预期上升,升值压力增大。为了维持汇率稳定,中国的货币政策调整必须要考虑到美联储货币政策的变化。
总之,人民币与美元汇率保持稳定,资本不完全流动,货币政策是部分独立的,而美国货币政策是完全独立的。实际上,我国央行往往会陷入调控困境,为了维持汇率稳定,必须投放本币,流动性上升,通货膨胀压力上升,这样央行又必须大量回笼流动性,会推高货币市场利率,如果存贷款利率提高,资本将进一步流入。因此为了提高央行货币政策的独立性,必须加强对资本流动和利率变动的管理,这样才有利于央行在维持汇率稳定的同时,可以通过货币政策工具实现国内经济目标。不过,提高我国货币政策的独立性最终还是需要人民币汇率增加弹性,人民币汇率市场化是人民币汇率体制改革的既定目标。随着人民币汇率弹性的增加和资本账户的逐步开放,人民币汇率水平更能反映市场需求和供给的变化,汇率对货币政策调控反映更加灵敏,在宏观经济政策的传导中也会发挥越来越重要的作用。
参考文献:
1.摩根士丹利研究部.人民币汇率机制会如何演变,北京:中国证券报,2009年7月2日。
2.陆前进.有效汇率更有参考价值,北京:中国证券报,2009年6月10日。
[关键词] 蒙代尔-弗莱明模型人民币汇率制度外汇占款货币政策
一、问题的提出
按照蒙代尔-弗莱明模型，在汇率稳定、资本自由流动和货币政策的独立性三者之间存在着难以兼得的矛盾。后来，克鲁格曼在此模型的基础上作了进一步的阐发，提出了“三元悖论”的命题。他认为，一国宏观经济政策的制定和国际货币体系的构建，旨在达到下述三个目标：即本国货币政策的独立调节性（Adjustment）、对汇率的稳定性的信心（Confidence）、资本的完全流动性（Liquidity）。理论上，这三个目标最多只能达到两个：不可能三个目标同时实现。我国尚没有实现资本的完全流动性的情况下，保持人民币汇率稳定，国际收支持续巨额顺差所带来的外汇大量流入，与货币政策这三者之间是否也存在着矛盾，应该如何协调。本文拟对这个问题作出分析。
二、国际收支巨额顺差，引致国际储备持续大幅度增长
1994年以来，除个别年份外，我国国际收支一直是双顺差，即经常帐户顺差和资本账户顺差并存。这可以解释为我国凭借着低成本的制造优势，商品出口持续扩大，形成经常账户大量顺差；作为最具有投资价值的国家，外国对我国的直接投资持续增加，由此成为资本账户大量顺差的主要来源。2002年以后，我国的国际收支顺差不仅来自于经常账户、资本和金融账户的巨额顺差，同时净误差与遗漏也出现巨大的顺差（这项顺差，意味着大量外国游资内流），从而使得我国的国际收支顺差急剧上升。
数据来源：国家外汇管理局网站统计数据整理
巨额的国际收支顺差，在现有的人民币汇率制度下，主要被转化为国际储备，导致我国的国际储备迅速增加。可以看到，我国的国际储备持续增长。尤其是2002年以后我国的国际储备呈现急速增长态势，2004年更比2003年增长2000亿美元以上。这些都是与我国的国际收支的变化完全一致的。
三、冲销外汇收入，形成大量的外汇占款
1994年以来，我国人民币汇率制度安排，使得中央银行承担了经常项目下的人民币可兑换责任。毫无疑问，人民币汇率制度改革是非常成功的。这项制度为我国的对外开放提供了一个稳定的经济环境，极大地促进了我国对外贸易以及吸引外商直接投资，使得我国的国际收支很快出现了经常项目和资本项目的双顺差。持续的经常项目顺差，外商直接投资的强劲增长以及合格境外投资机构（QFII）进入国内证券市场等等，为外汇市场提供了源源不断的外汇供给。同时，人民币汇率制度的安排，要求货币当局从市场上吸纳外汇，从而使得这部分的外汇收入大部分转化成为国际储备。在这个过程中，中央银行吸纳外汇的外汇操作是通过投放等值的基础货币完成的。因此，我国的国际收支顺差、国际储备、货币当局的外汇操作所形成的外汇占款和基础货币之间形成一种正向联动关系。因此，从描述性的研究可以发现，维持人民币汇率制度不变的情况下，外汇储备持续高速增长对货币供给带来巨大的压力。2005年外汇占款已经超过基础货币，外汇冲销政策极大压迫我国货币政策回旋空间，我国货币政策重心向外汇冲销移动。
四、外汇操作对保持货币政策独立性的压力
持续巨额的国际收支顺差，形成了同样数量较大的国际储备。
表中央银行公开市场操作情况
数量来源：根据中国人民银行货币政策执行报告整理
为了维持人民币汇率的稳定和经常项目下的可兑换，中央银行采用公开市场操作、发行中央银行票据、提高国内商业银行准备金率以及提高美元存款利率等等方法，来减缓外汇冲销对货币供给的压力。（见表，我国中央银行公开市场操作情况）。
从表中可以看到，外汇操作的金额增大，次数增多，净额呈现比较大的波动。与此同时，中央银行还通过发行中央银行票据，吸纳外汇操作投放的基础货币。中央银行票据发行的次数、发行金额、发行余额都同步增加，而且，中央银行票据的期限有向1年、3年等期限增加的趋势。从2003年起，中央银行先后2次提高存款准备金比率，2004年采取差别准备金率，2005年采取调整准备金存款利率和上调美元存款利率等措施。中央银行的货币政策执行报告明确表示，冲销因外汇占款投放的基础货币成为货币政策操作的重点 。2004 年以来，人民银行实时监测外汇占款增长和财政在央行账户存款的变化情况，进一步加强对金融体系流动性的分析和预测，按照总量适度、结构合理、变化平缓的原则，灵活开展公开市场对冲操作，适时适度调控金融体系流动性 。显然，为了维持人民币汇率水平的稳定和经常项目下的可兑换，中央银行货币政策的重心让位于消化冲销外汇所产生的基础货币。由此，我们从中证明货币政策的独立性已经收到严重影响。
五、稳定的人民币汇率机制是形成政策冲突的原因
从上述分析中，可以看到国际收支顺差、外汇冲销、外汇占款大量增加，导致我国货币政策的重心向外汇冲销移动，其主要原因涉及人民币目标汇率区间过于狭窄和汇率制度安排限制过严。
1.人民币汇率走势
早在1986年，IMF就把人民币汇率列入“其它管理浮动”类。1994年，人民币汇率制度进行重大改革，其汇率形成机制由原来的官定汇率，成为以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度。其后的一段时间，1994年～1998年期间，人民币汇率基本上符合制度的特征。亚洲金融危机，我国宣布人民币汇率不贬值，承担一个大国的义务。此后，人民币汇率一直稳定在一个狭窄的区间内，致使1999年IMF正式将人民币汇率列入钉住汇率类。现行汇率制度安排，使得中央银行的外汇市场干预只能按照一种既定的模式进行，没有任何的主动性。可以看出，1997年下半年以后，人民币汇率保持“超稳定”状态。通过对1998年～2005年期间作一个简单的描述性统计，就可以发现汇率的最大值和最小值非常接近，标准差非常小呈现一种“超稳定的状态。
2.人民币汇率制度安排
1994年1月1日开始到1996年底，我国对外汇管理体制进行了一系列重大改革，实行单一的、以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度，承担了国际货币基金协定第八条款规定的相关义务。同时，我国仍然保持对资本项目的外汇收支的计划管理和审批制度。在操作层面上包括:(1)实行外汇收入结汇制，境内机构的出口外汇收入除了保留一定的收汇额 ，超出部分必须出售给外汇指定银行。(2)实行银行售汇制，对于经常项目下的用汇则必须持规定的有效凭证由外汇指定银行直接售汇。(3)建立银行间外汇市场，市场交易者实行头寸限额管理。每家外汇银行都核定了外汇周转头寸的上下限：当一家银行持有头寸高于上限时，必须向外汇市场卖出；反之则买入，不得根据外汇市场情况自主决定头寸 。(4)资本项目外汇收入的有限管制。在国际货币基金组织划分的43个资本交易项目中，目前已经有大半的资本项目交易已经基本不受限制或有较少限制。目前，中央银行正在稳步推进资本项目的可兑换进程。
由此可见，人民币汇率制度制度安排，使得中央银行在外汇市场上享有垄断地位，人民币汇率水平完全取决于中央银行对于汇率水平的决策。同时，狭窄的人民币汇率目标区间和大量的国际收支顺差，又给中央银行冲销外汇收入和维持国内货币供给稳定的要求带来沉重负担，甚至货币政策的重心偏向维持汇率稳定，冲销由收兑外汇而大幅增加的基础货币，使中央银行协调内外经济平衡努力达到极限。目前我国的货币供给相对比较稳定，但是，如果国际收支顺差继续大幅上升，并且继续保持人民币汇率的超稳定状态继续下去的话，那么中央银行的内外经济协调将难以持续的。
六、对策思考
1.人民币汇率波动更加灵活
2005年7月，人民币汇率形成机制进行了重大改革，至今人民币汇率升值2.6%。同时，一系列完善银行间即期外汇市场的措施相继出台，包括在银行间即期外汇市场上推出做市商制度；同时引入询价交易方式（以下简称OTC方式），同时保留撮合方式，等等。此后，人民币汇率出现双向灵活波动。毫无疑问，这些举措为中央银行协调内外经济平衡的金融政策提供了较大的空间，是非常积极的和有效的。
2.改革人民币汇率制度安排，增加机构和居民的外汇持有数量，藏富于民
关键词货币政策汇率变动稳定
市场经济是建立在发达的货币信用基础上的，将货币政策作为主要的、常规的宏观经济调控工具是市场经济的内在要求。货币政策一般应包括政策目标、实现目标所运用的政策工具、货币政策的传导机制和中介目标及政策效应等诸方面内容，其中目标的选择是首要问题。1995年央行根据《中国人民银行法》将我国货币政策目标定位为：保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长；所谓币值稳定应该包括对内和对外两个层面的含义，对内要力求货币供需总量长期均衡，对外则要保证汇率基本稳定，所以汇率政策应当视为我国货币政策的一部分。另一方面，汇率制度对货币政策又有着重大影响；因此只有妥善处理两者关系才可能使得政策顺利执行并取得预期效果。
1我国施行稳健的货币政策
改革开放初期，我国社会总供求关系极不平衡，基本上处于供不应求的背景之下。与这种宏观经济不均衡状况相适应，我国只能施行适度从紧的货币政策。
随着改革的深化，我国社会总供求关系出现巨大转变，但是由于改革过程中某些矛盾没有得到恰当处理，也是由于我国的具体国情使然，1997年出现了始料未及的市场需求不足态势，而亚洲金融危机的爆发更使得这一矛盾日益突出，通货紧缩的迹象初步显现：1997年下半年我国GDP增长率开始下降，物价指数持续下跌，国内市场萎缩，失业增加。为了防止经济滑坡，政府适时地提出要把扩大内需作为促进经济发展的一项长期战略方针，推行积极的财政政策和稳健的货币政策：央行从1997年10月份开始在坚持适度从紧的前提下，采取了一些灵活微调的松动性措施；1998年3月央行合并准备金账户，并先后两次调低法定存款准备率，适当增加了货币供给量；从1996年起央行8次下调利率，优化了利率结构和利差水平；继续实行有管理的浮动汇率制度，1998年人民币坚持不贬值，保证了国内及亚洲经济的稳定，这一系列措施取得了显著成效。
然而西方国家多年的实践经验表明，长期实行凯恩斯主义的国家干预政策的必然后果是经济滞胀。中国实行扩大内需政策之后并没有出现严重地滞胀，但近年社会总需求的增长往往过于依赖少数部门，高增长、无通胀的背后掩藏了难以调和的结构性矛盾；诸多迹象表明，虽然现实的通货膨胀没有出现，通货膨胀预期却开始上升，比如2002以来的住房信贷的持续扩张，2003年以来难以控制的局部“投资热”。在此情形下，央行及时作出调整，2003年以来采取多种措施以期通过货币政策的调控缓解通胀压力。
（1）法定准备率的调整。2003年9月起央行两次决定将存款准备率提高，以抑制投资过热造成的信贷扩张，并降低由于外汇占款大幅增加带来的流动性增长；同时根据金融体系不良贷款率高而资金充足率低的状况，对金融机构实行差别存款准备金率制度，以强化其风险防范作用。(2）再贴现率的调整。2004年1月央行规定商业银行、城市信用社贷款利率浮动区间的上限扩大到1.7倍，农村信用社扩大到2倍；此后，2004年10月央行又决定将金融机构一年期存贷款基准利率均上调0.27个百分点，同时放宽金融机构贷款利率上浮区间，商业银行贷款利率实行下限管理，城乡信用社贷款利率浮动上限扩大至基准利率的2.3倍，并允许金融机构存款利率下浮。
（3）公开市场业务的调控。面对银行体系流动性剧烈波动和投资过热、信贷增长过快等情况，2004年央行共开展110次人民币公开市场操作，通过人民币公开市场操作净回笼基础货币6690亿元。全年共发行105期央行票据，发行总量15072亿元，年末央行票据余额为
9742亿元；开展正回购操作43次，收回基础货币3330亿元；开展逆回购5次，投放基础货币1490亿元。这些政策的施行能否实现预期的目标，可能还有待时间的验证；但是从中我们可以发现，央行始终将保持币值稳定放在第一位，追求的是国民经济长期均衡地增长。
2人民币汇率制度的选择
所谓汇率即两国货币折算的比率，或者说是以一国货币单位所表示的另一种货币单位的价格。汇率是一种特殊的价格，之所以说它特殊，一是在于它的表现形式特殊，它是以一国货币表示另一国的货币；二是在于它作为一种价格指标，对于经济社会中其他价格变量有着特殊的影响。
作为本国货币与外国货币之间价值联系的桥梁，汇率在本国物价和外国物价之间起了一种纽带作用，它首先会对国际贸易产生重要影响，同时也对本国的国民生产结构产生影响。因为汇率的高低，会影响到资源在出口部门和其他部门之间的分配。此外货币领域也会因为汇率的变化，大量资金相应地从一种货币流向另一种货币；在国内金融市场上则可以看到汇率随着货币供求状况的变化而进行适应性变动，反过来汇率对国内货币状况也会产生极大影响。
改革开放以来，人民币汇率走过了一个先贬值后升值的过程。
第一阶段为改革开放至汇率改革时期，此间人民币兑美元汇率从1.5∶l（元／美元）下滑到8.6∶l（元／美元）。人民币的大幅度贬值主要是因为当时我国外汇储备不足、物价大幅上涨，而国内又急需扩大出口。在实施贬值后，缓解了国内工资水平大幅上涨的压力，也吸引了更多国外投资，为我国这一期间经济的高速增长作出巨大贡献。
第二阶段为1994年至今，这一阶段人民币币值基本保持稳定。1994年人民币汇率并轨，取消官方汇率，形成了以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制。此后的几年里，人民币汇率一直在8.72－8.27（元／美元）之间浮动。即使在亚洲金融危机中，中国依然坚持人民币不贬值；由于人民币稳定，我国出口减少、经济增长放缓，但却保持了经济、社会的稳定和发展，并促使亚洲金融危机尽快结束，避免了世界性金融危机，这一行为受到了国际社会的高度评价。
我国将货币政策目标定位于保持人民币币值稳定，而根据购买力平价理论，一国货币的对内价值决定了其对外价值，所以在国际经济波动不大的条件下，保持汇率稳定也是我国货币政策的要求；从我国近年汇率政策实践和实际汇率变动状况来看，基本上也与我国的货币政策相一致。
3我国稳健货币政策下汇率的变动趋势
1994年以后，我国实质上施行的是单一的钉住美元的固定汇率政策。而根据蒙代尔———弗莱明模型，固定汇率及固定汇率的维护措施限制了货币政策的独立性，不利于短期和中期内的内部均衡和外部均衡。克鲁格曼进一步提出固定汇率、资本流动与独立的货币政策三者不可兼得，即著名的“三元悖论”。所以从理论上看，我国汇率的任何变动将可能影响国际收支的均衡并导致原有货币政策的失灵，汇率政策的调整需要特别的谨慎。
影响我国汇率形成的因素众多，2002年以来，人民币汇率面临巨大的升值压力：美元近来数次加息，一直以来盯住美元的人民币由于需要保持币值稳定，升值预期增强；多方国际势力因为其切身利益需要，指责中国政策操纵人民币汇率、输出通货紧缩，要求人民币升值，要求中国政府解除外汇管制；外汇储备增加，人民币供应压力增大；中国对欧美贸易长期的顺差也使得人民币升值压力增大；当前的宏观经济过热也需要货币当局采取类似升值等紧缩性政策。
但是对于中国这样一个大国，判断汇率问题的主要标准应该是国内经济状况，关键是看国内经济在现行汇率制度下的运行状态和经济发展的可持续性。保持经济的稳定性将更为重要：汇率稳定将为中国的企业提供一个内外一致的稳定的货币环境；稳定的币值也有利于我国的出口贸易和利用外国直接投资。长期以来，中国的经济增长主要依靠投资拉动，经济周期也主要表现为投资周期，稳定的投资有利于我国增加国内的有效需求、缓解就业压力，维持一定的经济增长速度；人民币币值的稳定有利于提升人民币在周边地区经济中的可信任度，同时也有利于亚洲和世界经济的稳定发展，这一作用在亚洲金融危机中已得到充分表现；当今世界金融市场充斥着投机行为，人民币贸然改变钉住美元的汇率机制，将有可能引发中国甚至是世界的金融危机，中国近年来外汇储备的巨额增长就与国际金融投机行为不无关系。
所以，一直以来力求人民币汇率的均衡和稳定的政策在现实中也显现了良好效应。
但是汇率的形成有其自身的规律可循，一国货币的相对价格首先决定于这个国家的经济实力，货币的对内价值决定了其对外价值；从世界经济发展的历史来看，伴随着一国经济和贸易迅速发展，其货币几乎无一例外地趋向升值。中国经济经过近20多年持续、稳定、快速的增长，人民币升值将是必然的趋势。而随着中国经济的发展，对外部资源的依赖度必然提高，适度提高人民币估值，也有助于多吸收外部资源并减轻输入型通胀的压力。
从制度理论研究的角度来看，固定汇率制在资本自由流动的环境下，其维持成本是相当高的，有时甚至是不现实的。目前美元持续贬值，世界主要国家货币汇率波动频繁，使得我国外汇储备承受了更大的风险，维持国际收支的平衡也异常艰辛；再者，我国现行的结售汇制是通过外汇占款投放基础性货币的，这将必然导致货币投放的结构性失衡，不利于我国经济全面均衡地发展。所以，弹性汇率制取代固定汇率也将是大势所趋；只不过，这个变革过程应当是谨慎和渐进的。
1、选择汇兑安排的自由
作为国际货币基金组织（IMF）的会员国，我国的人民币汇率制度和汇率政策受到我国在《国际货币基金组织协定》（以下简称《协定》下所承担的义务的约束。
从国际货币基金组织成立至1973年的国际货币制度是建立在当时的《协定》基础之上的固定汇率制，美元与黄金挂钩，其他国家的货币与美元挂钩，并在此基础上建立固定比价关系，会员国均不得随意变动其货币比价。这就是所谓的布雷顿森林体制。这一货币体制由于美国超过其黄金储备发行美元并拒绝履行其以官价兑换黄金的义务而于1973年彻底崩溃。之后国际社会经过长期的讨论，终于于1976年达成《牙买加协议》（1978年4月1日正式生效），并据此修改了《协定》，从而形成沿用至今的牙买加体制的国际货币制度。
根据修改后的《协定》第四条第1款，会员国的汇兑义务仅限于“承诺与基金及其他会员国合作，以保证有秩序的汇兑安排，并促进汇率制度的稳定”。根据该条第2款，在不违反第1款义务的前提下，会员国有选择本国的汇兑安排的自由，即会员国可以自由选择确定本国货币相对于其他货币的价值的方式。[1]会员国所选择的汇兑安排可以是浮动汇率制度，或者是钉住某一货币的固定汇率制度，也可以是其他性质的合作安排。
2、避免操纵汇率与国际货币制度的义务
《国际货币基金协定》第四条第1款在为会员国规定了总的合作义务之后又将其具体为四项内容，其中最为核心的是第三项。该项规定要求会员国“避免操纵汇率或国际货币制度以阻止国际收支的有效调整或获得对其他会员国的不公平的竞争优势”。而这正是西方一些国家或政治势力指责我国操纵人民币汇率的法律依据。因此该项规定对于判断我国人民币汇率制度与汇率政策的合法性至关重要。
根据国际货币基金组织执行董事会于2007年6月15日通过的《对会员国政策的双边监督》决定，对本项义务的违反需同时满足以下两个条件：其一，会员国操纵汇率或国际货币制度；其二，会员国操纵汇率或国际货币制度的目的是阻碍国际收支的有效调整或获得不公平的竞争优势。[2]
“操纵汇率”就是确定目标汇率或实际影响汇率水平的行为，操纵可能导致汇率的波动，也可能阻止汇率的波动。[3]鉴于《协定》第四条第2款既不反对会员国实行钉住汇率制度，亦不反对会员国实行管理浮动汇率制度，因此操纵汇率本身并不违反会员国所承担的汇兑安排义务。核心问题是会员国在操作或干预汇率时是否具有妨碍国际收支调整或取得不正当竞争优势的王观目的。对于什么是操纵“国际货币制度”，《协定》、2007年6月15日《会员国政策双边监督》的决定和作为该决定前身的1977年《汇率政策监管决定》[4]都没有给我们提供有益的指导。事实上，在国际货币基金组织的会员国当中，除了美国等少数国家外，很少有国家有能力操纵国际货币制度。
对于什么是“妨碍国际收支的调整”，2007年《会员国政策双边监督决定未予规定。但根据国际货币基金组织2006年发表的一份文件，一旦会员国操纵汇率的行为使得货币的价值被高估或低估，即可认定会员国的操纵行为妨碍了国际收支的调整。[5]另外根据国际货币基金组织的最新决定，下列情况下可能认定会员国操纵汇率的目的是为了获得不公平的竞争优势：（1）会员国通过低估汇率造成根本性的汇率失衡；（2）会员国造成根本汇率失衡状况的目的是增加净出口。[6]
然而，什么是对货币价值或汇率的高估或低估？什么又是根本性汇率失衡？根据国际货币基金组织的解释，根本性汇率失衡是指实际有效汇率偏离“均衡水平”，而“均衡水平”是指符合经济基本面的经常账户所对应的汇率水平。如果发生根本陸汇率失衡，基本经常账户（即剔除了周期性波动、临时冲击、调整时滞等暂时性因素后的经常账户）就会处于不平衡状态，在这种情况下一国的“净对外资产头寸”（hetexternalassetposition）即国际收支状况将会与该国经济的结构和基本面不相一致。[7]只有在一国的汇率，与其国际收支的状况、经济的结构和基本面保持一致时，才能维持本国经济以及与其关系密切的其他国家经济的稳定和持续发展。[8]这也是国际货币基金组织在既允许会员国干预汇率又要避免各会员国争相贬值本国货币大打货币战之间求得平衡方法。实际上，所谓对币值或汇率的高估或低估，也应以偏离“均衡水平”为标准，因此高估或低估汇率与根本性汇率失衡的概念是一致的。从而“妨碍国际收支的有效调整”与“获得不公平的竞争优势”的判断标准也是一致的。
另外，如果仅仅存在影响国际收支的有效调整或获得竞争优势的客观效果，而不存在影响国际收支或获得竞争优势的主观意图，则不存在违反《协定》第四条第1款（iii）规定的问题。
二、对会员国履行汇率义务的监管
为了保证会员国履行包括上述汇率义务在内的第四条第1款义务，《协定》第四条第3款要求国际货币基金组织对会员国实施监督，[9]特别是要对会员国的“汇率政策”实施严格的监管，并就会员国的汇率政策制定指导原则。据此国际货币基金组织执行董事会于1977年通过决定，就基金组织对会员国的汇率政策的监管规定了指导原则。2007年6月15日国际货币基金组织又通过了名为《会员国政策双边监督》的决定（以下简称“2007年决定”），就基金组织进行双边监管和会员国履行第四条第1款义务规定了指导原则，并就监管的程序作了较为详细的规定。这一决定取代了1977年决定，成为国际货币基金组织双边监管活动的依据。
1、对基金组织监管活动的指导：“外部稳定”概念的引入
为了衡量是否履行了第四条第1款所规定的合作义务，“2007年决定”引入了一个重要的概念，即“外部稳定”（externalstability）。按照“2007年决定”的逻辑，由于《协定》第四条第1款设定的合作义务以“有秩序的汇兑安排”和“促进汇率制度的稳定”为目的，而这一目的只有通过会员国实行促进其本国时“外部稳定”的政策才能有效地实现。据此，会员国的汇率政策、货币政策、财政政策、产业金融政策乃至其他政策，均需就其现在或将来对“外部稳定”产生的重要影响，受到国际货币基金组织的双边监管审查。[10]
根据“2007年决定”，“外部稳定”是指会员国的国际收支状况没有也不至于引起破坏性的汇率波动。这一概念在国际货币基金组织2007年5月22日发表的《对1977年决定的检讨——新决定的建议：附随文件》中被解说为：与外部稳定要求符合的国际收支状况应当，（i）基本经常账户整体上处于均衡水平，即不存在根本性汇率失衡；并且（ii）资本和金融账户不致引起资本流动突然变动的风险。[11]由此可见，“外部稳定”的概念与前述根本性汇率失衡的概念是基本一致的，它要求会员国的国际收支状况及汇率水平与其经济的基本面相一致。如会员国的国际收支状况及汇率水平背离其经济的结构与基本面，便存在根本性汇率失衡，并会引起外部不稳定。
在国际货币基金组织看来，内部稳定与外部稳定从根本上是一致的，如果会员国的国内政策为其国内稳定创造了条件，则汇率制度也将更为稳定。[12]因此根据“2007年决定”，会员国实行的国内经济与金融政策，只要实现了“内部稳定”（internalStability），即被认为是在促进外部的稳定。
2、对会员国汇率政策的指导：四项原则和七个衡量指标
在“2007年决定”中，国际货币基金组织理事会应《协定》第四条第3款（b）的要求制定出四条对会员国汇率政策进行监管的具体原则：A．会员国应避免操纵汇率或国际货币制度以阻碍国际收支的有效调整或获得对其他会员国的不正当的竞争优势；B．会员国应于必要时干预外汇市场以应对以短期的、破坏性的货币汇率波动为特点的无序状况；C．会员国在采取干预措施时应当考虑其他会员国，包括那些其干预的货币所属国的利益；D．会员国应避免实施导致外部不稳定的汇率政策．其中前三条是1977年决定中已有的，而第四条则是“2007年决定”新加入的。显然原则A是对《协定》第四条第1款第（iii）项义务的重复。而根据“2007年决定”，原则B、C、D则仅构成对会员国的建议而不是义务，会员国未能遵守这些指导原则并不必然构成对《协定》第四条第1款义务的违反。只是如果会员国的政策完全与这些原则相协调，则国际货币基金组织通常不会认定会员国违反了第四条第1款义务。[13]
为了监督会员国遵守这四项原则的情况，“2007年决定”还详细列举了七项指标。如果发生这些指标所显示的情况，国际货币基金组织便需要考虑对会员国的汇兑政策进行全面审查，可能还需要就此与该会员国进行讨论。（i）会员国在外汇市场上进行持续、大规模的和同方向的干预；（ii）为国际收支之目的，会员国进行难以为继的官方或准官方借贷，或过渡并持续地进行官方或准官方的短期出贷；（iii）（a）会员国为国际收支之目的，引入、加强或长期维持对经常易或支付的限制或鼓励措施；（b）会员国为国际收支之目的引入或修正对资本流入或流出的限制或鼓励措施；（iv）会员国为国际收支之目的，通过货币政策或其他国内金融政策对资本的流动进行不正常鼓励或抑制；（v）根本性汇率失衡；（vi）大规模的、持续的经常项目逆差或顺差：（vii）由私人资本流动引致的对外部门的显著脆弱性，包括流动性风险。
实际上，这些指标是衡量一个会员国的汇率政策是否构成操纵汇率的标准，不但对于国际货币基金组织执行第四条第3款，履行监管义务具有指导意义，也为会员国履行第四条第1款下的合作义务提供了参考标准。
另外上述监管原则要求国际货币基金组织在对会员国的汇率政策做出评估时，考虑会员国的国际收支状况，以及相对于其储备地位和外债数额的资本流动的规模与持续性，并顾及会员国的国内政策。这一点与协定第四条第3款（b）的规定是一致的，它要求基金组织所制定的原则应该尊重各会员国国内的社会和政治政策，在执行这些原则时，国际货币基金组织应该对各会员国的国情给予应有的注意。这再次表明了不应要求会员国在履行第1款义务时牺牲其国内的社会与政治利益，或忽视其本国的国情。
三、我国的人民币汇率制度与政策合法性及其调整
1、我国的人民币汇率制度的特点及其合法性
经过1994年的外汇制度改革，我国基本形成了以中国外汇交易中心为核心的统一的外汇交易市场。我国目前的人民币汇率制度具有四个特点。第一，我国的外汇交易市场是一个双层结构的市场。在我国，无论是机构还是个人均不得直接实施外汇交易。居民个人或机构买卖外汇都必须到具有经营外汇业务许可证的银行进行。而经营外汇业务的银行之间的外汇交易是在中国外汇交易中心这个银行间的外汇市场进行的。中国外汇交易中心实行有限的会员制。第二，我国对外汇交易市场上的交易主体持有外汇实行限额管理。一方面对进入外汇市场进行交易的经营外汇业务银行，国家外汇管理局要核定其持有外汇头寸的限额，对持有外汇超过限额的部分要求一律在市场上出售，实际是以固定价格结售给中央银行，因为市场上的其他交易主体也受到持有数量的限制；另一方面，国家对境内机构在经常项目下持有外汇的数额也实行限制，超出限额的部分必须结售给银行。[14]这样就使得市场上的交易价格不能反映实际的供求关系。第三，我国国家外汇管理局对人民币汇率的波动幅度进行严格管理。无论是银行间外汇市场价格波动幅度，还是经营外汇业务银行在柜台上买卖外汇的价格，国家都进行严格管理，致使市场上的外汇价格弹性很小。从而无法形成市场机制，调节供求，更无法自动调节国际收支。第四，银行间外汇市场的交易品种与交易方式也极其有限。2005年7月以后，鉴于国际社会的巨大压力，我国人民银行连续颁布了一系列文件，对我国的人民币汇率形成机制进行改革。其中包括改原来的事实上钉住美元的制度为参照一篮子货币进行调节；扩大银行间外汇市场参与主体的范围，并引入做市场制度；放松汇率波动幅度管理和银行柜台交易的价格管理；增加交易品种和交易方式等。这些改革措施无疑增加了我国汇率形成机制的灵活性。从法律上说，我国从1994年以后实行的是“以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度”（《件汇管理条例》第33条），自2005年7月中国人民银行第16号文后，则改为实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。
如前所述，根据《协定》第四条第2款，国际货币基金组织的会员国有权选择适合于本国国情的汇兑安排，包括实行钉住除黄金之外的某一货币的制度或浮动汇率制度。因此无论我国实行的是有管理的浮动汇率制，还是实际上的钉住汇率制度，均与《协定》的规定并不冲突。
2、我国人民币汇率政策及其合法性
由于我国实行严格的结售汇制和持汇限额管理制度，在外汇供大于求的时候，人民银行必须收购所有超过市场需求的外汇，而在外汇供不应求的时候，人民银行又必须提供超过市场供应的外汇。这样就必然使市场上的供求关系对价格的影响减小，而人民银行在一定程度上成为价格的决定者。因此我国的外汇市场价格尚无法全面反映供求关系，基本不具有价格发现和进行资源有效配置的功能，当然也无法自动调整国际收支。这就使得我国人民银行决定人民币价值水平的具体汇率政策显得十分重要。判断我国汇率政策合法性的关键在于考察我们的人民币汇率政策是否符合促进“有秩序的汇兑安排”和“汇率制度的稳定”的目标，以及我国是否存在通过操纵汇率“阻碍国际收支的调整或获得不公平的竞爭优势”等问题。根据上述国际货币基金组织对一些相关概念的解释和监管标准，最根本的是我国目前的人民币汇率是否存在“根本性失衡”，以及我国的人民币汇率水平和国际收支状况是否与我国经济的结构和基本面相一致的问题。
判断我国目前的人民币汇率是否与中国目前的经济基础相适应是一个十分复杂的经济学问题，而通常用于评估汇率时“均衡水平”的各项方法和模型亦尚不准确和可靠。[15]但根据上述有关国际货币基金组织会员国汇率义务及国际货币基金组织监管原则和标准，结合我国的国际收支状况、人民币汇率政策的形成背景等进行分析，笔者认为国外一些人士对我国人民币汇率政策的指责是有如下理由的。
其一，单就我国长期保持巨额国际收支盈余并增势不减这一点看，便有我国人民币汇率实际未能以市场供求关系为基础之嫌，因为通常情况下长期的贸易盈余必然导致外汇的贬值和本币的升值，进而抑制出口，扩大进口，实现国际收支的自动调节。王贵国教授在其《国际货币金融法》一书中指出，“如果长期享有贸易盈余的国家拒绝增值本国货币，便有可能构成阻止其他国家国际收支调整的有效进行”。[16]这表明，如果不能证明贸易盈余的合理性，长期的贸易盈余本身就说明货币的实际汇率已经失真。从“2007年决定”所列的标准看，我国人民银行为维护外汇汇率的稳定性而大量购进外汇的行为已经具有构成“长期、大规模和单向地在外汇市场进行干预”（“2007年决定”所列举的监管指标第（i）项）的行为之嫌疑。
其二，必须看到，在我国目前的汇率政策以及其他一些国内政策的引导下，我国的外汇储备已攀升至13000多亿美元，这在国内形成了巨大的流动性风险，而在国际上则构成了贸易失衡的原因之一，影响到美国等国家的国际收支平衡。换言之，我国的人民币汇率政策已经形成了一定程度时“外部不平衡”。尽管流动性风险、国际收支失衡、外部不稳定等问题形成的原因都是非常复杂的，如流动性风险的形成就有我国内需不足的原因，考虑国际收支平衡的变化也不能忽视经济全球化所带来的国际产业结构调整的影响等，但我国的人民币汇率政策在其中的影响也是不言而喻的。
其三，根据国际货币基金组织的相关文件，在考虑认定操纵汇率的意图是否系“获得不公平的竞争优势”时，还必须考虑引起根本性失衡的汇率政策的目的是否系为了“增加净出口”。对于中国人民银行确定人民币汇率的意图，笔者认为应当从历史的角度予以考察。我国目前的人民币汇率大体上形成于1990年代中期，当时我国的外汇储备尚只有约1000亿美元，当时的人民币汇率政策和出口退税政策等都有鼓励创汇的意图，但这与我国当时经济发展的基本状况是相适应的；而到2006年10月底，我国的外汇储备已达10000亿美元。我们不得不承认作为人民币汇率基础的我国的经济状况已经发生了巨大的变化。在此背景下，我们维持人民币汇率的基本稳定的理由只能是保护国内大量存在的生产低附加值产品的企业的生存，从而维护国内总体经济秩序的稳定。尽管国际货币基金组织承认“内部稳定”与“外部稳定”的一致性，但由于我国的汇率政策已积累了大量的“流动性风险”，这样的“内部稳定”显然是难以为继的，也不符合“2007年决定”关于以“中期政策目标”视角审视汇率政策的规定。
3、调整：汇率水平的调整对抗汇率形成机制的灵活性
从以上我国的人民币汇率水平、国际收支状况和汇率政策的形成背景来看，目前我国的人民币汇率政策不是是否应该调整的问题，而是应当如何调整的问题。在确定会员国的合作义务方面，《协定》第四条第1款（i）、第3款（b）和“2007年决定”都承认尊重各会员国国内的社会和政治政策，照顾各国国情的必要性。在程序上，“2007年决定”也强调“对话与劝说”的重要性。[17]而我国目前所面临的正是操之过急反而会给经济的稳定发展带来不利的问题。在这方面，国际货币基金组织执行董事会与我国政府的观点是相近的。在国际货币基金组织与中国进行2005年度第四条磋商后形成的执行董事会报告中，绝大部分执行董事认为，“较有把握地为中国确定一个‘均衡’汇率有难度”，“更灵活的汇率，而不是简单地币值重估对于提高货币政策的独立性和提高经济抵御外部冲击的能力至关重要。展望未来，为了与金融部门改革和资本账户放开保持协调，并为中国经济做出调整和进一步发展市场工具赢得时间，许多执行董事支持采取渐进和谨慎的方法进一步提高汇率的灵活性”。[18]在“2007年决定”的第四条磋商报告中则更明确地说：“他们（许多执行董事）同意中国当局关于加快汇率的灵活性（改革）可能给宏观经济的稳定带来反面影响的担心”。[19]显然，国际货币基金组织执行董事会认为中国的人民币汇率水平未能反映“基本市场力量”的要求，[20]但它并未要求中国快速地调整人民币汇率，而是希望通过增加人民币汇率形成机制的灵活性，让市场的力量发挥作用，使人民币汇率逐渐回归到反映基本市场力量的水平。这与我国政府的策略不谋而合。
由此可见，从法律上说，我国需要调整的是人民币汇率的政策而不是人民币汇率制度。但鉴于确定人民币汇率“均衡”水平的困难，国际货币基金组织和我国政府均认为通过改革我国的人民币汇率制度，增加汇率形成机制的灵活性，而不是立即调整人民币汇率水平的方式实现人民币汇率的均衡更为恰当。美国政府对此持相近的观点，中美双方的分歧仅在人民币升值的速度。
[1]InternationalMonetaryFund．ArticleIVoftheFund’sArticlesofAgreement：AnOverviewoftheLegalFramework，preparedbytheLegalDepartmentinconsultationwiththePolicyDevelopmentandReviewDepartment，approvedbySeanHagan，June28，2006，P．4．
[2]InternationalMonetaryFund，BilateralSurveillanceOverMembers’Policies，ExecutiveBoardDecision—June15，2007，Annex，par&2。
[3]Id，Annex，para．2（a）．
[4]InternationalMonetaryFund．SurveillanceoverExchangeRatePolicies．DecisionNo．5392—（77/63）April29．1977，asamendedbyDecisionNos．8564-（87/59），April1，1987，8856-（88/64），April22，1988，and10950-（95/37），April10，1995．
[5]InternationalMonetaryFund．ArticleIVoftheFund’sArticlesofAgreement：AnOverviewoftheLegalFramework，preparedbytheLegalDepartmentinconsultationwiththePolicyDevelopmentandReviewDepartment，approvedbySeanHagan，June28，2006，P．15，para34（b）．
[6][10][17]InternationalMonetaryFund．BilateralSurveillanceOverMembers’Policies，ExecutiveBoardDecision—June15，2007，Annex，par&2（b），paragraphs4-5，paragraph8．
[7]InternationalMonetaryFund，Reviewof1977Decision—ProposalforaNewDecision：CompanionPaper，preparedbythePolicyDevelopmentandReviewDepartmentandtheLegalDepartmentinconsultationwithotherDepartmentsapprovedbyMarkAllenandSeanHagan，May22，2007，paragraphs3-6，293L
[8]参见2007年6月15日《会员国政策双边监督》决定第一部分关于“外部稳定”（externalstability）的规定。
[9]相对于对国际货币制度的监管，对会员国履行第四条第1款义务的监管被称为“双边监管”。参见InternationalMonetaryFund，BilateralSurveillanceOverMembers’Policies，ExecutiveBoardDecision—June15，2007，paragraphs1—2．
[11][12]InternationalMonetaryFund，Reviewof1977Decision—ProposalforaNewDecision：CompanionPaper，preparedbythePolicyDevelopmentandReviewDepartmentandtheLegalDepartmentinconsultationwithotherDepartmentsapprovedbyMarkAllenandSeanHagan，May22，2007，paragraphs3，paragraphs13
[13][16]王贵国：《国际货币金融法》，北京大学出版社1996年版，第216页，第207页。
[14]2007年8月13日国家外汇管理局《国家外汇管理局关于境内机构自行保留经常项目外汇收入的通知》（汇发[2007]49号文），规定取消境内机构经常项目外汇账户限额，境内机构可根据自身经营需要，自行保留其经常项目外汇收入。
[15]StevenDunaway，LaminLeighandXiangmingLi，HowRobustareEstimatesofEquilibriumRealExchangeRates：TheCaseofChina，IMFWorkingPaper，WP/06/220，2006，www．imf．org．
[18]《国际货币基金组织结束与中华人民共和国的2005年第四条磋商》，国际货币基金组织公共信息通告（PIN）No．05/122（C），2005年9月12日，第3页。
[19]IMFExecutiveBoardconcludes2006ArticleIVConsultationwiththePeople’sRepublicofChina，InternationalMonetaryFundPublicInformationNotice（PIN）No．06/103，September11，2006，www．imf．org．
[20]该报告还称，“一些执行董事建议（中国）当局允许汇率更快地变化到能更好地反映基本市场力量的水平。”
论文摘要：从全球经济来说，人民币汇率的适当升值并非是解决国际贸易不平衡的唯一救命稻草，国际社会也完全没必要就人民币汇率问题对中国施加压力。我国虽然尚未实现人民币在资本项下的可自由兑换，但国际资本通过各种变通的渠道流入我国的趋势并未逆转。结果使我国的货币政策独立性打了折扣，货币政策执行效果与预期目标不相匹配。由于货币政策的独立性是国家不可分割的一部分，国际资本流动的趋势不可逆转，为了增强货币政策的独立性和政策执行效果的有效性，有必要适当增加人民币汇率的弹性。
一、通过适当增加人民币汇率弹性，增强我国货币政策的有效性
根据诺贝尔经济学奖获得者、欧元之父蒙代尔的理论，在开放经济条件下，一国的独立货币政策、国际资本流动、相对稳定的汇率三者不可兼得，即存在所谓“不可能三角”关系。我国奉行有管理的浮动汇率政策，意在保持人民币汇率在合理均衡条件下的基本稳定。事实上，汇率管理有余，浮动有限，汇率较为稳定，使人民币升值的预期不断累积，对国际资本流入的吸引力不断增强，尤其是在国际金融危机之后，国际资本在寻求规避本国风险，追逐国际套利机会的背景之下，更是窥歔中国。我国虽然尚未实现人民币在资本项下的可自由兑换，但国际资本通过各种变通的渠道流入我国的趋势并未逆转。
二、适当增加人民币汇率弹性不会改变我国的国际竞争力
从比较优势理论看来，我国国际竞争力在工业化进程中建立了相对充足的劳动力供给，以及其他生产要素的低成本，虽然包括劳动力、土地、资金等在内的生产要素成本正呈不断上升趋势，但在国际产业转移过程中，我国与欧美日发达国家形成上下游垂直产业关联关系，这与横向产业格局下辖依靠价格竞争情形有所不同，决定了我国的国际竞争力不会因为汇率适当变动以及国内生产成本有所上升而发生根本逆转。也就是说，汇率变动对我国国际贸易影响不大，也不会从根本上改变目前的国际产业竞争力格局，反而会改变提高我国的贸易条件，对中国有利，更何况增加人民币汇率弹性，并不一定意味着汇率本身的必然升值。
关键词 货币政策 汇率 变动 稳定
市场经济是建立在发达的货币信用基础上的，将货币政策作为主要的、常规的宏观经济调控工具是市场经济的内在要求。货币政策一般应包括政策目标、实现目标所运用的政策工具、货币政策的传导机制和中介目标及政策效应等诸方面内容，其中目标的选择是首要问题。1995年央行根据《中国人民银行法》将我国货币政策目标定位为：保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长；所谓币值稳定应该包括对内和对外两个层面的含义，对内要力求货币供需总量长期均衡，对外则要保证汇率基本稳定，所以汇率政策应当视为我国货币政策的一部分。另一方面，汇率制度对货币政策又有着重大影响；因此只有妥善处理两者关系才可能使得政策顺利执行并取得预期效果。
1 我国施行稳健的货币政策
改革开放初期，我国社会总供求关系极不平衡，基本上处于供不应求的背景之下。与这种宏观经济不均衡状况相适应，我国只能施行适度从紧的货币政策。
随着改革的深化，我国社会总供求关系出现巨大转变，但是由于改革过程中某些矛盾没有得到恰当处理，也是由于我国的具体国情使然，1997年出现了始料未及的市场需求不足态势，而亚洲金融危机的爆发更使得这一矛盾日益突出，通货紧缩的迹象初步显现：1997年下半年我国GDP增长率开始下降，物价指数持续下跌，国内市场萎缩，失业增加。为了防止经济滑坡，政府适时地提出要把扩大内需作为促进经济发展的一项长期战略方针，推行积极的财政政策和稳健的货币政策：央行从1997年10月份开始在坚持适度从紧的前提下，采取了一些灵活微调的松动性措施；1998年3月央行合并准备金账户，并先后两次调低法定存款准备率，适当增加了货币供给量；从1996年起央行8次下调利率，优化了利率结构和利差水平；继续实行有管理的浮动汇率制度，1998年人民币坚持不贬值，保证了国内及亚洲经济的稳定，这一系列措施取得了显著成效。
然而西方国家多年的实践经验表明，长期实行凯恩斯主义的国家干预政策的必然后果是经济滞胀。中国实行扩大内需政策之后并没有出现严重地滞胀，但近年社会总需求的增长往往过于依赖少数部门，高增长、无通胀的背后掩藏了难以调和的结构性矛盾；诸多迹象表明，虽然现实的通货膨胀没有出现，通货膨胀预期却开始上升，比如2002以来的住房信贷的持续扩张，2003年以来难以控制的局部“投资热”。在此情形下，央行及时作出调整，2003年以来采取多种措施以期通过货币政策的调控缓解通胀压力。
（1）法定准备率的调整。2003年9月起央行两次决定将存款准备率提高，以抑制投资过热造成的信贷扩张，并降低由于外汇占款大幅增加带来的流动性增长；同时根据金融体系不良贷款率高而资金充足率低的状况，对金融机构实行差别存款准备金率制度，以强化其风险防范作用。
(2）再贴现率的调整。2004年1月央行规定商业银行、城市信用社贷款利率浮动区间的上限扩大到1.7倍，农村信用社扩大到2倍；此后，2004年10月央行又决定将金融机构一年期存贷款基准利率均上调0.27个百分点，同时放宽金融机构贷款利率上浮区间，商业银行贷款利率实行下限管理，城乡信用社贷款利率浮动上限扩大至基准利率的2.3倍，并允许金融机构存款利率下浮。
（3）公开市场业务的调控。面对银行体系流动性剧烈波动和投资过热、信贷增长过快等情况，2004 年央行共开展110 次人民币公开市场操作，通过人民币公开市场操作净回笼基础货币6 690亿元。全年共发行105 期央行票据，发行总量15 072亿元， 年末央行票据余额为
9 742亿元；开展正回购操作43 次，收回基础货币3 330亿元；开展逆回购5 次，投放基础货币1 490 亿元。这些政策的施行能否实现预期的目标，可能还有待时间的验证；但是从中我们可以发现，央行始终将保持币值稳定放在第一位，追求的是国民经济长期均衡地增长。
2 人民币汇率制度的选择
所谓汇率即两国货币折算的比率，或者说是以一国货币单位所表示的另一种货币单位的价格。汇率是一种特殊的价格，之所以说它特殊，一是在于它的表现形式特殊，它是以一国货币表示另一国的货币；二是在于它作为一种价格指标，对于经济社会中其他价格变量有着特殊的影响。
作为本国货币与外国货币之间价值联系的桥梁，汇率在本国物价和外国物价之间起了一种纽带作用，它首先会对国际贸易产生重要影响，同时也对本国的国民生产结构产生影响。因为汇率的高低，会影响到资源在出口部门和其他部门之间的分配。此外货币领域也会因为汇率的变化，大量资金相应地从一种货币流向另一种货币；在国内金融市场上则可以看到汇率随着货币供求状况的变化而进行适应性变动，反过来汇率对国内货币状况也会产生极大影响。
改革开放以来，人民币汇率走过了一个先贬值后升值的过程。
第一阶段为改革开放至汇率改革时期，此间人民币兑美元汇率从1.5∶l（元／美元）下滑到8.6∶l（元／美元）。人民币的大幅度贬值主要是因为当时我国外汇储备不足、物价大幅上涨，而国内又急需扩大出口。在实施贬值后，缓解了国内工资水平大幅上涨的压力，也吸引了更多国外投资，为我国这一期间经济的高速增长作出巨大贡献。
第二阶段为1994年至今，这一阶段人民币币值基本保持稳定。1994年人民币汇率并轨，取消官方汇率，形成了以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制。此后的几年里，人民币汇率一直在8.72－8.27（元／美元）之间浮动。即使在亚洲金融危机中，中国依然坚持人民币不贬值；由于人民币稳定，我国出口减少、经济增长放缓，但却保持了经济、社会的稳定和发展，并促使亚洲金融危机尽快结束，避免了世界性金融危机，这一行为受到了国际社会的高度评价。
我国将货币政策目标定位于保持人民币币值稳定，而根据购买力平价理论，一国货币的对内价值决定了其对外价值，所以在国际经济波动不大的条件下，保持汇率稳定也是我国货币政策的要求；从我国近年汇率政策实践和实际汇率变动状况来看，基本上也与我国的货币政策相一致。
3 我国稳健货币政策下汇率的变动趋势
1994年以后，我国实质上施行的是单一的钉住美元的固定汇率政策。而根据蒙代尔———弗莱明模型，固定汇率及固定汇率的维护措施限制了货币政策的独立性，不利于短期和中期内的内部均衡和外部均衡。克鲁格曼进一步提出固定汇率、资本流动与独立的货币政策三者不可兼得，即著名的“三元悖论”。所以从理论上看，我国汇率的任何变动将可能影响国际收支的均衡并导致原有货币政策的失灵，汇率政策的调整需要特别的谨慎。
影响我国汇率形成的因素众多， 2002年以来，人民币汇率面临巨大的升值压力：美元近来数次加息，一直以来盯住美元的人民币由于需要保持币值稳定，升值预期增强；多方国际势力因为其切身利益需要，指责中国政策操纵人民币汇率、输出通货紧缩，要求人民币升值，要求中国政府解除外汇管制；外汇储备增加，人民币供应压力增大；中国对欧美贸易长期的顺差也使得人民币升值压力增大；当前的宏观经济过热也需要货币当局采取类似升值等紧缩性政策。
但是对于中国这样一个大国，判断汇率问题的主要标准应该是国内经济状况，关键是看国内经济在现行汇率制度下的运行状态和经济发展的可持续性。保持经济的稳定性将更为重要：汇率稳定将为中国的企业提供一个内外一致的稳定的货币环境；稳定的币值也有利于我国的出口贸易和利用外国直接投资。长期以来，中国的经济增长主要依靠投资拉动，经济周期也主要表现为投资周期，稳定的投资有利于我国增加国内的有效需求、缓解就业压力，维持一定的经济增长速度；人民币币值的稳定有利于提升人民币在周边地区经济中的可信任度，同时也有利于亚洲和世界经济的稳定发展，这一作用在亚洲金融危机中已得到充分表现；当今世界金融市场充斥着投机行为，人民币贸然改变钉住美元的汇率机制，将有可能引发中国甚至是世界的金融危机，中国近年来外汇储备的巨额增长就与国际金融投机行为不无关系。
所以，一直以来力求人民币汇率的均衡和稳定的政策在现实中也显现了良好效应。
但是汇率的形成有其自身的规律可循，一国货币的相对价格首先决定于这个国家的经济实力，货币的对内价值决定了其对外价值；从世界经济发展的历史来看，伴随着一国经济和贸易迅速发展，其货币几乎无一例外地趋向升值。中国经济经过近20多年持续、稳定、快速的增长，人民币升值将是必然的趋势。而随着中国经济的发展，对外部资源的依赖度必然提高，适度提高人民币估值，也有助于多吸收外部资源并减轻输入型通胀的压力。
从制度理论研究的角度来看，固定汇率制在资本自由流动的环境下，其维持成本是相当高的，有时甚至是不现实的。目前美元持续贬值，世界主要国家货币汇率波动频繁，使得我国外汇储备承受了更大的风险，维持国际收支的平衡也异常艰辛；再者，我国现行的结售汇制是通过外汇占款投放基础性货币的，这将必然导致货币投放的结构性失衡，不利于我国经济全面均衡地发展。所以，弹性汇率制取代固定汇率也将是大势所趋；只不过，这个变革过程应当是谨慎和渐进的。
摘要：就我国现行人民币汇率制度的内容着手分析在人民币升值压力下汇制对贸易的影响，我国汇率制度改革的必要性，改革的积极面，消极面，以及对我国汇率政策未来走向的启示。
关键词：汇率制度;汇制改革;影响;贸易;未来走向
根据《中国人民银行关于完善人民币汇率形成机制改革的公告》，自2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础的、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币不再盯住单一美元，形成更富有弹性的人民币汇率机制。这是人民币汇率改革迈出的历史性的一步。其中，以市场供求为基础指的是汇率生成机制是由市场机制决定的，汇率水平的高低是以市场供求关系为基础的；参考一篮子货币，是指我国根据贸易与投资的密切程度，选择数种主要货币，对不同货币设定不同权重后组成一揽子货币，设定浮动范围，允许人民币根据这一篮子货币在指定范围内浮动。有管理性主要体现在银行间外汇市场上，中央银行设有独立的操作室，当市场波动幅度过大，中央银行要通过吞吐外汇来干预市场，保持汇率稳定；在零售市场上，中央银行规定了银行与客户外汇的买卖差价幅度；而其浮动性则一是表现为中央银行每日公布的人民币市场汇价是浮动的；二是各外汇指定银行制定的挂牌汇价在央行规定的幅度内可自由浮动。
如今时隔2年，新的人民币汇率形成机制产生的效果已逐渐清晰。本文将分析这次汇率改革所产生的影响以及在其影响下有关汇率政策的选择。
1现行人民币汇率制度的主要内容
我国人民币现行汇率制度概括起来说就是，以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制。以市场供求为基础指的是汇率生成机制是由市场机制决定的，汇率水平的高低是以市场供求关系为基础的；单一性是指中国人民银行每日公布的人民币市场汇价适用于外汇指定银行（中资与外资）进行的所有外汇与人民币的结算与兑换，包括经常项目收支和资本项目收支，适用于中资企业和外商投资企业的外汇收支往来；适用于居民与非居民的交往活动。总之是适用于所有交易范围的一切外汇与人民币之间的交易；有管理性主要体现在银行间外汇市场上，中央银行设有独立的操作室，当市场波动幅度过大，中央银行要通过吞吐外汇来干预市场，保持汇率稳定；在零售市场上，中央银行规定了银行与客户外汇的买卖差价幅度；而其浮动性则一是表现为中央银行每日公布的人民币市场汇价是浮动的；二是各外汇指定银行制定的挂牌汇价在央行规定的幅度内可自由浮动。
2现行人民币汇率制度改革初探
2.1改革必要性
汇率制度是随着一国的经济发展而调整的，作为发展中国家和转轨经济国家的我国的情况也不例外。在经济增长如此迅猛的今天，为了适应经济发展的新的需要，我们有必要对我的汇率制度进行一次改革。这是因为，一方面中国的对外贸易占国内生产总值（GDP）的一半以上，这样的经济格局决定了人民币汇率制度的核心目标就是要保持汇率的相对稳定以促进对外贸易与投资；另一方面市场决定汇率水平的内在压力又要求人民币汇率制度应该更有弹性。所以，有必要对我国的汇率制度进行一次改革。
2.2改革积极面
（1）截止到2007年7月23日，人民币汇率为1美元对人民币7.56420元，以累计升值7.22%。首先，民币升值将提升人民币的国际购买力,此时国外产品的国内价格相对下降，此时手中的人民币变得更“值钱”了。这样一来，我国对国外高质量的消费品的进口量将增加，从而刺激国内消费，提高人民的生活水平。与此同时,人民币升值使企业从国外引进先进技术和购买先进生产设备的成本降低,这会推动企业的技术经营革新,也减轻进口能源和原料的成本负担，从而提高企业的劳动生产率，产品的出口竞争力也得到提高。其次，人民币升值能增强中国企业的国际投资能力。国内企业去国外投资的成本将降低，会促使大量企业走出去，尤其是饱受反倾销之苦的行业，也许到国外去建场就会成为一个非常好的选择。这样的话，可以增强国内企业的国际竞争力，提升它们的地位和形象。
（2）采用更为灵活的参考一篮子货币的有管理的汇率制度，有较大的根据市场供求和经济融形势需要主动灵活调整汇率定价基础，从而使汇率制度更富有弹性，但是又保留了央行对调节汇率的主动权和控制权。这样，我国应对投机压力的能力是显著增强了。另外，一篮子货币中的货币的相互波动可能部分被抵消，因此，人民币汇率波动的压力实际上较之原来是下降了。这样一个相对稳定的汇率政策环境下，中国正好可以大力发展金融市场，规范金融法规，为汇率制度的进一步改革作好准备。
（3）2001年中国加入世贸组织后，对外贸易伙伴日益多元化，来中国外商投资的日益增多，中国与世界更多国家的经贸往来日益密切。从单一盯住美元到参考一篮子货币的变化，更加符合中国经济国际化、多元的趋势，使人民币汇率制度日趋与国际接轨。
2.3改革消极面
人民币升值是一把双韧剑，要是人民币升值的幅度过大，或时机把握不当，将会给中国经济带来弊端：
（1）人民币升值应该把握一个度。由于国外不少人认为人民币被严重低估，因此他们抱有强烈的对人民币升值的预期，认为现今人民币升值的幅度远远不够。如今的小幅升值显然不能反映我国国际收支状况所体现的货币汇率低估程度，必然导致进一步的升值预期。这种升值预期的强化会带来大规模的资本流入。这些流入的热钱大都涌往股票市场，房地产市场，造成了中国股市屡创新高，房价不断上涨，给国家的宏观调控带来了巨大的困难。这就要求人民币加快升值的步伐，以降低国外投资者的升值预期，并缓解央行的压力。而且，我国的金融体系还不够完善，出口企业的战略调整以及其应对外汇风险的规避能力还有限，贸然加快升值速度会带来不可想象的灾难。因此，对于人民币的升值应该把握好一个度兼顾好上述两方面。
（2）人民币升值会对国际贸易造成一定不利影响。对外贸易在中国经济中具有举足轻重的特殊地位，中国的对外贸易占国内生产总值（GDP）的一半以上。人民币的升值将使我国的出口产品竞争力下降，出口贸易必将会受到负面影响。而作为一个发展中的大国，今后继续保持出口的快速增长,对中国经济的发展意义重大。再加上一些国家为了保护国内市场设置各种非关税贸易壁垒和滥用反倾销手段对进口实施限制。因此人民币升值后我国的出口形势会变得严峻。
3升值压力下的汇制对贸易的影响
汇率变动与商品进出口密切相关，人民币升值问题一直是人们谈论的热点话题，而贸易条件改善或恶化将直接导致一国实际资源的流入与流出，反映货币比价的汇率变动会对贸易条件产生直接而重要的影响，所以人民币汇率变动对我国乃至整个世界进出口贸易的影响的作用是不言而喻的。
我们可以把汇率对贸易的影响分为对进口的影响和对出口的影响。一般意义上讲，如果本币升值，将不利于出口有利于进口，但本币升值后，用外币表示的国内生产总值增大，对外贸易依存度降低。反之，如果本币贬值，用外币表示的国内生产总值减小，则对外贸易依存度提高。宏观经济学角度告诉我们本币升值和由此引起的本币汇率高估会起到促进进口和抑制出口的作用。具体来说就是，人民币升值后，将会导致产品进口价格下跌和出口价格上涨，，它对出口产品的负面影响是无法回避的，比如说一些对出口依存度较高且以价格为主要竞争手段的行业会面临收入下降的冲击。但一方面，海外原材料等进口价格将更便宜，我们老百姓也可以从中受益，比如说可以享受到更便宜的进口汽车和其他进口产品
4对我国汇率政策未来走向的启示
4.1汇率政策选择
(1)继续采用盯住汇率的方法，但转而盯住一揽子的世界主要货币。优点在于可以避免美元同世界其它主要货币汇率变动带给人民币的冲击，并且能够为日后最终的自由浮动奠定制度基础。缺点在于盯住一揽子货币的选择意味着外汇市场上的人民币汇率要根据全球市场的汇率变动进行频繁调整，不利于国际贸易的投资的进行。
(2)随着我国经济和金融实力的进一步提高以及央行调控能力的进一步加强,我国可以逐步由管理浮动汇率制转向单独浮动汇率制。为了在长期内尽快过渡到人民币单独浮动汇率制度,在中短期内我国应不断完善人民币管理浮动汇率制度。
(1)首先可以逐步扩大汇率的可浮动空间。有管理的浮动汇率制使央行有更大的汇率预警空间,有利于实现内部平衡目标,有利于积极地发挥市场的价格信号作用,逐渐达到均衡汇率水平,也有利于对外贸易竞争和国内经济结构的调整。鉴于浮动汇率面临的技术难题及入世后国际收支平衡的需要,我国的汇率制度改革应首先将目前较为“固定”的汇率制改为真正的浮动汇率制,即将汇率浮动设定上限和下限,并逐步增大人民币汇率波动区间,汇率的走势将主要由市场来决定,使人民币汇率将可以真正反映市场的供求关系,央行的操作也会更加灵活，可动用各种公开市场业务工具来干预外汇市场,而不是简单地宣布升值或贬值。
(2)加强区域货币合作。关于亚洲货币合作最重要最早的构想是日本提出的亚洲货币基金构想，该构想提出的建立“亚洲货币基金”是目前阶段较为现实的考虑。对中国来说,推进亚洲内部的区域货币合作可促进与其他成员间的贸易进一步增长,稳定区域内货币间的汇率。
汇率从表面上看是一个国家的是货币的对外价值的体现，但从本质上看，则是一个国家综合国力的集中体现。人民币汇率汇率改革应该坚持渐进性的原则，根据市场变化，充分考虑各方面的情况，逐步地进行改革。就近几年的改革目标来看，我国的汇率制度还是应该坚持以市场供求为的，有管理的浮动汇率制度，以保持人民币汇率的基本稳定。但它只是人民币汇率制度改革的一个阶段性的取向，从长远来看,待到国内金融市场、金融制度，尤其是外汇市场的不断完善后，以及国内企业基本能够自由应对汇率风险后，人民币汇率制度终究会从有管理的浮动汇率制度向自由浮动的汇率制度方向转变的，以渐进的方式改革，这也是保持中国宏观经济稳定的基本要求。
参考文献
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